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债券市场分析总结（华创债券日报 2018-02-01）

核心内容

2018年1月，华创证券对债券市场进行了深入分析，重点围绕保险监管政策、利率债市场走势及宏观经济数据展开。报告指出，尽管资金面宽松，国债期货和现券收益率有所下行，但债市整体仍面临调整压力，短期内保险资金难以成为债市的“解放军”。

主要观点

1. 保险监管持续收紧，影响债市资金供给

   • 2017年四季度至2018年初，保险行业监管持续强化，政策导向以“防风险”为核心。
   • 保监会发布多项政策文件，包括《保险资金运用内部控制应用指引》、《保险公司偿付能力管理规定》、《保险资产负债管理监管办法》等，推动保险资金回归保障功能。
   • 保险资金运用管理进一步规范，限制非标投资，推动资金向标准化债券和股票市场转移，但结构化调整速度慢于总量调整，短期内对债市资金面支撑有限。

2. 保险资金规模增速放缓，投资结构变化

   • 保险资金运用余额增速放缓，从之前的20%左右降至11.4%，表明行业增长乏力。
   • 保险资金主要投向债券、股票、银行存款和其他类投资，其中债券和非标投资占比较高，但非标投资受限，资金配置结构将逐步优化。
   • 保费收入增速也出现下滑，反映保险行业在监管压力下，业务模式向稳健型转型。

3. 经济基本面平稳，债市调整持续

   • 1月PMI数据显示，制造业和非制造业仍处于扩张区间，但供需呈现季节性下滑。
   • 尽管出口订单指数下滑，但整体经济韧性仍较强，企业对未来保持乐观预期。
   • 基本面未出现明显回落信号，因此债市调整预计将延续至少1-2个季度。

4. 利率债市场走势

   • 周三国债期货高开，现券收益率小幅下行，但市场情绪仍受监管影响。
   • 一级市场利率债发行计划包括1、3、5年期进出口行债和5、7年期国开债，预计中标利率将略低于当前二级市场收益率。
   • 债市仍面临收益率上行压力，建议投资者关注安全边际。

关键信息

• 监管政策动向：保险行业严监管将持续，主要体现在风险防控、资金运用管理、产品多元化和支持实体经济等方面。
• 保险资金结构：保险资金运用结构正在调整，非标投资受限，资金向债券和股票市场转移，但调整速度较慢。
• 经济数据表现：1月PMI数据表明经济仍保持平稳扩张，供需季节性下滑，但未出现明显回落。
• 市场预期：企业对未来预期仍保持在高景气区间，出口下滑短期存在，但中长期有望改善。
• 利率债发行预测：预计2月1日发行的进出口行债和国开债中标利率将略低于当前二级市场收益率。

高频数据跟踪

• 钢铁价格：小幅回落，但春节后开工旺季可能支撑价格回升。
• 水泥价格：受季节性需求下滑影响，价格持续回落，但库存处于中低位，价格降幅或收窄。
• 有色金属：价格整体回升，库存分化，铜库存增加可能推动价格企稳上行。
• 油价：短期回调，但中长期仍受全球经济复苏和OPEC减产影响，维持高位。

投资建议

• 利率债：债市调整仍将持续，建议关注收益率上行风险，注重安全边际。
• 保险资金：短期内难以成为债市增量资金来源，保险行业将更加注重保障功能，推动与实体经济融合。

团队介绍

• 组长、高级分析师：周冠南，中央财经大学经济学硕士，曾任职于中信银行，2015年加入华创证券研究所。
• 副组长、高级分析师：吉灵浩，上海财经大学经济学学士，曾任职于申万宏源证券，2015年加入华创证券研究所。
• 分析师：李俊江，中央财经大学经济学硕士，曾任职于中债资信评估有限责任公司，2016年加入华创证券研究所。
• 助理分析师：王文欢、潘虹羽，分别来自南京财经大学和上海财经大学，2015年和2017年加入华创证券研究所。

投资评级体系

• 公司投资评级：强推、推荐、中性、回避，基于未来6个月内是否超越沪深300指数。
• 行业投资评级：推荐、中性、回避，基于未来3-6个月内行业指数是否超越沪深300指数。

免责声明

• 本报告仅供华创证券客户使用，不构成投资建议。
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联系方式

• 北京机构销售部：申涛、杜博雅
• 广深机构销售部：张娟、郭佳、王栋、汪丽燕、罗颖茵、朱研
• 上海机构销售部：石露、沈晓瑜、朱登科、张佳妮、陈晨、何逸云、张敏敏、柯任、蒋瑜

资料来源：华创证券研究所