2021年4月13日利率债观察：前期的资金紧张逐渐被淡忘了-20210413-光大证券-10页_441kb

总量研究总结

核心内容

本报告围绕2021年3月末及4月12日金融数据发布后的情况，分析了金融数据增速、流动性变化及市场预期对利率债市场的影响。核心观点在于，金融数据增速下降是经济向潜在产出回归的正常表现，同时流动性逐步回归常态，市场利率波动性将适度上升。

主要观点

1. 金融数据增速下降是大势所趋

• 金融数据表现：2021年3月末，贷款、社融和M2余额的同比增速分别为12.6%、12.3%和9.4%，但其对应的两年平均增速与前一个月均值基本持平。
• 增速下降的合理性：由于2020年疫情冲击下金融资源投放力度较大，导致今年3月增速下降。这是经济逐步回归常态、宏观杠杆率趋于稳定的体现。
• 与名义GDP匹配：全年M2和社融增速应与名义GDP增速基本匹配，但并不需要每个季度都严格一致。
• 历史对比：2021年一季度新增信贷和社融分别为7.7万亿元和10.2万亿元，与2020年同期基本相当，远高于2019年同期，体现出金融对实体经济的持续支持。

2. 前期资金紧张逐渐被淡忘

• 市场反应：4月12日金融数据发布会后，债券市场反应热烈，10Y国债收益率从3.21%降至3.16%。
• 政策讲话解读：孙国峰司长的讲话内容多为常规表述，但被市场解读为“放水”信号，显示出投资者对流动性的乐观预期。
• 流动性变化：R001品种成交金额滤波值回升至3.6万亿元，接近年初水平，表明市场流动性逐步改善。
• 流动性来源：近两个月的宽松更多来自财政系统的净投放，而非央行主动宽松，但随着政府债券发行提速和税期临近，财政资金投放将趋于平稳。
• 未来趋势：预计银行体系流动性将逐步回落，DR007等资金利率可能小幅上行，波动率适度扩大，以释放市场压力，避免大起大落。

3. 利率债市场展望

• 风险与机会并存：虽然流动性逐步回归，但利率债市场风险不大，收益率也难以形成明显下行趋势。
• 政策利率的中枢作用：政策利率是市场利率的基准，只要利差合理，市场利率的高低都是正常现象。
• 警惕不理性预期：市场对“放水”信号的过度解读可能引发快速波动，需理性看待流动性变化。

关键信息

• 数据时间范围：2021年1月至4月，重点关注3月末及4月12日金融数据发布后的市场反应。
• 关键指标：
  • 贷款、社融、M2余额同比增速分别为12.6%、12.3%、9.4%。
  • 两年平均增速分别为12.65%、11.9%、9.75%。
  • 2021年一季度新增信贷和社融分别为7.7万亿元和10.2万亿元。
  • R001成交金额滤波值为3.6万亿元。
  • 10Y国债收益率从3.21%降至3.16%。
• 流动性来源：财政系统净投放为主，央行操作相对平稳。
• 市场预期：投资者对流动性宽松的预期被放大，需警惕市场因不理性预期而波动。

风险提示

• 不理性预期：市场对流动性宽松的过度解读可能引发快速波动，需关注投资者情绪变化。
• 流动性回落：随着财政资金投放趋于平稳，银行体系流动性将逐步回落，资金利率可能上行。

作者信息

• 分析师：张旭、危玮肖
• 执业证书编号：
  • 张旭：S0930516010001
  • 危玮肖：S0930519070001
• 联系人：李枢川
• 联系方式：
  • 张旭：010-58452066 / zhang_xu@ebscn.com
  • 危玮肖：010-58452070 / weiwx@ebscn.com
  • 李枢川：010-58452065 / lishuchuan@ebscn.com

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图表说明

• 图表1：贷款余额、社融存量、M2同比增速（2021年3月）
• 图表2：实体经济部门杠杆率（2020年12月）
• 图表3：贷款与社融的单月多增量（2020年相较于2019年）
• 图表4：贷款余额同比增速及相应的两年平均增速（2021年3月）
• 图表5：社融存量同比增速及相应的两年平均增速（2021年3月）
• 图表6：一季度贷款与社融的累计新增规模（2021年）
• 图表7：10Y国债期货价格（2021年4月13日）
• 图表8：10Y国债收益率（2021年4月13日）
• 图表9：21Q1金融统计数据新闻会中的表述与前期的对比
• 图表10：10Y国债收益率与政府债券融资规模（2021年3月）
• 图表11：R001的成交金额及其滤波值（日度数据）（2021年4月12日）
• 图表12：新增财政存款规模（2021年3月）
• 图表13：DR007利率及其滤波值（2021年4月12日）
• 图表14：R001的波动率（2021年4月12日）

机构信息

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