干红制药（002550）总结
核心内容
干红制药是一家专注于生化药品研发、生产和销售的企业，其产品结构以蛋白酶和肝素类药物为主。公司通过产品结构升级，推动制剂产品成为主要盈利来源，同时重视创新药研发，布局新药领域，以提升长期竞争力。
主要观点
- 产品结构升级：公司原料药占比下降，制剂产品营收占比提升，成为公司盈利的主要来源。
- 肝素钠系列产品：公司肝素钠系列产品在国内外市场占据领先地位，销售稳定，品牌影响力广泛。
- 胰激肽原酶：作为核心产品，胰激肽原酶在医院和OTC市场均有销售，市场份额保持在80%以上，是治疗糖尿病并发症的重要药物。
- 复方消化酶：该产品为处方药和OTC双跨品种，2013-2017年保持近50%的年增长率，未来有望成为新的业绩增长点。
- 创新研发布局：公司已建立两个研发平台（众红研究院与英诺升康），并参与国际合作，推进靶向小分子抗癌药物等创新药研发。
- 财务表现：2017年公司营收同比增长37.82%，但受费用增加影响，净利润同比下滑18.03%。预计2018-2019年净利润保持30%以上的增长。
- 估值与评级：公司2018年给予32倍估值，目标价为6.72元，首次覆盖评级为“增持”。
关键信息
产品结构升级带动业绩增长
- 公司原料药与制剂产品均为原研或国内首仿的特色产品。
- 2017年公司营收同比增长37.82%，但受销售费用和研发投入增加影响，净利润同比下降18.03%。
- 原料药价格持续上涨，制剂产品销售增长稳定，预计2018年业绩有望反转。
制剂产品占比逐步提升
- 胰激肽原酶是公司的核心产品，国内市场占有率保持80%以上，且进入医保目录。
- 复方消化酶胶囊II是处方药和OTC双跨产品，2013-2017年保持近50%的快速增长，2017年样本医院销售额为1.51亿元。
- 公司肝素钠注射液在样本医院中市场份额为26.09%，位居第一。
注重创新研发，助力长远发展
- 公司建立了完善的创新研发体系，包括众红研究院（大分子研发平台）和英诺升康（小分子药物研发平台）。
- 公司与澳大利亚南澳大学共建“中澳新药研发联合实验室”，推进创新抗癌药物研发。
- 近五年研发投入占收入比例保持在5%左右，研发投入持续增长为公司发展注入动力。
估值与评级
- 预计2017-2019年EPS分别为0.14、0.21和0.28元，2018-2019年业绩维持30%以上增长。
- 给予2018年32倍估值，目标价6.72元，首次覆盖评级为“增持”。
风险提示
- 产品招标降价风险。
- 新产品推广不及预期。
- 公司业绩不及预期。
财务数据与预测
| 项目 |
2015 |
2016 |
2017E |
2018E |
2019E |
| 营业收入（百万元） |
757.05 |
776.39 |
1,069.90 |
1,417.86 |
1,747.22 |
| 净利润（百万元） |
267.15 |
224.46 |
183.92 |
269.73 |
357.67 |
| EPS（元/股） |
0.21 |
0.18 |
0.14 |
0.21 |
0.28 |
| 市盈率（P/E） |
27.31 |
32.50 |
39.67 |
27.05 |
20.40 |
| 市销率（P/S） |
9.64 |
9.40 |
6.82 |
5.15 |
4.18 |
| EV/EBITDA |
63.98 |
49.25 |
28.20 |
19.78 |
15.42 |
市场与销售
- “怡开”品牌：被评为国家驰名商标，是胰激肽原酶的代表产品，销售稳定。
- “怡美”产品：复方消化酶胶囊II，市场推广潜力大，预计未来增长显著。
- 肝素产品：公司肝素原料药和制剂产品在国内外市场具有优势，受益于环保政策影响，价格持续上涨。
研发与创新
- 公司研发投入持续增长，已形成较为完善的创新研发体系。
- 与澳大利亚南澳大学共建“中澳新药研发联合实验室”，推动靶向抗癌药物研发。
- 公司自主研发的QHRD107胶囊已进入临床试验阶段，有望成为未来业绩增长点。
公司发展史
| 时间 |
发展情况 |
| 1979年 |
注册国营常州生物化学厂（后更名为生化制药） |
| 1987年 |
合资组建生化干红 |
| 2001年 |
生化制药股权结构调整，成立子公司常州生物制药工程技术中心有限公司 |
| 2002年 |
生化制药收购生化干红外方股权，控股达96.25% |
| 2003年 |
生化制药、生化干红注销，合并新设干红有限 |
| 2005年 |
成立子公司常州干红通用细胞工程研究所有限公司 |
| 2011年 |
在深圳证券交易所正式挂牌上市，成立子公司江苏众红生物工程创药研究院有限公司 |
| 2015年 |
设立子公司江苏晶红生物医药科技股份有限公司，收购常州英诺升康生物医药科技有限公司55%股份 |
| 2016年 |
与澳大利亚南澳大学共建“中澳新药研发联合实验室” |
股权结构
- 董事长王耀方先生控股19.95%。
- 副董事长赵刚先生和监事会主席蒋建平先生分别为第二、第三大股东。
- 副总经理王轲与王耀方系父子关系，持有公司2.99%的股份。
子公司介绍
| 序号 |
被参控公司 |
营业收入（万元） |
净利润（万元） |
主营业务 |
| 1 |
江苏众红生物工程创药研究院有限公司 |
1860.84 |
115.29 |
生物医药产品与中间体、试剂、诊断试剂、保健品 |
| 2 |
江苏晶红生物医药科技股份有限公司 |
14.04 |
-133.58 |
医疗器械、食品安全检测仪器 |
| 3 |
湖北润红生物科技有限公司 |
0 |
-330.75 |
生化制药原料制造 |
| 4 |
常州英诺升康生物医药科技有限公司 |
500 |
-89.04 |
生物医药研发、技术服务、咨询、转让 |
产品分类与适应症
| 成分 |
主要产品 |
适应症 |
| 活性酶 |
胰激肽原酶系列、门冬酰胺酶系列、复方消化酶胶囊II |
微循环障碍性疾病、白血病、助消化 |
| 多糖类 |
肝素钠、依诺肝素钠、达肝素钠 |
抗凝血、防治血栓、血液透析、治疗深静脉血栓 |
估值与评级摘要
- 公司2018年给予32倍估值，目标价为6.72元，首次覆盖评级为“增持”。
- 公司立足蛋白酶和肝素类产品，积极布局创新药领域，具备较强的盈利能力和市场竞争力。
- 2017-2019年EPS分别为0.14、0.21和0.28元，预计2018-2019年业绩维持30%以上的增长。
风险提示
- 产品招标降价风险。
- 新产品推广不及预期。
- 公司业绩不及预期。
