20240806-德邦证券-固定收益专题_海外衰退_大行卖债_谁主导债市__12页_2mb

债市转向外部均衡：海外市场共振与国内债市机会

从本月开始，债市的主导力量从内部经济均衡转向了外部均衡，核心推动力是人民币汇率的明显上调。人民币汇率在7月25日和8月2日出现了大幅跳涨，这一变化分别归因于日元的突然升值和美国就业数据大幅度低于预期引发的连锁负面反应。

核心变化机制

主要由三方面因素驱动了这一转变：

• 日元的大幅升值带动了新兴市场货币的走强，直接提升了人民币汇率。日元升值背后，是一系列日本经济数据好转，如CPI与核心CPI连续两个月回升，促使日本央行采取了政策收紧行动，加息至0.25%的历史高位。
• 美国经济数据不佳带来连锁反应，美日利差大幅收窄，从4月末的381个基点下降至283个基点，影响了原本高度拥挤的日美套息交易。
• 日元的大幅升值还反映了投资者对避险和套息的需求增加，同时美股的风险资产大幅下跌也加剧了这一趋势，美股和美债正经历一轮预期一致但仍未完全消化的“衰退交易”。

商品市场中的衰退交易

商品市场同步出现明显反应，铜、铝、原油等大宗商品价格从6月开始均显示出“衰退交易”的属性在蔓延。例如，伦铜、LME铝以及国际原油价格自7月初起均出现下跌，反映出商品市场正在反映全球经济增长预期下滑的趋势。

对国内债券市场的影响评估

报告认为，尽管存在一定的下行压力，但全球衰退交易的整体利多大于不利因素。海外需求放缓会影响中国的出口，进而限制国债收益率低位。同时，美债利率下降通过中美利差渠道有助于国内利率下行，为货币政策提供空间。

然而，如果全球过多的拥挤交易因平仓而逆转，则可能导致人民币风险资产遭到抛售，并对债市产生一定扰动。但综合来看，相较于投资者结构变化可能带来的利空，央行货币政策的调整以及全球衰退交易的影响更为显著。

投资者需关注的关键指标

投资者需要密切关注以下几个方面：

• 美债利率在降息周期中的走势与潜在反转风险；
• 人民币升值是结构性趋势还是技术性反弹；
• 人民币风险资产能否企稳；
• 拥挤的套息交易是否会持续反转。

风险提示

需防范如下主要风险点：

• 中央银行超预期收紧货币政策风险；
• 理财产品大规模赎回导致的市场波动；
• 机构行为趋同引发市场正反馈。

请注意，以上总结仅反映报告发布时的市场分析，实际投资需结合实时数据及市场变化进行判断。