20251231-银河期货-国债期货年报_资产再平衡中的债市_23页_3mb

报告摘要

资产再平衡中的债市总结

核心内容

2025年国内债市在基本面弱稳、流动性宽松与政策导向变化的多重影响下呈现出阶段性波动。全年经济修复节奏缓慢，内需偏弱，居民资产负债表收缩，但外需支撑较强，出口表现优于预期。通胀修复为结构性，CPI温和回升，PPI环比转正，但整体仍处于低位。货币政策以支持性为主，流动性管理保持紧平衡，政策利率调降门槛较高。财政政策保持积极，赤字率维持在4%左右，支出方向逐步向居民部门倾斜。超长债供需失衡担忧持续存在，但机构承接能力逐步提升，对债市影响有所缓和。

主要观点

基本面与通胀预期：经济基本面弱稳，GDP增速逐季回落，但明年市场对增长和通胀预期改善。工业品价格修复受“反内卷”政策和海外宽松外溢效应支撑，但居民需求不足仍是短板。
流动性与货币政策：央行对流动性的呵护态度明确，但政策利率调降空间有限，内部净息差压力和行业分化限制了“宽货币”加码空间。M1修复成因多元，但实体经营改善不明显。
财政政策与社融结构：财政政策继续支持社融，超长债发行规模增加，但供需失衡担忧仍存。政府债券融资对社融支撑显著，但私人部门信用扩张动能偏弱。
债市供需与机构行为：监管推动资产配置再平衡，缓解“资产荒”，但部分政策调整对机构购债产生抑制。超长债定价失“锚”，长端斜率可能进一步陡峭。
市场展望：明年债市可能面临一定压力，10Y国债收益率或阶段性升至1.9%-2.0%区间。一季度后若基本面不及预期，收益率或重回下行通道。曲线交易或受政策与预期影响，期现、跨期套利机会可能依赖情绪或事件驱动。

关键信息

经济数据：
- 2025年1-11月工业增加值累计同比+6.0%，服务业生产指数+5.6%。
- 1-11月出口累计同比+5.4%，贸易差额突破1万亿美元。
- 固定资产投资、社会消费品零售总额累计同比分别为-2.6%、+4.0%，内需恢复乏力。
- CPI同比+0.7%，PPI同比-2.2%，通胀修复结构性。
货币政策：
- 央行流动性管理紧平衡，DR001与DR007维持在略高于政策利率水平。
- 政策利率调降门槛较高，预计年内仅有一次降息，幅度约10bp。
- 降准预期存在，但力度有限，预计1-2次，单次0.25个百分点。
财政政策：
- 明年财政政策从“增量扩张”转向“存量优化”，赤字率保持在4.0%，广义赤字率或达8.5%。
- “两新”政策延续，更多向服务消费倾斜；“两重”项目围绕“十五五”规划推进。
超长债市场：
- 2025年超长债发行规模约6.7万亿元，占比25.7%。
- 2026年预计发行规模约6.9万亿元，赤字率维持4%，超长债供给或继续增加。
- 超长债定价失“锚”，30Y-10Y利差或回升至50bp以上。
市场策略：
- 单边：暂保持偏空思路，一季度后或存在做多窗口。
- 套利：曲线斜率可能进一步陡峭，期现、跨期套利依赖情绪或事件驱动。
- 期权：无明确推荐。
风险提示：
- 内外政策变化、地缘因素、通胀预期、风险资产走势。