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物业管理行业分析总结

核心内容

本报告分析了港股物业管理行业的市场表现及未来展望，指出该行业虽然上周回调约15%，但鉴于其防御属性和更多行业玩家即将上市，我们仍维持行业超配（Overweight）评级。

主要观点

• 行业表现：物业管理板块在上周受整体市场悲观情绪影响，出现约15%的回调，但此前已从6月中旬高点反弹约45%。
• 估值水平：目前板块平均估值为21倍18年PE，但行业内公司估值分化明显，其中绿城服务（2869:HK）估值最高，为29倍18年PE，而彩生活服务（1778:HK）估值最低，为14倍18年PE。
• 防御属性：物业管理行业具备较强的防御性，主要得益于上市企业持有充足现金流、受融资收紧影响有限、管理面积稳健增长以及增值服务带来的毛利率提升。
• 新晋龙头：碧桂园服务（6098:HK）于6月19日在港上市，成为行业新龙头，市值达250亿港元，管理面积达3.3亿平米，主要来自其母公司碧桂园（2007:HK）开发的物业项目。
• 行业前景：随着市场对物业管理行业的认可度提升，多家开发商正加速分拆其物业管理业务上市，如新城悦（Xinchengyue Holdings）和佳兆业物业（Kalsa Property Holdings）。

关键信息

行业现状

• 物业管理行业作为房地产开发的下游行业，受房地产市场波动影响较大，但其自身具备一定的防御性。
• 上周受市场整体悲观情绪影响，板块出现回调，但预计未来将受益于更多企业上市带来的整体估值提升。

防御属性

• 上市物业企业普遍处于净现金状态，受融资收紧影响较小。
• 上一轮房地产市场复苏为物业管理企业提供了稳定的管理面积增长。
• 增值服务（VAS）和酬金制管理业务的毛利率提升，有助于行业整体盈利改善。

新晋龙头：碧桂园服务

• 碧桂园服务是碧桂园（2007:HK）旗下的物业管理板块，6月19日在港上市，市值达250亿港元。
• 截至2017年末，碧桂园服务总合约管理面积为3.3亿平米，其中86%来自碧桂园开发的物业项目。
• 碧桂园在2018年上半年仍为销售规模最大的房地产开发商，实现合约销售面积同比增长35%，合约销售金额同比增长43%。

加速上市

• 新城悦（Xinchengyue Holdings）于2018年4月发布招股书，截至2017年末总合约管理面积达6800万平米，其中98%以包干制收费，平均住宅物业管理费为1.6元/平米/月。
• 佳兆业集团（1638:HK）于2018年6月宣布拟分拆其物业管理子公司佳兆业物业（Kalsa Property Holdings）上市，截至2017年末管理面积达3000万平米，其中66%以酬金制收费。

投资建议

• 我们维持对物业管理行业的超配（Overweight）评级，认为其防御属性和未来上市潮将推动估值提升。
• 虽然短期内市场可能因整体下跌带来抛压，但建议投资者逢低布局。

估值与评级

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附图说明

• 图1：2008-2018年棚户区改造新开工面积目标
• 图2：2015-2017年与2018-2020年三年新开工目标对比
• 图3：补充抵押贷款（PSL）增量
• 图4：截至各时期末的PSL累计值
• 图5：碧桂园服务（CGS）总合约管理面积与收入相关面积
• 图6：碧桂园服务（CGS）总合约管理面积来源分布
• 图7：碧桂园（CGH）2007-2018年上半年合约销售面积
• 图8：碧桂园（CGH）2007-2018年上半年合约销售面积增长
• 图9：主要上市物业公司的管理面积来源分布
• 图10：主要上市物业公司的管理面积收费方式分布
• 图11：主要上市物业公司的平均管理费
• 图12：2017年主要上市物业公司的每股净收益
• 图13：主要上市物业公司的股价表现
• 图14：主要上市物业公司的估值预测
• 图15：估值与目标价表

投资评级定义

行业评级定义

分发限制

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