造纸行业跟踪报告：木浆价格持续上涨，推动浆纸系纸种涨价，优选好赛道和好龙头-20220309-申万宏源-27页_1mb

2022年轻工造纸行业投资分析报告总结

核心内容概述

2022年轻工造纸行业面临木浆价格持续上涨、供给收缩及成本压力增加的挑战，但同时行业整体迎来需求回暖、涨价落地及龙头整合市场的机会。主要分析了木浆、文化纸、白卡纸、箱板瓦楞纸等细分品类的市场表现，以及重点推荐的龙头企业如华旺科技、太阳纸业等的投资价值。

主要观点与关键信息

1. 木浆供给收缩，推动浆价持续上涨

• 木浆价格自2021年11月触底反弹，截至2022年3月3日，针叶浆银星/阔叶浆金鱼价格分别为890/680元/吨，较2021年11月底部上涨 $25.4% / 18.3%$。
• 供给收缩原因包括加拿大极端天气及罢工影响、芬兰UPM罢工持续延长、巴西减少对中国阔叶浆出口等。
• 2022年预计国内木浆进口量下滑约 $5% - 10%$，木浆价格有望维持高位震荡。

2. 文化纸逐步进入需求旺季，提价落地带动盈利改善

• 文化纸在2022年2-3月进入教辅材招标旺季，进口纸冲击有所减弱。
• 头部纸厂发布提价函，2月双胶纸/铜版纸提价180/58元/吨，3月提价141/104元/吨，预计2022年文化纸提价将逐步落实。
• 2022年文化纸新增产能有限，进口冲击缓解，供需趋于平衡，盈利有望改善。

3. 白卡纸出口订单充足，助力提价落地

• 2021年底国内新增白卡纸产能250万吨，出口订单向好，2021年12月出口量达19.1万吨，同比增长 $29.7%$。
• 2022年2-3月白卡纸企业共发布四轮提价函，提价幅度为200元/吨。
• 2022/2023年预计新增白卡纸产能600万吨，短期内面临产能压力，但长期替代白板纸和塑料包装趋势明显。

4. 箱板瓦楞纸短期承压，长期需求增长

• 箱板瓦楞纸在春节后进入去库阶段，库存同比上升 $134.0% / 83.2%$，价格小幅下跌。
• 2022/2023年国内箱瓦纸新增产能395/419万吨，叠加海外新增产能，短期供给压力较大。
• 箱板瓦楞纸需求增长稳健，2001-2020年表观消费量CAGR为 $8.2%$，长期看好行业集中度提升。

推荐标的

5.1 华旺科技

• 行业地位：中高端装饰原纸龙头，产品附加值高，具备较强议价力。
• 产能与业绩：2022Q1募投项目第二条产线5-6万吨产能投放，2023年设计产能将达35万吨。
• 盈利能力：2021-2023年归母净利润预测分别为4.45/5.13/6.16亿元，PE分别为11X/10X/8X，估值具备性价比。
• 成本优势：自产木浆及钛白粉，与行业龙头合作，保障原材料品质，提升议价能力。

5.2 太阳纸业

• 产品矩阵：文化纸、白卡纸、箱板瓦楞纸、生活用纸等，布局完善。
• 产能扩张：2021年底造纸/制浆产能分别为596/420万吨，2022H2广西三期及南宁项目投产，预计新增产能达525万吨。
• 成本竞争力：自产化学浆成本优势显著，测算自产化学浆相较外购成本低约1400元/吨，化机浆成本优势达400-500元/吨。
• 盈利能力：ROE持续领先行业，2020年ROE达 $12.7%$，净利率 $9.1%$，高于行业平均水平。

风险提示

• 海外主要浆厂加大国内木浆供应，可能缓解国内供给紧张局面。
• 溶解浆等其他浆线转产化学浆，可能增加国内木浆供给。
• 终端需求大幅低于预期，可能影响行业盈利表现。

行业趋势与前景

• 中高端产品需求增长：装饰原纸、白卡纸、箱板瓦楞纸等中高端产品需求增长高于行业平均，消费升级推动产品升级。
• 龙头整合市场：随着中小产能退出和成本传导能力提升，龙头公司有望通过整合市场，提升市占率和盈利能力。
• 出口支撑需求：白卡纸、文化纸出口订单充足，支撑行业短期提价和盈利改善。
• 替代趋势明显：白卡纸替代白板纸、箱板瓦楞纸替代塑料包装，行业长期需求增长具备韧性。

重点数据概览

• 2020年木浆进口依赖度为 $63.2%$。
• 2022年全球木浆出运量需求预计同比增长 $4.9%$。
• 2022年白卡纸出口量预计达183.1万吨，同比增长 $8%$。
• 2022年箱板瓦楞纸消费量预计增长 $1%$，出口带动需求回升。
• 2021年装饰原纸CR3约 $70%$，中高端领域CR3约 $75 - 80%$。

结论

木浆价格持续上涨推动纸价整体上行，行业进入盈利修复阶段。在供给收缩、需求回暖及政策利好背景下，中高端纸种和龙头纸企将更具竞争优势。建议关注具备成本优势、产品结构优化及产能扩张能力的龙头企业，如华旺科技、太阳纸业等，长期看好行业集中度提升及盈利中枢上移。