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光大投资时钟：从行业景气到市场配置总结

核心内容

本文是《光大投资时钟》系列的第二篇，重点在于从行业景气度出发，构建一套能够指导A股市场配置的行业景气度分析框架。通过行业景气度的分析，投资者可以更好地理解宏观经济变化对行业的影响，并据此进行资产配置决策。

主要观点

• 行业景气度的重要性：行业景气度是连接宏观与微观的重要桥梁，能够帮助投资者捕捉行业基本面变化及市场趋势。
• 行业景气度的构建：本文构建了基于供需、盈利和库存的三因子模型，用于衡量工业经济类行业的景气度。同时，为建筑业和第三产业建立了单独的景气度衡量体系。
• 行业景气度的领先性：由于使用月度数据，行业景气度指标相比季度财务数据更具领先性，能够提前反映行业变化，为市场配置提供依据。
• 行业景气度与市场表现的关系：行业景气度与行业ROE、营收同比、涨跌幅均呈正相关，与估值呈负相关，具有较强的实践指导意义。
• 投资建议：建议从数据视角和预期视角进行行业配置，重点关注高景气低估值方向与稳增长及疫后修复相关行业。

关键信息

行业景气度的构建方法

1. 工业经济类行业：

   • 供需格局：工业增加值增速 × 工业品价格增速（价格权重为2/3）
   • 盈利格局：营收增速 × 利润率增量（利润率权重为2/3）
   • 库存格局：识别各行业所处的库存阶段，通过库存周期划分（被动去库存、主动补库存、被动补库存、主动去库存）

2. 建筑业：

   • PMI指数：建筑业PMI是衡量景气度的领先指标
   • 水泥产量与价格指数：作为量价指标，用于补充景气度分析

3. 批发零售业：

   • 社零销售：衡量量的景气度
   • 核心CPI：衡量价的景气度

4. 交运仓储业：

   • 交通周转量：衡量量的景气度
   • CPI交运分项：衡量价的景气度

5. 房地产业：

   • 商品房销售面积：衡量量的景气度
   • 房价指数：衡量价的景气度

6. 传媒互联网业：

   • 互联网接入流量：衡量量的景气度
   • 电信业务量：衡量价的景气度

行业配置建议

• 数据视角：
  • 高景气低估值方向：有色、煤炭、建筑建材、消费制造（如食品饮料、轻工制造）
• 预期视角：
  • 稳增长链条：基建、制造、地产等
  • 疫后修复链条：汽车、家电等消费行业

风险提示

• 政策落地不及预期
• 疫情反复情况超预期

行业景气度与市场表现的对应关系

• 行业景气值与行业ROE、营收同比呈正相关
• 行业景气值与中长期涨跌幅呈正相关
• 行业景气值与估值呈负相关

图表说明

• 图1：自上而下的行业景气度构建框架
• 图2：工业经济盈利走势与A股盈利走势基本一致
• 图3：工业经济盈利走势与wind全A月度收益率
• 图4：行业景气值与行业ROE正相关
• 图5：行业景气值与行业营收同比正相关
• 图6：行业景气值与行业涨跌幅正相关
• 图7：行业景气值与行业估值负相关
• 图8：供需格局下行业景气的衡量
• 图9：2021年行业供需景气度动态变化
• 图10：2022年行业供需景气度动态变化
• 图11：盈利格局下行业景气的衡量
• 图12：2021年行业盈利景气度动态变化
• 图13：2022年行业盈利景气度动态变化
• 图14：库存周期的四个阶段划分
• 图15：2022年工业企业库存周期转入去库阶段
• 图16：上中下游库存累计同比增速变化
• 图17：工业经济行业景气度的衡量
• 图18：建筑业PMI走势与基建投资走势一致性较高
• 图19：地产低景气+基建高景气，建筑业景气低位震荡
• 图20：批发零售业GDP走势与商品零售走势契合度较高
• 图21：疫情扰动下，商贸零售景气值大幅下滑
• 图22：交运仓储业GDP走势与交运周转走势契合度较高
• 图23：疫情扰动物流运输，交运景气值大幅下滑
• 图24：房地产GDP增速走势与商品房销售面积走势拟合度更高
• 图25：2021年下半年以来，房地产景气度持续下滑
• 图26：互联网接入流量与信息软件业GDP走势较为一致
• 图27：2021年下半年以来，传媒景气度持续下滑
• 图28：2022年4月以来，疫情扰动下，消费、地产景气持续承压
• 图29：2022年Q1，行业景气值与行业基本面的对应关系
• 图30：2022年Q1，行业景气值与行业估值的对应关系
• 图31：2022年4-5月，行业景气值与行业基本面的对应关系
• 图32：2022年4-5月，行业景气值与行业估值的对应关系
• 图33：疫情趋于稳定，各地促消费举措加速出台
• 图34：稳增长决心强，持续扩大有效投资
• 图35：6月以来，地产销售已出现转暖迹象
• 图36：5月以来，汽车消费环比明显抬升

行业景气度与A股行业配置关系

• 通过构建行业景气度，可以识别出具备投资价值的行业，如高景气低估值行业（有色、煤炭、建筑建材、消费制造）
• 通过预期分析，可以捕捉稳增长与疫后修复的市场主线

表格说明

• 表1：工业经济行业分类与申万一级行业的对应关系

总结

本文系统地构建了从宏观环境到行业景气度再到市场配置的分析框架，提出了基于数据与预期的行业配置策略，具有较强的实践指导意义。行业景气度指标具备领先性，能够提前反映市场趋势，为投资者提供重要的决策依据。同时，本文强调了稳增长和疫后修复的重要性，并提供了相应的投资方向和策略建议。