20180921-广发证券-产品创新系列专题之二十四_基于_经典投资十法_的价值型Smart_Beta策略研究_27页_3mb

基于“经典投资十法”的价值型Smart Beta策略研究总结

核心内容概述

本报告围绕本杰明·格雷厄姆的“经典投资十法”展开研究，旨在通过将其思想应用于现代投资策略，构建具有价值型Smart Beta特征的选股策略。报告指出，“经典投资十法”在A股市场中表现良好，年化收益率为沪深300的2.5倍，但其绝对阈值筛选方式存在波动性大、稳定性差的问题，因此进行了因子化改造，引入了价值五法和安全五法的因子，并进一步优化为“价值+安全”Smart Beta策略。

主要观点与关键信息

1. 经典投资十法简介

• 格雷厄姆价值投资理念：强调基本面分析和安全边际，其十大选股标准被划分为价值五法和安全五法。
• 价值五法：关注股票的估值水平、股息率、盈利回报率、有形资产与股价的关系、净流动资产与股价的关系。
• 安全五法：关注公司负债水平、偿债能力、盈利增长稳定性等。
• 有效性验证：在不同市场环境下，经典十法在纽约交易所表现较好，而在包括美国证交所在内的更广市场中表现显著。在国内市场回测中，年化收益率达21.6%，显著高于沪深300的8.5%。

2. 因子构建与测试

• 因子改造：将经典十法中的绝对阈值条件转化为因子，采用排序打分方法进行选股。
• 因子分类：
  • 价值五法因子：E/P（盈利回报率）、E/P分位数、股息率、有形资产/股价、净流动资产/股价。
  • 安全五法因子：有形资产净值/总负债、流动资产/流动负债、流动资产/总负债、最近一年净利润同比、最近三年净利润同比均值。
• 单因子测试：
  • 价值因子表现突出：特别是E/P分位数因子（v_b），年化超额收益高达13.1%，信息比率1.38。
  • 安全因子表现一般：尤其是有形资产净值/总负债（s_a）和净利润同比均值（s_e）因子，单调性和有效性不足。
• 多因子测试：
  • 价值五法加总（v_total）：表现优于安全五法加总（s_total）。
  • 总因子（total）：综合价值与安全因子，但表现不如同一时期内仅保留价值因子的策略。

3. Smart Beta策略构建与回测结果

• Smart Beta策略：基于特定规则优化指数权重，增加某些风险因子的暴露，以期获得超额收益。
• 改进策略：
  • 价值+安全策略（s_v）：先剔除安全三法得分后200名的股票，再在剩余股票中选取价值五法前100名。
  • 回测表现：s_v策略年化超额收益达13.2%，最大回撤为11.0%，信息比率1.34；total_bar策略年化超额收益12.6%，最大回撤9.6%，信息比率1.31。
  • 稳定性分析：s_v策略在2008年至2018年期间表现出一定的稳定性，尤其在2009、2018年表现优于total_bar策略，但在2010、2013、2015、2016年略逊于total_bar策略。

4. 策略改进与优化

• 策略优化：剔除表现不佳的安全因子（s_a和s_e），仅保留安全三法中的s_b、s_c、s_d。
• 策略调整：
  • total_bar：价值五法+安全三法加总。
  • v_total：仅价值五法加总。
• 优化效果：改进后的策略在多数年份表现稳定，年化超额收益在12.6%-13.2%之间，最大回撤控制在11.0%-17.6%之间。

5. 换手率与持仓情况

• 换手率：s_v策略年换手率在2.36倍左右，2008年为3.48倍，2018年为1.92倍。
• 持仓分布：策略在不同行业和上市板上均有分布，如图37、图38所示，2018年8月30日持仓分布显示，策略更倾向于选择具有一定安全边际和价值特征的股票。

回测与分析结果

1. 单因子对冲回测

• 价值因子表现突出：v_b（E/P分位数）年化收益率最高，达16.7%，最大回撤最低，为-8.7%。
• 安全因子表现不佳：s_a和s_e表现较差，s_b、s_c、s_d表现中等。
• 总体表现：价值因子在多数年份表现良好，而安全因子在特定时期（如2017年）表现不稳定。

2. 多因子对冲回测

• v_total：表现最佳，年化收益率16.5%，最大回撤-9.9%，信息比率1.64。
• total_bar：表现稳定，年化收益率13.2%，最大回撤-11.0%，信息比率1.34。
• s_total_bar：表现最差，年化收益率6.2%，最大回撤-17.6%，信息比率0.74。

结论

• 有效性验证：经典投资十法在A股市场中仍有效，但需改进以适应当前市场环境。
• 策略优化：通过因子化和组合优化，构建的Smart Beta策略在风险控制和超额收益方面表现优于原始策略。
• 未来展望：改进后的价值+安全Smart Beta策略（s_v）在多数年份表现稳定，具备一定的投资价值，可作为投资策略的参考。

图表索引

• 图1：经典价值十法五档回测
• 图2：改进后的价值+安全Smart Beta策略
• 图3：Smart Beta概念示意图
• 图4：Smart Beta概念示意图
• 图5：经典投资十法调仓期股票数量
• 图6：v_e标准化样例
• 图7-图16：各因子月度IC值
• 图17-图26：各因子五档净值曲线
• 图27-图29：多因子IC值及净值曲线
• 图30-图32：改进后策略净值曲线
• 图33-图36：多空对冲净值曲线及换手率

风险提示

• 本报告仅对国内市场及海外情况进行分析，不提供任何投资建议。
• 因子化改造后的策略仍需进一步验证其在不同市场周期中的表现。
• 策略表现受市场环境影响较大，需谨慎评估市场变化对策略的影响。