20260208-国金证券-固定收益策略报告_国开利差有修复机会吗_13页_2mb

国开利差有修复机会吗？

核心内容

本报告分析了近期国开债与国债利差的变化情况，指出国开利差在1月中下旬的反弹行情中表现出滞后修复的特征。尽管国债反弹较为顺畅，但国开债走势偏弱，导致利差扩大。当前国开-国债利差处于近年来偏高位置，反映市场对国开债的修复力度不足。

主要观点

• 利差滞后修复：本轮反弹中，国债表现优于国开债，导致利差扩大，而非缩小。
• 机构行为影响：交易盘追涨意愿偏弱，大行对长端国债需求旺盛，抑制了国开利差的修复。
• 信用利差修复：资金更倾向于选择二永等信用利差作为主要进攻方向，国开利差未同步修复。
• 央行购债影响：央行对国债的购债行为引入了稳定的配置需求，推动短端国开利差走阔。
• 流动性与非银资金：流动性溢价与非银资金面未对国开利差形成显著制约。
• 市场赔率：当前国开利差处于较高分位，具备一定修复赔率，但需警惕市场情绪变化。

关键信息

1. 国开利差现状

• 国开-国债利差普遍处于近年来偏高位置，尤其是中短端利差。
• 1-10年利差均位于80%分位上方，反映出利差的高位运行。
• 本周仅1Y国债收益率上行，其余期限国债收益率持稳或下行。

2. 修复滞后原因

• 交易盘与配置盘力量对比：交易盘意愿克制，配置盘主导，导致利差走阔。
• 资金偏好：资金主要集中在二永信用利差，对国开利差关注度较低。
• 央行购债影响：央行对国债的购债行为增强了国债需求，推升国开-国债利差。
• 流动性溢价与非银资金面：未构成对国开利差修复的主要制约。

3. 市场展望

• 利差修复机会：当前国开利差处于较高分位，具备一定修复赔率。
• 市场风险：央行购债节奏仍可能维持，市场情绪若走弱，利差修复将受阻。
• 基本面影响：基本面逆风尚未证伪，交易盘仍保持谨慎。

4. 交易结构

• 基金久期：公募基金久期小幅回落，但久期分歧度创三年新高。
• 利率走势：维持“先下后上”的判断，反弹窗口尚未结束。

风险提示

• 商品价格波动
• 地缘政治扰动
• 货币政策节奏

地方债发行情况

2月首周地方债发行

• 发行规模：本周地方债发行5797亿，净融资5014亿，环比上升。
• 特殊再融资债：发行规模显著上升，由839亿增至3024亿。
• 加权平均发行期限：本周为16年，较上周小幅下降。
• 发行利差：环比上升3bp，显示市场对地方债需求有所增强。

2026年与2025年地方债发行对比

• 10Y与30Y地方债发行规模：较去年同期上升，占比较大。
• 发行进度：2月地方债实际发行进度为61%，预计下周发行规模将环比下降。

地区发行情况

• 江西与海南：超量发行，分别完成144%和144%的计划。
• 广西与重庆：按计划完成发行。
• 湖北与辽宁：发行进度偏慢，仅为88%和75%。
• 其他地区：如江苏、福建、浙江等，发行进度均低于100%。

总结

国开利差在当前市场环境下表现滞后，主要受到交易盘追涨意愿克制、央行购债对国债的推动以及资金对信用利差的偏好影响。尽管利差处于较高分位，具备一定修复赔率，但需关注央行购债节奏和市场情绪变化。地方债发行规模在2月首周明显上升，尤其是特殊再融资债，显示地方债市场活跃度提升。未来市场对国开利差的关注度可能上升，但修复仍面临一定阻力。