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BIS Bulletin No 13: The CCP-bank Nexus in the Time of Covid-19

核心内容

本文探讨了在新冠疫情引发的市场动荡期间，中央对手方（CCP）与银行之间的关系（CCP-bank nexus）及其对系统性流动性风险的影响。重点分析了CCP在市场压力下如何通过保证金调增来管理对手方信用风险，以及这种做法对银行流动性造成的压力。

主要观点

• 市场动荡与保证金调增：新冠疫情导致金融市场剧烈波动，促使CCP发出大量保证金追缴（margin calls），对清算成员银行的流动性造成显著压力。
• CCP的韧性：尽管市场动荡，CCP仍表现出较强的韧性，这得益于金融危机后对金融基础设施的改革，强化了其作为中央清算机构的稳定性。
• 保证金的周期性：保证金调增具有顺周期性特征，即在市场压力上升时增加，这可能加剧流动性紧张。这种顺周期性取决于CCP在设计保证金模型时的选择。
• 初始保证金（IM）与变动保证金（VM）的作用：IM用于覆盖未来潜在风险，而VM用于结算当前盈亏。两者对流动性的影响不同，IM会集中吸收银行的流动性，而VM则在交易双方之间转移。
• 模型风险：部分CCP的保证金模型依赖于较短的历史数据窗口，导致无法准确反映市场波动性，从而在市场压力下被迫提高IM，加剧流动性紧张。
• 系统性影响：在CCP-bank nexus中，看似合理的个体行为可能对整体系统稳定性产生负面影响，因此中央银行和监管机构需联合评估CCP与银行的关系。
• 未来挑战：CCP与银行的紧密联系意味着未来市场冲击可能被放大或吸收，取决于两者之间的相互依赖关系。

关键信息

保证金机制

• CCP的作用：作为交易双方的中介，CCP通过初始保证金（IM）和变动保证金（VM）管理对手方信用风险。
• VM机制：结算当前盈亏，流动性在交易双方之间转移。
• IM机制：覆盖未来潜在风险，流动性被集中吸收。

顺周期性与模型风险

• 顺周期性表现：在市场压力下，保证金调增幅度显著，如2020年3月，美国CCP的IM要求翻倍，亚洲CCP也大幅提高。
• 模型风险来源：部分CCP的IM模型依赖短期历史数据，未能充分反映市场波动，导致在危机期间被迫调高IM。
• 数据支持：2020年3月，美联储的CCP存款从约700亿美元增至2700亿美元，反映出IM调增的影响。

系统性流动性风险

• 流动性压力：银行在市场动荡期间可能因保证金调增而面临流动性短缺，甚至导致资金囤积（hoarding）。
• 银行准备度：尽管多数银行具备足够的高质量流动性资产（HQLA），但部分大银行在2019年底暴露了HQLA不足的问题。
• 市场反应：3月6日俄罗斯与沙特阿拉伯的谈判破裂，导致油价暴跌，银行与CCP联合行动，避免了市场混乱。

未来考虑

• 联合监管：中央银行和监管机构需在考虑保证金设置时，联合评估CCP与银行的相互影响，而非单独处理。
• 政策平衡：需在微观审慎（动态调整保证金）与宏观审慎（预防性提高保证金）之间取得平衡。
• 数据利用：未来应结合CCP与银行的数据，对保证金政策进行精细化评估。

图表与数据

• Graph 1：展示CCP在交易双方之间的中介角色及保证金类型。
• Graph 2：显示2020年3月CCP存款增长情况，以及IM要求的显著上升。
• Graph 3：揭示CME-LCH基差的变化，反映市场波动对保证金的影响。
• Graph 4：展示不同CCP的保证金模型覆盖情况及历史数据窗口长度。
• Graph 5：显示主要CCP的市场份额及银行与CCP之间的高度集中关系。

参考文献

• Benos, E, W Huang, A Menkveld and M Vasios (2019): "The cost of clearing fragmentation", BIS Working Papers, no 826, December.
• CPMI-IOSCO (2017): Resilience of central counterparties (CCPs): further guidance on the PFMI, July.
• Faruqui, U, W Huang and E Takáts (2018): "The CCP-bank nexus", BIS Quarterly Review, December.
• King, T, T Nesmith, A Paulson and T Prono (2020): "Central clearing and systemic liquidity risk", Board of Governors of the Federal Reserve System, Finance and Economics Discussion Series, 2020-009.
• Schrimpf, A, H S Shin and V Sushko (2020): "Leverage and margin spirals in fixed income markets during the Covid-19 crisis", BIS Bulletin, no 2, April.

前期文献

• BIS Bulletin No 2: "Leverage and margin spirals in fixed income markets during the Covid-19 crisis"
• BIS Bulletin No 12: "Effects of Covid-19 on the banking sector: the market's assessment"
• BIS Bulletin No 11: "Releasing bank buffers to cushion the crisis – a quantitative assessment"
• BIS Bulletin No 10: "Covid-19 and corporate sector liquidity"
• BIS Bulletin No 9: "Buffering Covid-19 losses – the role of prudential policy"
• BIS Bulletin No 8: "Identifying regions at risk with Google Trends: the impact of Covid-19 on US labour markets"
• BIS Bulletin No 7: "Macroeconomic effects of Covid-19: an early review"
• BIS Bulletin No 6: "The recent distress in corporate bond markets: cues from ETFs"
• BIS Bulletin No 5: "Emerging market economy exchange rates and local currency bond markets amid the Covid-19 pandemic"
• BIS Bulletin No 4: "The macroeconomic spillover effects of the pandemic on the global economy"
• BIS Bulletin No 3: "Covid-19, cash, and the future of payments"
• BIS Bulletin No 1: "Dollar funding costs during the Covid-19 crisis through the lens of the FX swap market"