20180526-东北证券-市值风格轮动初探_15页_1mb

市值风格轮动初探总结

核心内容

本报告探讨了市值风格轮动在A股市场中的表现及成因，并尝试从不同视角构建市值风格轮动策略，以提高投资组合的收益表现并降低回撤。

主要观点

• 市值效应显著：买入市值最小的一组股票、卖出市值最大的一组股票，可以实现较大的超额收益，这一现象在发达国家和我国市场均被验证。
• 小市值组合存在回撤：A股市场中，小市值组合在2014年底、2016年底至2018年初出现了较大的回撤，尤其是在2017年。
• 风格动量策略有效：基于长期风格动量，即计算市值风格区间累计收益率作为指示变量，可以较好地预测风格切换。回测结果表明，该策略能显著提高超额收益率并降低回撤。
• 市值拆分视角更具经济含义：市值由业绩和估值共同驱动，对这两个因素的分析比单纯分析市值更具实际意义。基于业绩和估值构建的组合表现优于单纯市值策略。
• 信息传递视角揭示风格变化：股票对特定信息的反应速度差异可以解释风格偏好变化。小市值股票在某些时期对估值和盈利信息反应较慢，导致其溢价下降。

关键信息

市值因子回测结果

• 小市值组合年化收益率为 41%，多空组合年化收益率为 33.6%，最大回撤为 38.8%。
• 2014年底、2016年底至2018年初是小市值组合表现较差的时期。
• 2018年2月之后，创业板相对走势较好，累计收益有所回升。

风格动量策略表现

• 动量-240日 组合表现最佳：年化超额收益率为 25.86%，最大回撤为 13.92%，Calmar比值提高至 1.858。
• 动量-20日 组合年化超额收益率为 17.32%，最大回撤为 15.84%，Calmar比值为 1.094。
• 风格动量策略有助于降低组合回撤，但未能完全规避2017年的回撤。

市值拆分策略表现

• 基于业绩和估值构建的组合：年化超额收益率为 18.84%，最大回撤为 7.69%，Sharpe比值为 1.908，Calmar比值为 2.451。
• 该策略在风险调整后表现优于小市值组合，且回撤明显减小。

信息传递策略表现

• 小市值股票对市场、市值、BP和盈利信息的反应速度差异可作为风格轮动的参考。
• 小市值股票在2017年对市场信息反应速度下降，导致其溢价失效。
• 小市值股票对估值和盈利信息的反应速度变动与溢价走势较为一致，但如何将其用于预测仍需进一步研究。

策略总结

成因分析

• 风险视角：小市值股票风险较高，但回测结果显示，其风险暴露并不稳定，无法有效解释市值效应。
• 流动性视角：小市值股票流动性较差，存在一定的流动性溢价，但贡献度较小。
• 投资者行为视角：2016-2017年，机构投资者更偏好高质量蓝筹股，导致小市值股票的相对表现下降。投资者行为是影响风格轮动的重要因素。

市值效应的驱动因素

• 市值效应由业绩和估值共同驱动，而非市值本身。
• 业绩和估值的变化对风格轮动具有更直接的解释力。
• 信息传递速度差异可反映风格偏好变化，但如何将其用于实际预测仍需深入研究。

未来研究方向

• 如何结合短期和长期动量策略，以更准确地捕捉风格切换信号。
• 如何利用信息传递速度指标，构建更有效的风格轮动模型。
• 进一步研究投资者行为对风格轮动的影响，尝试量化指标进行预测。

附录：分析师信息

• 证券分析师：高建，执业证书编号：S0550511020011
• 研究助理：王琦，执业证书编号：S0550116060053
• 联系方式：021 2036 3216，xu-zy @nesc.cn

重要声明

• 本报告仅供内部客户参考，不构成任何投资建议。
• 报告内容和意见基于发布当日的判断，可能发生变化。
• 本报告不保证所含信息的准确性和完整性，也不对使用本报告所引发的任何损失承担责任。
• 本报告版权归东北证券所有，未经许可不得翻版、复制或引用。