20250925-浙商证券-债市复盘思考_三季度债市调整的三个逻辑_9页_520kb

债券市场三季度调整总结

核心观点

2025年三季度债券市场经历持续调整，主要由“反内卷交易—看股做债+部分债券恢复征收增值税—基金费率新规+宽货币预期”三重逻辑推动，10年国债活跃券收益率从1.64%上行至1.82%，超17BP。

主要调整逻辑

1. 三阶段交易过程：

   • 第一阶段（7月1日-8月8日）：反内卷交易主导，权益和商品市场大涨持续压制债市。
   • 第二阶段（8月11日-9月3日）：看股做债逻辑强化，股债跷跷板效应凸显，但效用随后钝化。
   • 第三阶段（9月4日-9月24日）：基金费率新规落地，结合宽货币预期和美联储降息，利率震荡上行，调整幅度较前两阶段缩小。

2. 关键影响因素：

   • 反内卷交易和看股做债逻辑已部分定价。
   • 部分债券恢复征收增值税扰动，利差压缩过程已完成合理化调整。
   • 基金费率新规实际影响低于预期，可能小于7BP。
   • 十四五经济规划预期与潜在稳增长政策需关注数据披露。

风险提示

• 宏观经济政策超预期变化可能改变资产定价逻辑。
• 机构行为趋同导致负反馈，潜在市场调整风险。