由松到紧的三段论：短端流动性还能紧多久？_17页_1mb

报告摘要

短端流动性还能紧多久？总结

核心内容

本报告分析了2020年二季度至2021年一季度期间，中国央行流动性调控的演变过程，并将其划分为“由松到紧”的三个阶段，以判断未来货币政策的走向及对利率市场的影响。

主要观点

流动性由松到紧的三阶段分析：
- 第一阶段：2020年二季度，流动性从确定性宽松转向边际收紧，但尚未达到确定性收紧的阶段。
- 第二阶段：7、8月失业率可能阶段性走高，触发央行宽松操作，长端利率可能形成W型底部，但需关注三、四季度流动性边际收紧的拐点。
- 第三阶段：2021年一季度，若经济增速回升至10%以上，且就业稳住，货币政策将进入确定性收紧阶段，以纠正短端流动性宽松，实现去债市杠杆。
央行流动性调控逻辑：
- 央行的货币政策目标包括稳增长、稳就业、物价稳定、国际收支平衡及金融稳定。
- 在疫情冲击下，稳就业和稳增长成为当前首要目标，因此流动性仍保持宽松。
- 随着经济复苏，这些目标的重要性将逐渐弱化，货币政策将转向金融稳定。
流动性收紧的观察点：
- 央行将通过DR007与7天逆回购利率的相对关系判断是否收紧流动性。
- 若DR007持续高于7天逆回购利率，则表明流动性收紧。
- 2021年一季度是确定性收紧的关键时期，因为经济和就业矛盾将缓解，央行可提前采取措施。

关键信息

流动性变化：2020年4月是全年最宽松的流动性时期，随后5月开始边际收紧。
DR007走势：DR007自5月9日的1.2167%开始上行，6月8日升至1.9073%，接近7天逆回购利率。
经济复苏预期：2020年二季度经济增速预计在2-4%之间，三季度四季度有望回升至6%左右。
失业率压力：7月失业率可能因毕业季而阶段性上升，这将促使央行继续宽松操作。
通胀与资本流出压力：短期内通胀和资本流出压力不大，控通胀和防范资本流出难以成为央行首要目标。
M2增速：M2增速预计全年达12%，M2/GDP比值将上升，表明市场流动性充裕。
债市杠杆率：短期利率低位可能引发金融机构加杠杆，导致债市杠杆率高企，央行需提前解决该问题以防止金融风险。
政策工具：央行将通过降准、降息、MLF操作等工具调节流动性，以实现政策目标。
风险提示：疫情持续时间长、国际金融危机或经济危机可能导致大萧条。

结论

2020年二季度至2021年一季度，中国央行流动性将经历由松到紧的演变过程。目前流动性尚未进入确定性收紧阶段，但需关注四季度流动性变化的拐点。2021年一季度，随着经济增速回升至10%以上，货币政策可能提前采取措施，实现去债市杠杆，确保在通胀出现时能够顺利收紧流动性，避免金融稳定与物价稳定之间的两难局面。