20220228-东兴证券-喜马拉雅-H2979.HK-喜马拉雅_IoT助力流量稳定增长_三轮驱动变现效率加速提升_24页_1mb

喜马拉雅总结

核心内容

喜马拉雅是国内领先的在线音频内容平台，成立于2012年8月，围绕“耳朵经济”布局，商业化进程不断推进，快速成长为用户最多的在线音频平台。公司通过“PGC+PUGC+UGC”战略构建全面覆盖的内容生态体系，并以分成模式与内容创作者合作，实现成本控制和内容绑定。此外，公司通过物联网和车联网拓展用户使用场景，实现流量稳定增长。喜马拉雅的变现模式多元化，涵盖订阅、广告和直播等多种形式，变现效率较高。

主要观点

1. 流量端：音频陪伴属性与物联网拓展

• 音频陪伴属性：相比其他媒介形态，音频类媒介在手机息屏时也可继续播放，几乎不需要用户操作，因此具备较强的用户粘性。
• 物联网拓展：通过构建物联网服务平台，内容接触点从移动设备扩展到车载、家用智能设备和第三方平台，IoT成为其独特用户来源。
• 用户增长：随着物联网/车联网的普及，数字音频产品的应用场景将增加，有助于喜马拉雅流量稳定增长。

2. 内容生产模式：UGC、PGC与PUGC融合

• UGC起家：喜马拉雅以UGC内容起家，内容创作者在平台上生产和分享知识、信息和娱乐等内容。
• PGC与PUGC：公司较早布局PGC内容，与传统出版商、网络文学平台、IP持有者等建立战略合作。同时，PUGC内容生产者通过授权、培训等方式获得支持。
• 内容生态：建立从头部PGC到长尾UGC的全面覆盖内容生态体系，内容类型丰富，涵盖98个种类，内容时长总计超过4000年。

3. 变现效率：订阅、广告与直播三轮驱动

• 变现模式多元：喜马拉雅的变现模式包括订阅、广告、直播和其他创新产品及服务，具有较强稳定性。
• 订阅收入增长：订阅收入自2016年的5亿元增长至2020年的55亿元，GAGR达到81.1%。
• 广告形式多样：包括开屏广告、前置音频贴片广告、品牌电台、主播口播、沉浸式广告等，效果广告进入快速成长期。
• 直播变现潜力：直播用户快速增长，2020年直播月平均付费率为6.2%，未来有望进一步提升。

关键信息

• 用户规模：截至2021年上半年，喜马拉雅整体月活用户达2.62亿，其中移动端月活1.11亿。
• 内容生产者数量：2020年，活跃内容创作者达520万。
• 营收增长：2018年以来，公司收入保持高速增长，2020年营收40.50亿元，同比增长51.3%；2021年H1营收25.14亿元，同比增速达55.5%。
• 付费率提升：2021年上半年，喜马拉雅移动端月平均付费率12.8%，有提升空间。
• 毛利率对比：喜马拉雅的毛利率远高于爱奇艺，体现出其在内容分发和变现方面的优势。
• 销售费用率：销售费用占营收比重从2018年的64.0%下降至2021年的49.1%，销售费用效率显著。

投资建议

• 投资价值维度：可以从流量、模式、变现三个维度把握喜马拉雅的投资价值。
• 未来展望：公司变现效率高，随着用户增长和业务增长趋于稳定，销售费用有望得到控制。
• 暂不评级：由于公司处于上市进程中，暂不进行评级。

风险提示

• 付费率提升不及预期
• 物联网技术进步不及预期
• 反垄断政策趋严
• 用户增长不及预期

相关报告汇总

分析师简介

• 石伟晶：传媒与互联网行业高级分析师，上海交通大学工学硕士，6年证券从业经验，2018年加入东兴证券研究所，2019年新浪金麒麟传媒行业新锐分析师，以腾讯为核心跟踪内容互联网行业发展趋势，覆盖社区社交、网游、短视频、长视频、直播、音乐及有声书等内容赛道；以美团为核心跟踪生活服务互联网发展趋势，覆盖餐饮外卖、旅游住宿、汽车服务等生活服务赛道。
• 辛迪：中央财经大学经济统计学硕士，本科毕业于中央财经大学金融数学专业，2019年加入东兴证券研究所，以腾讯为研究核心，跟踪腾讯各块业务进展及竞争对手情况，覆盖网络社区、短视频、长视频、数字阅读等行业；以美团为核心跟踪生活服务互联网发展趋势，覆盖餐饮外卖、旅游住宿等生活服务赛道。

风险提示与免责声明

• 风险提示：付费率提升不及预期、物联网技术进步不及预期、反垄断政策趋严、用户增长不及预期。
• 免责声明：本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写，信息来源于公开资料，公司不对信息的准确性和完整性作出任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告观点、结论和建议仅供参考，不构成投资建议。公司及报告作者在自身所知情的范围内，与本报告所评价或推荐的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本报告版权仅为公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。未经授权私自刊载研究报告的机构以及其阅读和使用者应慎重使用报告、防止被误导，公司不承担由于非授权机构私自刊发和非授权客户使用该报告所产生的相关风险和责任。

行业评级体系

• 公司投资评级：

  • 强烈推荐：相对强于市场基准指数收益率15%以上；
  • 推荐：相对强于市场基准指数收益率5%~15%之间；
  • 中性：相对于市场基准指数收益率介于-5%~+5%之间；
  • 回避：相对弱于市场基准指数收益率5%以上。

• 行业投资评级：

  • 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上；
  • 中性：相对于市场基准指数收益率介于-5%~+5%之间；
  • 看淡：相对弱于市场基准指数收益率5%以上。

东兴证券研究所联系方式

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