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报复性消费何时来？——基于9国消费复苏的经验借鉴

核心结论

报复性消费不会在上半年出现。根据对九国消费复苏路径的分析，我国消费复苏节奏较为缓慢，平均消费倾向尚未修复，商品消费强于服务消费，且服务类消费修复空间较大。

文档核心内容

1. 消费复苏可借鉴不同防疫阶段的国际经验

• 疫情防控阶段划分：

  • 常态化防控：限制人员流动、追踪密接、长时间集中隔离，经济破坏较大。
  • 转向共存：封控范围缩小，隔离时间缩短，经济活动恢复，但病毒变异可能导致阶段性感染高峰。
  • 全面放开：不限制人员流动和公共场所开放，佩戴口罩为建议性措施，确诊人员居家隔离，不再判定密接。

• 我国当前防疫状态：

  • 境内人员流动：不限制
  • 公共场所开放：不限制
  • 佩戴口罩：建议佩戴
  • 密接/确诊隔离：不判定/居家隔离
  • 入境限制：48小时核酸阴性即可

2. 九国消费复苏路径对我国的启示

2.1 美国

• 消费恢复较快：受益于纾困政策，2020年底个人消费已恢复至疫情前水平。
• 耐用品恢复强于服务：汽车、建材等需求上升，服务类消费恢复较慢。
• 服务类消费修复空间大：医疗保健服务恢复较快，旅游、餐饮等消费仍需时间修复。

2.2 新加坡

• 消费恢复至疫情前水平：全面放开后6个月恢复至疫情前。
• 服务类消费恢复有限：旅游业仅恢复至疫情前的一半。
• 耐用品恢复较快：房地产市场带动家具、家电等消费增长。

2.3 日本

• 消费意愿整体下滑：平均消费倾向低于疫情前。
• 耐用品恢复快于服务：购车需求上升，但服务类消费如餐饮、娱乐仍低迷。
• 服务类消费修复空间大：医疗保健恢复较好，旅游等消费仍需时间修复。

2.4 韩国

• 消费恢复慢于收入：全面放开后，消费才逐渐向收入靠拢。
• 高通胀抑制消费：疫情放开后，消费者信心受通胀影响，消费恢复缓慢。
• 耐用品与非耐用品恢复同步：服务类消费恢复较慢。

2.5 越南

• 消费增速恢复至疫情前：全面放开后，零售额增速回升。
• 服务业恢复有限：旅游、餐饮等服务类消费仍低于疫情前水平。

2.6 香港

• 消费明显反弹：服务业占GDP比重高，疫情放开后消费恢复明显。
• 耐用品强于非耐用品：汽车、家电等商品消费恢复快于服务类消费。
• 失业率敏感性高：疫情放开后失业率下降，带动消费信心回升。

2.7 法国

• 消费复苏不及预期：收入恢复快于消费，消费意愿显著走弱。
• 消费者信心下降：俄乌冲突和高通胀抑制消费信心，消费恢复缓慢。

2.8 英国

• 消费恢复略低于收入：商品消费恢复超疫情前，服务类消费仍低于疫情前。
• 消费者信心受冲击：全面放开后信心回落，消费复苏节奏较慢。

2.9 德国

• 消费与收入均超疫情前：受益于“短时工作制”和自由职业者补贴。
• 服务类消费恢复慢：服务业景气指数低于疫情前，但商品消费恢复较快。
• 消费信心维持高位：但受俄乌冲突和高通胀影响，消费增速下降。

3. 我国报复性消费何时来？

3.1 我国居民收入与平均消费倾向均有所下降

• 收入增速下降：2022年城镇居民人均收入增速仅为2.9%，低于疫情前6%的水平。
• 消费信心恢复尚需时间：放开初期信心小幅回升，但整体仍偏弱。
• 消费增幅慢于收入：居民消费倾向下降，储蓄率上升，超额储蓄尚未转化为消费。

3.2 消费复苏方向确定，关注服务类机会

• 商品消费复苏强于服务：耐用品恢复弱于非耐用品，服务类消费修复空间大。
• 旅游消费恢复有限：仅为疫情前的50%，长期修复潜力较大。
• 就业企稳是关键：就业恢复有助于提升居民收入信心和消费倾向。

3.3 超额储蓄可能流向房贷提前偿还

• 居民贷款需求下降：2021年Q4后新增居民贷款明显走弱。
• 房贷利率高于理财收益：居民提前还贷意愿增强，超额储蓄可能流向房贷市场。

关键信息总结

• 报复性消费不会在上半年出现，需关注消费复苏的结构性特征。
• 商品消费恢复快于服务消费，但服务类消费修复空间较大。
• 消费复苏依赖于就业恢复和居民信心修复，短期内难以形成报复性消费。
• 九国经验表明，全面放开后消费恢复需6个月左右，部分国家消费恢复仍不及疫情前。
• 我国居民储蓄率高企，超额储蓄可能流向房贷提前偿还，而非直接用于消费。

主要观点

• 防疫阶段对消费复苏影响显著：越晚放开，共存阶段越短，消费复苏弹性可能越弱。
• 消费意愿受多重因素影响：收入信心、就业预期、通胀水平等均对消费复苏节奏产生影响。
• 服务类消费修复弹性大：医疗保健、旅游等服务类消费仍需时间恢复，但具有较大潜力。
• 政策支持与经济结构影响消费路径：纾困政策、就业保障、房地产市场等因素共同决定消费复苏速度。

风险提示

• 疫情二次冲击
• 全球经济超预期衰退
• 国内消费复苏路径与国外不一致
• 国内促消费政策超预期