20230517-华创证券-债市策略思考系列之四_债券供需模型_钱多_如何跟踪__19页_2mb

债券供需模型分析总结

一、核心理念

债券市场表现由“基本面主线”与“资金供需第二条主线”共同驱动。本文通过创建债券供需模型，提出用**“需求/供给”指标**定量捕捉债市配置力量，识别资产荒行情，有效辅助策略决策。

二、模型构建

1. 年度频率供需模型

   • 供给端：债券托管量增量
   • 需求端：银行直投、委外/理财（信用债）、保险资金
   • 关键指标：需求/供给比值
   • 资产荒标志：指标边际大幅抬升时，典型年份为2015年、2019年、2022前三季度

2. 失效机制

   • 短端品种快速下行（如1Y国债）、信用利差显著压缩，超长债因保险拉长久期影响特殊

三、季度频率优化

• 相对需求指数
  公式：1 +（需求增量-供给增量）/供给存量
  解决年频率数据波动问题，提高跟踪频率

• 有效性验证

  • 全市场需求指数与国债收益率负相关：指数突破100%时，短端下行幅度大；上行风险低
  • 信用债需求指数与信用利差正相关：指数抬升时，信用利差显著压缩

四、2023Q2展望与策略

（一）供给

• 利率债净融资约7500亿（国债）+ 万亿（地方债）
• 信用债净融资5000亿，总量约31万亿

（二）需求

• 总体量级同比增长42万亿，仍处高位
• 结构变化：
  • 银行直投/保险配置比例下降，
  • 银行委外/理财交易活跃度上升

（三）策略建议

1. 主线未变：“钱多”主导定价
   • 二季度相对需求指数达1007%，与2022Q3相当
2. 信用债更优：
   • 信用需求指数上涨159%，利差压缩行情延续
   • 利率债需求指数下降196%，下行驱动力减弱
3. 核心策略：
   • 拉久期需谨慎，短期波动区间有限，以票息策略优先
   • 避免追涨，防范强政策预期导致上行风险

五、风险提示

• 资金面：非银杠杆激增可能引发脆弱性
• 监管信号：若严控资金空转或影响“钱多”逻辑
• 模型风险：变量调整超预期可能影响准确性