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可转债为组合增强收益策略分析

核心内容

本文探讨了可转债（Convertible Bond, CB）在投资组合管理中的应用，特别是通过“减持股票+转债打新”以及“转债打新+融券”策略，实现对股票组合的收益增强和无风险收益获取。同时，还分析了转债替代底仓的策略，以应对转股溢价率波动带来的机会。

主要观点

• 可转债发行与稀释：可转债发行会稀释股本，原始股东拥有优先配售权。放弃配售权会导致股票市值贬值，因此应优先考虑配售。
• 转股溢价率的重要性：转股溢价率是衡量转债相对于正股价值的重要指标，理论上不可能为负，但在实际市场中因套利机制不畅可能偶尔出现负值。
• 配售策略的收益性：通过减持股票并配售转债，可以享受转股溢价率带来的增值，尤其在转股溢价率较高时，该策略更具吸引力。
• 无风险收益机会：在特定情况下，通过申购转债同时融券卖出正股，可以赚取无风险收益，尤其是对于有网下申购渠道的转债。
• 转债替代底仓的策略：当转债进入转股期且转股溢价率接近零时，将其替代正股底仓，可获得溢价率波动带来的超额收益。

关键信息

转债打新现状

• 转债打新市场热情下降，多数转债申购账户数大幅减少。
• 首只采用信用申购的雨虹转债获得261万有效申购账户，而最近一只蒙电转债仅68万，不到高峰值的10%。
• 2017年上市的转债中，部分出现破发，如时达转债、生益转债。

转股溢价率

• 转股溢价率 = (转债价格 - 转股价值) / 转股价值
• 初始转股溢价率为正，即便在股市下跌时，债底支撑作用也会提高溢价率。
• 平安转债是2010年以来唯一出现负初始溢价率的转债。

“减持股票+转债打新”策略

• 配售优先：优先考虑配售，以保持股东地位并降低股权稀释影响。
• 配售操作：计算出减持的股票份额 $M - M'$，并配售转债 $M' * R / 100$，减持资金用于配售。
• 参考指标：通过 $(CS - S_t)/prm$ 来判断是否配售，当 $S_T > (CS - S_t)/prm$ 时，配售可带来正超额收益。
• 案例分析：以海印转债为例，即使初始溢价率仅为1%，只要正股上市日开盘价超过2，便能获得超额收益。

“转债打新+融券”策略

• 无风险收益：通过申购转债同时融券卖出正股，可在正股下跌时获得收益。
• 蒙电转债案例：其网下申购渠道为机构提供了套利机会。
• 操作逻辑：以高于转股价格的价格融券做空正股，同时申购转债，获得无风险收益。
• 中签率影响：需对中签率进行预估以判断套利可行性。

转债替代底仓策略

• 策略适用：当转债进入转股期且溢价率接近零时，将正股底仓替换为转债，可获得溢价率波动带来的收益。
• 案例分析：格力转债、电气转债等在转股期溢价率波动明显，具有替代价值。

操作建议

• 优先配售：若所持股票遇到转债配售，应优先考虑配售以保持股东地位。
• 参考指标：使用 $(CS - S_t)/prm$ 来判断是否配售。
• 无风险套利：对于有网下申购渠道的转债，可考虑申购转债同时融券卖出正股。
• 替代底仓：在转股溢价率接近零时，考虑将正股底仓替换为转债以获取溢价波动带来的收益。

风险提示

• 申购套利未考虑冲击成本及手续费。
• 网下打新需考虑中签率。
• 投资者应独立判断，咨询专业意见。

表格与图表

• 表1：各转债网上有效申购账户数及申购数量。
• 表2：2017年上市转债首日行情。
• 表3：2010年以来上市转债的转债申购收益率与正股收益率对比。
• 表4：转债申购套利价值分析。
• 表5：进入转股期的转债的转股溢价率。

分析师信息

• 陶勤英，分析师，SAC证书编号：S0160517100002。
• 联系邮箱：taoqy@ctsec.com。

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