宏观研究月报：5月国内经济继续修复，但复苏有初步放缓迹象-20200618-国融证券-29页_1mb

报告摘要

宏观经济总结

核心内容

2020年5月，国内经济继续修复，整体表现呈现“谨慎乐观”的短期态势和“看好”的中长期预期。主要经济指标显示，工业生产、投资和消费均有所改善，但复苏速度放缓，通缩压力仍存，出口不确定性较大。政策方面，央行和财政部门继续执行“宽信用+宽财政”策略，以稳就业和保市场主体为首要目标。

主要观点

工业生产：
- 5月工业增加值同比增长4.4%，环比增长1.53%，表明工业生产持续恢复。
- 制造业是主要推动力，其中汽车制造业增长显著。
- 但工业增加值斜率变平，显示后续经济复苏速度可能放缓。
经济总需求：
- 投资好于消费，地产和基建是主要支撑力量。
- 汽车、家电等可选消费虽有所回升，但整体消费复苏仍不及预期。
- 出口降幅好于预期，但外需疲弱仍是制约因素。
社融与信贷：
- 5月社融规模增量为3.19万亿元，略超预期，宽信用趋势确定。
- 信贷持续扩张，企业中长期贷款和政府债券是主要增长动力。
- M2-M1剪刀差缩小，反映企业投资意愿回升。
价格指数：
- CPI同比增速降至2.4%，食品价格回落是主因，猪肉价格虽有波动，但整体供给增加。
- PPI同比降幅扩大，但环比降幅收窄，预计PPI将触底回升。
- 通缩压力仍较大，需关注后续价格变化。
PMI指数：
- 5月制造业PMI为50.6%，非制造业PMI为53.6%，均位于荣枯线上方。
- 新出口订单指数仍低于50，显示外需疲弱。
- 就业压力较大，从业人员指数再次跌至荣枯线下方。
行业表现：
- 上游行业价格回暖，但增速放缓，油价和煤炭价格稳中有升。
- 中游行业如水泥、挖掘机等增长放缓，钢材去库变慢。
- 下游行业如汽车、地产销售和手机出货量逐步回升，线下服务加速恢复。
政策执行：
- 央行与财政政策协同发力，推动“宽信用+宽财政”。
- 专项债和特别国债额度已部分落地，后续仍有加码空间。
- 政策重心向稳就业和稳增长转移，预计持续宽松。

关键信息

5月经济数据亮点

工业增加值：5月同比4.4%，环比1.53%，三大门类均实现正增长。
固定资产投资：5月同比增长3.86%，地产投资接近转正，基建投资降幅收窄。
消费复苏：社零同比降幅收窄至2.8%，汽车消费回升明显，但餐饮等线下服务仍低迷。
出口表现：5月出口同比降幅收窄，但新出口订单仍低迷，外需恢复缓慢。
社融与信贷：5月社融增量3.19万亿，信贷增长1.48万亿，企业中长期贷款贡献显著。
价格变化：CPI同比降至2.4%，PPI同比降幅扩大，但环比收窄。

政策与市场预期

财政政策：赤字率3.6%，专项债额度扩大至3.75万亿，特别国债1万亿，后续或有加码。
货币政策：宽松基调不变，可能继续降准、下调MLF和LPR。
就业压力：从业人员指数持续低于荣枯线，稳就业仍是政策重点。

风险提示

国内政策宽松不及预期；
海外疫情引发全球经济衰退超预期；
中美摩擦升级致贸易冲击超预期。

投资建议

投资方向：地产、基建、高技术制造业仍是主要支撑，汽车和家电等可选消费或震荡回升。
投资评级：
- 证券投资：
  - 强烈推荐（Buy）：证券相对市场涨幅20%以上；
  - 推荐（Outperform）：证券相对市场涨幅5%~20%；
  - 中性（Neutral）：证券相对市场涨幅-5%~5%；
  - 谨慎（Underperform）：证券相对市场涨幅低于5%。
- 行业投资：
  - 看好（Overweight）：行业超越整体市场表现；
  - 中性（Neutral）：行业与整体市场表现基本持平；
  - 看淡（Underweight）：行业弱于整体市场表现。