20260302-招商证券-【招商证券林喜鹏】央国企动态系列报告之58—哪些央企重资产、低淘汰率(HALO)特征较为明显?_13页_2mb

招商证券林喜鹏：央国企动态系列报告之58—哪些央企重资产、低淘汰率（HALO）特征较为明显？

核心内容

本报告聚焦于央国企资产的重资产、低淘汰率（HALO）特征，分析其在资本市场中的表现与趋势。报告指出，当前资本市场对重资产、低淘汰率资产重新定价，地方国资并购持续发力，A股并购重组市场呈现量质齐升、产业协同与控制权变更并行的态势。

主要观点

1. 央国企资产分布与市场表现

• 资产集中分布：国资央企上市公司资产主要集中在建筑、石油石化、公用事业和通信等行业。
• 市值分布特征：
  • 超 $65%$ 的央企上市公司市值不足300亿元。
  • 尽管石油石化、通信、公用事业等行业的上市公司数量较少，但其总市值和资产占比在A股市场中处于领先地位。
• 资本密度高：公用事业、通信、基础化工、建筑材料、电力设备等行业资本强度得分领先市场整体。
• 估值表现：
  • 资产负债率（PE(TTM)）和市净率（PB(LF)）方面，部分行业如环保、电子、建筑材料的PE(TTM)处于历史高位，而银行、医药生物、房地产的PB(LF)则相对较低。
  • 央企主要指数中，国新央企小盘近一年涨幅达 $37.5%$，表现最优。
• 股东回报：
  • A股国资央企股息率整体高于A股市场，其中中远海控、中国神华等公司股息率超过 $4%$。
  • 部分公司如华润江中、华电国际等近三年持续现金分红。

2. 地方国资并购持续推进

• 政策支持：安徽省政府发布政策，推动建设安徽（合肥）并购集聚区，鼓励地方国资参与产业并购。
• 产业导向：地方国资并购以省内新兴支柱产业为主，重点围绕汽车、集成电路、新能源、精密制造等领域进行延链补链。
• 操作路径：
  • 高效率、市场化、创新性成为主流特征。
  • 跨区域收购占比高，多数并购涉及省外标的。
  • 并购模式多样化，包括协议收购、PIPE投资、债务重组、合并重整等。
• 典型案例：
  • 黄山建投集团通过PIPE投资方式参与图达通港股上市并将其注册地址落户黄山。
  • 蚌埠市国资委通过控股股东合并重整方式取得大富科技控制权。
  • 黄山市国资委收购光洋股份，推动其在黄山设立生产基地并拓展海外市场。
  • 滁州市国资委收购锐新科技，助力新能源汽车零部件产业发展。

3. A股并购重组市场特征

• 交易数量与规模：截至2026年2月25日，A股上市公司年初以来首次披露的并购重组交易达507起，合计规模约1300亿元。
• 产业协同为主：产业协同类交易占比超 $50%$，成为市场核心主线。
• 控制权变更增多：控制权易主交易规则优化，显著提升并购效率与质量。
• 硬科技领域活跃：创业板与科创板成为并购主力，半导体、工业机械、信息科技咨询与服务等领域并购显著增加。
• 政策支持：
  • 审核周期缩短至12个工作日。
  • 支付方式更加灵活，如发行股份及可转债+现金组合。
  • 允许未盈利资产采用技术里程碑对赌、弹性定价机制。
  • 并购贷款政策松绑，控制型并购贷款比例上限提高至70%，贷款期限延长至10年。

关键信息

• 高资本密度行业：公用事业、通信、基础化工、建筑材料、电力设备等行业的央企上市公司在六项资本强度指标中表现优于市场整体。
• 并购路径创新：地方国资通过多种方式实现高效并购，包括PIPE投资、债务重组、合并重整等。
• 市场趋势：A股并购市场呈现量质齐升、产业协同、控制权变更增多的特征。
• 政策红利释放：审核效率、支付方式、估值包容性全面提升，为硬科技领域并购提供有力支撑。
• 典型案例：
  • 中国神华1336亿元重组项目仅用12个工作日完成注册。
  • 智洋创新采用“发行股票+定向可转债+现金”组合方式收购灵明光子。
  • 康华生物分三步走收购纳美信，推动半导体、AI生物医药等赛道发展。

风险提示

• 国企改革与相关政策的推进进度不及预期，或后续政策方向发生变化。
• 报告中列示的上市公司不涉及投资建议。

总结

本报告揭示了当前资本市场对央国企资产的重新评估趋势，强调了重资产、低淘汰率资产的战略价值。地方国资并购呈现高效、市场化、创新化特征，聚焦新兴产业，推动产业链协同与区域经济融合。A股并购市场在政策支持下，产业协同与控制权变更成为核心主线，硬科技领域成为并购主战场。整体来看，央国企在资本密度、估值表现、股东回报等方面表现突出，具有较强的市场吸引力和投资价值。