20130729-申万宏源-林洋能源-601222.SH-三足鼎立格局确立_迎来LED_光伏业务大发展_25页_825kb
报告摘要
林洋电子 (601222) 首次覆盖报告总结
核心内容
林洋电子是一家在电表、光伏和LED三大业务领域具有显著优势的企业，公司当前估值偏低，盈利能力和增长潜力被看好，首次覆盖给予“买入”评级。目标价为21元，对应2013年预测市盈率仅15倍，安全边际较高。
主要观点
- 电表行业：公司是行业龙头，拥有强大的渠道和管理能力，市场份额稳定。智能电表需求稳定，预计每年约1亿只，公司毛利率持续回升，未来通过产能切换进一步提升盈利能力。
- 光伏业务：公司具备多年光伏行业经验，拥有充足的现金流和强大的销售团队，有望成为中国的Solarcity。随着分布式光伏补贴政策的出台和执行，公司有望在该领域快速成长。
- LED业务：公司通过BT/EMC项目推动LED室内照明市场，预计2014年下半年将大规模普及。公司凭借地缘优势和渠道优势，有望成为东部LED照明龙头。
关键信息
市场数据
- 收盘价：15.97元
- 一年内最高/最低价：18.28/9.15元
- 上证指数/深证成指：2011/7843
- 市净率：2.4
- 息率：2.19%
- 流通A股市值：1878百万元
基础数据
- 每股净资产：6.78元
- 资产负债率：23.81%
- 总股本/流通A股：355/118百万
- 流通B股/H股：-/-
盈利预测（单位：百万元）
| 年份 | 营业收入 | 增长率 | 净利润 | 增长率 | 每股收益 | 毛利率 | 净资产收益率 | 市盈率 | EV/EBITDA |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 2012 | 1,914 | 13% | 303 | 61% | 0.85 | 34.6% | 12.9% | 19 | 8 |
| 2013E | 2,290 | 19.7% | 373 | 23.4% | 1.05 | 33.6% | 13.7% | 14.9 | 14.1 |
| 2014E | 2,977 | 30.0% | 443 | 18.7% | 1.25 | 31.6% | 14.0% | 12.6 | 11.8 |
| 2015E | 3,706 | 24.5% | 544 | 22.7% | 1.53 | 30.3% | 14.6% | 10.3 | 9.4 |
股价表现催化剂
- 国网智能电表更换改造进度超预期
- 国家和各地区分布式光伏政策补贴力度超预期
核心假设风险
- 国网智能电表更换改造进度放缓
- 分布式光伏补贴政策力度低于市场预期
- LED产品销售不力
有别于大众的认识
- 电表业务：国网招标虽有超预期，但只是将需求从分散转为集中，整体需求保持稳定，公司凭借渠道和管理优势稳固龙头地位。
- 光伏业务：公司具备分布式光伏EPC业务的优势，包括多年经验、资金实力和销售能力，有望成为国内分布式光伏龙头。
- LED业务：公司已从市政项目转向室内照明市场，具备地缘和渠道优势，有望成为东部LED龙头。
附录信息
附表：合并损益表
- 营业收入：2013E 2,290百万元，2014E 2,977百万元，2015E 3,706百万元
- 净利润：2013E 372百万元，2014E 441百万元，2015E 541百万元
- 归属于母公司净利润：2013E 373百万元，2014E 443百万元，2015E 544百万元
附表：合并现金流量表
- 净利润：2013E 372百万元，2014E 441百万元，2015E 541百万元
- 折旧摊销：2013E 22百万元，2014E 44百万元，2015E 47百万元
- 营运资本变动：2013E -167百万元，2014E -210百万元，2015E -234百万元
可比公司估值及财务对比
| 股票代码 | 公司名称 | 市值（亿元） | 收盘价（元） | 2012A EPS（元） | 2013E EPS（元） | 2014E EPS（元） | 2012A PE | 2013E PE | 2014E PE |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 601222 | 林洋电子 | 57.98 | 16.39 | 0.85 | 1.05 | 1.25 | 19.24 | 15.61 | 13.11 |
| 601567 | 三星电气 | 34.80 | 8.33 | 0.66 | - | - | 12.61 | - | - |
| 002121 | 科陆电子 | 28.01 | 7.53 | 0.21 | - | - | 35.21 | - | - |
| 002356 | 浩宁达 | 15.87 | 20.03 | 0.26 | - | - | 75.77 | - | - |
| 3393.HK | 威胜集团 | 46.66 | 4.98 | 0.35 | - | - | 14.23 | - | - |
| 300274 | 阳光电源 | 54.54 | 17.76 | 0.23 | 0.46 | 0.66 | 78.69 | 38.20 | 26.95 |
| 601012 | 隆基股份 | 61.45 | 12.34 | (0.10) | 0.28 | 0.47 | (121.55) | 44.58 | 26.17 |
| 002218 | 拓日新能 | 29.68 | 5.98 | 0.01 | - | - | 550.03 | - | - |
| 600537 | 亿晶光电 | 48.88 | 10.22 | (1.42) | - | - | (7.21) | - | - |
| 002638 | 勤上光电 | 52.27 | 15.08 | 0.28 | 0.51 | 0.70 | 53.69 | 29.49 | 21.41 |
| 300241 | 瑞丰光电 | 31.70 | 15.06 | 0.22 | 0.36 | 0.49 | 69.49 | 41.66 | 30.67 |
| 600261 | 阳光照明 | 86.09 | 14.33 | 0.33 | 0.47 | 0.61 | 44.00 | 30.57 | 23.31 |
| 300219 | 鸿利光电 | 19.24 | 8.40 | 0.19 | 0.30 | 0.41 | 43.62 | 27.61 | 20.40 |
财务指标对比
| 项目 | 林洋电子 | 三星电气 | 科陆电子 | 浩宁达 | 威胜集团 | 阳光电源 | 隆基股份 | 拓日新能 | 亿晶光电 | 海润光伏 | 勤上光电 | 瑞丰光电 | 阳光照明 | 鸿利光电 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 营业收入（亿元） | 19.1 | 25.6 | 14.0 | 6.1 | 0.0 | 10.8 | 17.1 | 5.3 | 19.6 | 49.7 | 8.2 | 5.0 | 25.9 | 5.3 |
| 毛利率（%） | 34.6 | 29.6 | 27.4 | 25.4 | 32.8 | 33.2 | 13.1 | 13.9 | 0.0 | 9.0 | 31.6 | 22.1 | 19.1 | 31.2 |
| 净利率（%） | 15.7 | 10.3 | 5.9 | 3.3 | 13.2 | 6.7 | -3.1 | 13.9 | -35.0 | -0.9 | 12.7 | 9.4 | 8.2 | 9.5 |
| ROE（%） | 13.7 | 12.7 | 6.9 | 2.3 | 13.0 | 4.0 | -2.5 | 0.4 | -44.8 | -3.1 | 5.1 | 9.1 | 11.5 | 6.3 |
| 净利润同比增速（%） | 61.2 | 27.4 | 13.1 | 0.0 | 30.6 | -57.8 | -118.6 | 103.8 | -750.4 | -99.5 | -15.6 | 41.4 | -6.6 | -35.3 |
| 资产负债率（%） | 27.8 | 41.0 | 53.7 | 32.3 | 39.1 | 33.0 | 38.3 | 38.1 | 75.1 | 75.3 | 28.5 | 25.0 | 40.2 | 19.8 |
结论
林洋电子凭借其在电表、光伏和LED三大领域的优势，具备良好的增长潜力和估值优势。公司当前市盈率偏低，安全边际充足，未来业绩有望持续增长。投资建议为“买入”。
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