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债券市场总结：ROIC止跌回升，利率上行压力增大

核心内容

2016年8月29日的债券周评指出，当前债券市场面临两个主要问题：利率调整是否到位？利率中枢是否“一路向下”？分析师认为，尽管利率调整尚未结束，但利率中枢的下行空间有限，甚至可能面临上行压力。

主要观点

• 资金面变化：央行重启14天逆回购后，隔夜回购成交占比下降，14天以上期限成交占比上升，机构整体借贷成本上升12BP，导致carry变薄。
• 利率走势：短端和长端利率均显著上行，10年国债收益率上行至2.69%，10年国开债收益率上行至3.14%。
• 经济数据与ROIC：7月和8月数据为下半年的底部，9月经济将逐步反弹。企业ROIC数据触底回升，盈利改善将带动利率上行。
• 政策环境：降准降息空间有限，2.25%符合泰勒规则，且企业利润改善将分流债市资金，推高利率。
• 市场风险：流动性退潮将导致风险暴露，利差和期限利差非常低，市场处于“流动性盛宴”中，一旦退潮，风险将显现。
• 信用债市场：信用债违约进入高峰期，央企和地方国企占主导地位，市场对违约风险的担忧加剧，投资者趋于保守。
• CRMW重启：CRMW作为信用风险缓释工具，其重启表明市场开始接受信用风险定价，有助于缓解违约压力。
• 可转债市场：中信银行发布400亿可转债发行预案，市场担忧估值承压。当前转债估值仍具压缩空间，但大幅压缩可能性较低。
• 国际视角：欧洲央行通过CSPP计划直接购买企业债，推动企业债市场繁荣，同时欧洲银行业受负利率政策影响，净利润大幅下滑。

关键信息

一、债券市场展望

• 利率调整与中枢：利率调整尚未到位，利率中枢不会“一路向下”，反而可能上行。
• ROIC回升：企业ROIC触底反弹，盈利改善将带动利率上行。
• 资金成本上升：机构借贷成本上升，carry变薄，市场需转向价差博弈。
• 降准降息空间有限：2.25%符合泰勒规则，且企业利润改善将分流债市资金。
• 流动性退潮风险：市场处于“流动性盛宴”，一旦退潮，风险将集中暴露。

二、市场回顾

资金面

• 公开市场操作：7天和14天逆回购共7150亿元，7天逆回购利率为2.25%，14天为2.4%。
• 货币市场利率：R001上行至2.09%，R007为2.73%，Shibor利率也有所上升。
• 流动性压力：资金面紧张，债市风险正在发酵。

利率债

• 收益率上行：10年国债收益率上行至2.69%，10年国开债收益率上行至3.14%。
• 市场情绪：市场对利率下行的预期减弱，对上行的担忧上升。

汇率市场

• 人民币汇率：美元兑人民币中间价下跌164个点，CFETS人民币汇率指数下跌0.402%，美元指数报收94.73。
• 汇率波动：人民币贬值压力增大，与美元指数走势相反。

信用债

• 收益率波动：1年期AAA短融上行至2.73%，5年期AA中票上行至3.73%。
• 高收益债表现：国金高收益债指数小幅上升，13和邦01涨幅达128.27%，11中孚债跌幅达222.9%。
• 违约风险：信用债违约进入高峰期，41只债券违约，涉及金额253.81亿元。

可转债

• 市场表现：上周股市和转债均小幅下跌，中证转债指数下跌1.21%。
• 个券表现：洪涛转债涨幅最大，为23.39%；九州转债、白云转债正股涨幅较大。
• 条款触发：多只转债已触发下修条款，但尚未进入回售期。
• 估值压力：待发行的转债和公募EB共计1125.9亿元，若全部发行，纯债溢价率压缩空间为7%。

三、债市相关新闻精选

1. 央企国企违约风险：信用债违约进入高峰期，央企和地方国企占主导地位，违约金额超过250亿元。
2. CRMW重启：中国版CDS产品CRMW时隔五年重出，有助于信用风险定价。
3. 欧洲央行购债：欧洲央行通过CSPP计划直接购买企业债，推动企业债市场繁荣。
4. Jackson Hole会议：美联储不会在Jackson Hole会议中明确传递加息信号，但可能释放鹰派倾向。
5. 负利率政策副作用：欧洲银行业净利润大幅下滑，主要受低利率政策影响。

总结

当前债券市场面临利率上行压力，资金面紧张和企业盈利改善是主要驱动因素。央行的货币政策调整和流动性变化对市场影响显著，而企业ROIC的回升预示盈利改善可能进一步推高利率。信用债市场风险加剧，违约金额增加，投资者趋于谨慎，CRMW等信用风险缓释工具开始发挥作用。可转债市场因供给增加而面临估值压力，但整体风险可控。国际上，欧洲央行的购债行为推动了企业债市场发展，而美联储则在Jackson Hole会议中保持谨慎，避免市场波动。