20150511-广发证券-房地产行业_江苏新城B转A点评暨深度覆盖报告-声振寰宇_风华正茂_12页_1mb

江苏新城B转A点评暨深度覆盖报告总结

核心内容概述

本报告分析了新城控股通过换股吸收合并江苏新城并实现整体上市的战略举措，以及其在房地产行业中的发展潜力与投资价值。

主要观点

• 换股吸收合并方案：新城控股拟向江苏新城除新城控股以外的全体B股股东发行A股股票，以换股方式吸收合并江苏新城。新城控股拟发行5.42亿股A股，发行价为9.82元/股，换股比例为0.827，换股价格为1.317美元/股。同时，大股东常州富域提供现金选择权，价格为1美元/股。
• 上市后股权结构：换股完成后，新城控股总股本增至约17.08亿股。常州富域和常州润德承诺利润分配10送/转3，实际控制人王振华承诺2015年净利润不低于15.51亿元，并提供盈利预测补偿。
• 发展战略：新城控股采取“住宅地产+商业地产”双核驱动的发展模式，通过整合江苏新城的住宅业务与新城万博的商业地产务，实现多元化发展。
• 投资建议：建议积极关注新城发展控股（1030.HK），其市值存在较大修复空间，预计A股市场给予新城控股的潜在估值中枢为280亿元。

关键信息

换股吸收合并及整体上市方案

• 新城控股向江苏新城B股股东发行A股股票，换股比例为0.827，换股价格为1.317美元/股。
• 大股东常州富域提供现金选择权，价格为1美元/股，较B股股价溢价101.61%。
• 换股后，新城控股总股本增至约17.08亿股，其中常州富域持股62.06%，常州润德持股6.21%，原B股股东持股31.12%。
• 新城控股将实现整体上市，成为A股市场上的重要房地产企业。

住宅地产发展

• 江苏新城自1993年成立以来，住宅业务从地方市场拓展至全国，销售规模从2002年的4亿元增长至2014年的190亿元，年复合增速达39%。
• 采用“1+3”战略布局，以上海为中心，向长三角、珠三角、环渤海和中西部地区扩张。
• 截至2014年末，储备土地可建建筑面积近800万平方米，其中江苏省占比65%，上海市占比13%。
• 住宅产品线覆盖首次置业、首次改善、再次改善和高端置业，满足多样化需求。

商业地产发展

• 新城控股商业地产以综合体为主，包括销售型和持有型物业，其中持有型物业主要为购物中心。
• 2014年物业出租收入达1.28亿元，同比增长25%，毛利率高达85%。
• 吾悦品牌是新城控股的旗舰城市综合体项目，涵盖吾悦国际广场、吾悦广场、吾悦生活广场三大产品线，主要面向中产阶级。
• 截至2015年，吾悦系列广场在中国6大城市已开业或正在建造，总建筑面积超400万平方米，持有面积近80万平方米。
• 计划至2017年进入国内商业地产第一梯队。

管理与财务表现

• 江苏新城采用总部、城市公司两级管控模式，总部设6大职能中心，整合五大城市公司，提升管理效率。
• 销售与管理费用率合计控制在6%以内，其中管理费用率降至3%，优于行业平均水平。
• 2014年年末，净负债率仅31%，货币资金覆盖短期有息负债倍数为2.88倍，财务稳健。

投资价值分析

• 1030.HK持有新城控股68.27%股权，按估值中枢计算，对应市值约191亿元，折合237亿港元。
• 2015年5月8日，1030.HK总市值约82.19亿港元，存在较大修复空间。
• 与可比公司相比，新城控股的P/S（总市值/销售规模）估值中枢为1X，预期A股市场将给予其潜在估值中枢为280亿元。

风险提示

• 方案通过存在不确定性。
• 房地产市场可能出现负向波动，影响公司业绩与估值。

结论

新城控股通过换股吸收合并江苏新城并实现整体上市，整合了住宅与商业地产资源，形成双核驱动模式，展现出强大的发展潜力。其管理能力卓越，财务稳健，未来有望成为国内领先的房地产企业。建议投资者关注新城发展控股（1030.HK）的投资机会，同时警惕市场波动风险。