20201105-开源证券-中南建设-000961.SZ-公司首次覆盖报告_高成长风华正茂_快周转提速增效_17页_1mb
报告摘要
中南建设（000961.SZ）首次覆盖报告总结
核心内容概览
中南建设（000961.SZ）是一家以房地产开发和建筑施工业务为主、物业管理为辅的综合性企业。公司自2009年借壳上市以来，通过系统性战略调整、优秀人才引进及激励机制优化，实现运营效率提升和业绩快速增长。分析师首次覆盖给予“买入”评级，认为公司具备高成长潜力。
主要观点
- 销售增长强劲：公司2019年实现销售金额约1961亿元，同比增长34%，过去五年复合增速达72%。2020年前三季度销售金额同比增长10%，销售面积增长5%。
- 盈利能力提升：2019年公司归母净利润达41.6亿元，同比增长89.8%。2020年上半年归母净利润同比增长56%，达到20亿元。
- 土储充足：截至2020H1，公司共有418个项目，未开发及未销售土地储备达4411万平米，其中一二线城市占比35%，三四线城市占比65%，但多位于一二线城市周边，具备良好的去化能力。
- 投资力度回升：2020年1-9月拿地金额同比增长20%，拿地面积增长38%。楼面价为销售均价的36%，较2019年下降5个百分点。
- 债务结构优化：公司有息负债为781.4亿元，同比增长14%，但短期债务占比仅为30.3%。剔除预收后资产负债率为51%，净负债率为147%，自2017年起持续下降。
- 股权激励机制：公司实施了股权激励计划，目标为2020-2022年归母净利润分别增长至90.9亿元、103.3亿元，激励对象涵盖管理层和业务骨干，推动业绩增长。
- 估值优势：公司当前PE为4.7、3.7、3.2倍，PB为1.2、0.9、0.7倍，低于可比公司平均水平，具备明显的估值提升空间。
关键信息
一、战略转型与运营效率提升
- 公司自成立以来已发展超过20年，2009年借壳上市后，实现从家族企业向职业经理人主导的市场运作模式转变。
- 引入优秀人才和加强激励机制，推动公司运营效率提升，销售和盈利均实现快速增长。
二、地产业务发展
- 2019年销售金额达1961亿元，同比增长34%；销售面积约1541万平米，同比增长35%。
- 截至2020H1，公司已进入内地109个城市，覆盖全国400毫米等降水线以东的多数人口密集省份。
- 2020年前三季度销售金额同比增长10%，销售面积增长5%。
三、投资与土储
- 2020年1-9月拿地金额501亿元，同比增长20%；拿地面积1035万平米，同比增长38%。
- 土地储备达4411万平米，其中一二线城市占比35%，三四线城市占比65%，但多位于一二线城市周边。
- 投资模式由超大盘向中小盘转变，严格土地投拓体系助力盈利能力回升。
四、财务表现与负债情况
- 2020年上半年营业收入297亿元，同比增长27%；归母净利润20亿元，同比增长56%。
- 公司毛利率由16.7%提升至19.5%，净利率由5.8%提升至6.7%。
- 有息负债同比增长14%，短期债务占比降至30.3%；剔除预收后资产负债率为51%，净负债率147%，持续下降。
五、股权激励计划
- 2018年首次授予股票期权2.33亿份，占比6.27%，覆盖公司管理层和业务骨干。
- 2019年发布股票期权激励计划，新增2021年业绩承诺，目标为归母净利润达90.9亿元。
- 股权激励计划的业绩考核目标较高，彰显管理层对公司未来发展的信心。
六、盈利预测与投资建议
- 预计2020-2022年公司归母净利润分别为70.4亿元、90.1亿元、103.3亿元，同比增速分别为69.1%、28.0%、14.7%。
- EPS分别为1.86元、2.38元、2.73元，当前股价对应的PE分别为4.7倍、3.7倍、3.2倍。
- 首次覆盖给予“买入”评级，认为公司具备高成长性和估值提升空间。
七、风险提示
- 行业销售规模大幅下滑
- 按揭贷款利率大幅上行
- 房地产政策大幅收紧
- 融资环境变动
- 企业运营风险
- 棚改货币化不达预期
财务摘要
| 指标 | 2018A | 2019A | 2020E | 2021E | 2022E |
|---|---|---|---|---|---|
| 营业收入（百万元） | 40,110 | 71,831 | 104,715 | 135,114 | 158,191 |
| YOY(%) | 31.3 | 79.1 | 45.8 | 29.0 | 17.1 |
| 归母净利润（百万元） | 2,193 | 4,163 | 7,040 | 9,012 | 10,334 |
| YOY(%) | 263.9 | 89.8 | 69.1 | 28.0 | 14.7 |
| 毛利率(%) | 19.6 | 16.7 | 19.5 | 19.4 | 19.4 |
| 净利率(%) | 5.5 | 5.8 | 6.7 | 6.7 | 6.5 |
| ROE(%) | 11.8 | 17.2 | 23.3 | 23.2 | 21.2 |
| EPS(摊薄/元) | 0.58 | 1.10 | 1.86 | 2.38 | 2.73 |
| P/E(倍) | 15.1 | 8.0 | 4.7 | 3.7 | 3.2 |
| P/B(倍) | 1.9 | 1.5 | 1.2 | 0.9 | 0.7 |
可比公司估值对比
| 上市公司 | PE（2020） | PE（2021） | PB（2020） | PB（2021） |
|---|---|---|---|---|
| 万科A | 8.09 | 7.04 | 1.45 | 1.23 |
| 阳光城 | 7.14 | 5.42 | 0.90 | 0.74 |
| 蓝光发展 | 4.36 | 3.19 | 0.56 | 0.47 |
| 荣盛发展 | 3.40 | 2.89 | 0.76 | 0.62 |
| 绿地控股 | 5.16 | 4.48 | 0.82 | 0.69 |
| 金地集团 | 6.11 | 5.31 | 0.98 | 0.84 |
| 金科股份 | 7.21 | 5.76 | 1.31 | 1.07 |
| 保利地产 | 6.65 | 5.63 | 1.13 | 0.94 |
| 中南建设 | 4.70 | 3.67 | 1.21 | 0.92 |
估值分析
- 公司当前PE低于可比公司均值，估值较低，具备明显提价空间。
- PB估值同样低于可比公司，反映公司资产的市场价值被低估。
- 预计未来三年公司业绩将持续增长，估值有望提升。
投资建议
- 首次覆盖给予“买入”评级，预计公司未来三年归母净利润分别为70.4亿元、90.1亿元、103.3亿元，EPS分别为1.86元、2.38元、2.73元。
- 公司销售和盈利增长迅速，具备较强的市场竞争力和成长性，适合长期投资。
结论
中南建设在战略转型、人才引进和激励机制优化方面表现突出，地产业务和建筑业务均实现快速增长，盈利能力和运营效率显著提升。公司负债结构合理，杠杆水平持续回落，估值较低，具备明显的增长潜力和提价空间。分析师建议投资者关注该股，给予“买入”评级。
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