20140311-申万宏源-华北高速-000916.SZ-跨界进入光伏电站运营领域_有望迎来经营拐点_18页_849kb

华北高速 (000916) 调研报告总结

核心内容

华北高速（000916）是一家以高速公路收费权为主要资产的上市公司，其主营业务为高速公路通行费收入。公司还通过与招商新能源的合作，跨界进入光伏电站运营领域，旨在提升公司整体盈利能力，实现经营拐点。

主要观点

1. 高速公路收入企稳：公司核心资产京津塘高速公路的通行费收入是主要收入来源，尽管近年来因交通分流、政策影响等有所下滑，但预计未来将趋于稳定，收入增长可期。
2. ROE亟待提升：公司账上现金充裕，资产负债率极低，但ROE处于行业低位，未来通过提高财务杠杆、拓展多元化业务有望提升ROE。
3. 光伏业务潜力大：公司与招商新能源合作，涉足光伏电站运营，有望通过高IRR的项目显著提升整体回报率。
4. 战略转型：公司提出“一主两翼”的发展战略，即以高速公路为主业，拓展光伏、房地产等新领域，以实现多元化增长。

关键信息

市场数据

• 收盘价：4.74元
• 一年内最高/最低价：5.37/2.5元
• 上证指数/深证成指：2058/7329
• 市净率：1.3倍
• 流通A股市值：4666百万元

基础数据

• 每股净资产：3.69元
• 资产负债率：4.78%
• 总股本/流通A股：1090/920百万

投资要点

• 首次评级为“增持”。
• 预计2013-2015年每股收益分别为0.20元、0.23元和0.26元，其中光伏业务贡献分别为0元、0.03元和0.07元。
• 当前估值对应2013年24倍PE、2014年21倍PE和2013年1.3倍PB，具有一定的安全边际。

光伏业务

• 与招商新能源合作，预计2014、2015年新增光伏权益装机分别为100MW和200MW。
• 光伏电站IRR预计在15-20%，显著高于当前ROE（约5%）。
• 通过参股形式投资，公司可利用二次财务杠杆提升项目回报率。

风险提示

• 光伏电站项目进度低于预期。
• 高速公路车流量低于预期。

盈利预测

估值比较

投资建议

首次评级为“增持”。公司凭借充沛的在手资金和招商局集团背景，有望通过光伏电站运营实现经营拐点，显著提升整体回报率。尽管近期股价涨幅较大，但考虑到公司的拐点型特征和低PB提供的安全边际，我们仍给予增持评级。

拟议未来方向

• 高速公路+光伏+电动汽车，构建绿色能源闭环，提升市场想象空间。
• 通过参股方式投资光伏电站，利用二次财务杠杆提高收益率。
• 拟在2015年建立覆盖主要跨州高速公路的充电站网络，为电动汽车提供充电服务。

风险提示

• 光伏电站项目进度不及预期。
• 高速公路车流量不及预期。

附录

• 公司资产负债率低，现金充足，具备战略转型优势。
• 光伏电站IRR高，可显著提升ROE。
• 与招商新能源的合作为公司提供良好示范效应。

图表目录

• 图1：京津塘高速公路地图
• 图2：2013H1高速公路通行费收入占比达到98.49%
• 图3：公司高速公路通行费收入波动较小，近两年略有下滑
• 图4：公司近年来毛利率维持在50%上下
• 图5：公司在手现金超过10亿元，资产负债率极低
• 图6：经营现金流入大于净利润，加速现金冗余
• 图7：公司ROE处于低位，且近年来有所下滑
• 图8：同属招商局集团将令华北高速和招商新能源的合作更为顺畅
• 图9：光伏电站和高速公路的收益率曲线理论上具有互补性
• 图10：Solarcity充电站
• 图11：Solarcity将建设覆盖全美的充电网
• 图12：英国全境充电站网络
• 图13：Ecotricity承建的充电站

关键假设点

1. 江苏丰县光伏电站年光照小时数为1200小时。
2. 公司2014、2015年以参股形式投资的光伏电站权益装机分别为100MW和200MW。

拟议投资规模

• 光伏电站投资规模预计为1GW，公司预计投入9亿元自有资金，配合银行信贷，相当于100亿元总投资。

潜在收益

• 光伏电站IRR预计在15-20%，显著高于公司目前ROE（约5%）。
• 通过参股形式投资，公司可获得更高的潜在收益。

未来展望

• 公司有望通过光伏业务实现经营拐点，提升整体回报率。
• 公司未来将拓展电动汽车充电网络，构建绿色能源闭环，提升市场想象空间。

估值水平

• 当前估值对应2013年24倍PE、2014年21倍PE和2013年1.3倍PB。
• 公司具备较低的PB，提供一定的安全边际。

评级说明

• 投资评级为“增持”，表示公司相对市场表现预计为5%-20%。
• 报告采用相对评级体系，投资者应结合自身情况作出决策。

法律声明

• 本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司客户使用。
• 本报告基于公开信息撰写，不保证信息的准确性或完整性。
• 本报告不构成投资建议，投资者应自行承担投资风险。
• 本报告中使用的商标、服务标记及标记均为申银万国的商标、服务标记及标记。