20180311-华泰证券-深度研究_顺水行舟·估值重塑系列之三_降融资成本目标有望助力利率下行_12页_865kb

文档总结

核心内容

本文档分析了2018年金融去杠杆政策对利率走势和A股估值的影响，强调“脱虚入实”是未来金融政策的重要方向，旨在降低实体企业融资成本，推动资金流向实体经济。文章指出，去杠杆过程并非单纯压缩融资规模，而是通过规范金融机构的资产负债结构和业务模式，实现金融体系的健康运行。

主要观点

• 利率下行趋势可期：在“脱虚入实”政策导向和企业盈利压力下，利率水平有望进入中长期下行通道。
• 金融监管目标明确：监管政策旨在促使金融机构回归本源，防范系统性风险，同时推动资金脱虚向实。
• 去杠杆与融资成本降低相辅相成：通过压缩非标业务、规范同业业务、提高资金使用效率，最终目标是降低实体融资成本。
• 历史经验与当前环境不同：相比2013-2014年的去杠杆，当前去杠杆环境更有利于控制利率波动，同时避免对实体经济造成过大冲击。
• A股估值重构机遇显现：随着融资成本的下降，A股市场将迎来估值重塑的机会。

关键信息

利率走势预测

• 短期利率可能上行：在去杠杆初期，货币政策收紧、资金面紧张，短期利率可能继续上行。
• 中长期利率有望下行：随着杠杆率逐步下降，资金成本将趋于合理，利率中枢出现下行拐点。

去杠杆背景与目标

• 融资需求激增：2008年四万亿计划后，社会融资需求增长，非标业务迅速扩张。
• 供给侧改革推动盈利复苏：2016年以来，供给侧改革带来中上游企业盈利改善，为去杠杆提供政策空间。
• 降低企业融资成本为核心目标：监管政策通过压缩非标、规范同业业务，推动资金回流实体经济。

监管政策演变

• 上轮去杠杆（2013-2014）：以负债端监管为主，通过8号文、127号文、43号文等限制非标资产规模，引导资金回流实体。
• 本轮去杠杆（2016-2017）：监管全面覆盖资产端、负债端及业务模式，通过资管新规、流动性管理办法等手段实现去杠杆。

去杠杆对实体经济的影响

• 融资成本下降：随着非标业务收缩，资金逐步回流实体，企业融资成本有望下降。
• 经济基本面决定政策方向：在经济短周期回暖背景下，去杠杆对实体经济的影响相对可控。
• 风险提示：经济超预期下行可能对利率走势和市场稳定造成不利影响。

结构与内容概述

正文目录要点

1. 融资需求提升社会杠杆水平，杠杆去化势在必行

   • 社融需求激增导致杠杆率上升。
   • 供给侧改革成为降低融资成本的重要政策导向。

2. 杠杆去化过程市场利率短期抬升

   • 去杠杆初期，资金面紧张，市场利率上行。
   • 2013-2014年“钱荒”期间利率大幅上行，随后因经济数据疲弱，利率逐步下行。

3. 经济周期决定调控手段及力度

   • 第一轮去杠杆（2013-2014）：经济下行周期，货币政策从严，利率下行。
   • 第二轮去杠杆（2016-2017）：经济复苏周期，政策空间较大，利率高位震荡但未大幅上行。

4. 货币手段先行，监管细则全面化

   • 监管思路从单一货币政策转向全面监管。
   • 监管政策逐步从负债端转向资产端，强调业务模式的规范化。

5. 去杠杆旨在降低融资成本，利率中枢或将迎来中长期拐点

   • 去杠杆的最终目的是降低实体融资成本。
   • 随着非标业务回表，标准化产品需求增加，利率有望逐步下行。

图表目录要点

• 图表1：2017年末制造业投资为固定资产投资主体，反映实体经济的重要性。
• 图表2：同业杠杆有效降低，显示监管政策对金融机构的杠杆控制效果。
• 图表3：2013-2014年十年期国债利率走势，体现利率上行与下行周期。
• 图表4：2016至今十年期国债收益率走势，反映利率长期高位震荡。
• 图表5-7：2013-2017年经济基本面情况，展示不同阶段经济与利率走势的关联。
• 图表8-9：上轮与本轮去杠杆的主要监管文件，体现政策演变。
• 图表10：金融市场利率与实体融资成本走势，显示两者之间的传导关系。

风险提示

• 经济超预期下行：若经济基本面恶化，可能对利率走势和市场稳定造成冲击。

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