20240311-国投安信期货-专题报告_以美联储资产负债表视角观察流动性变化（二）_6页_1mb

美联储资产负债表视角观察流动性变化总结（二）

一、背景与2020年前的注入式流动性

• 2020年疫情爆发后，美联储通过重启量化宽松介入市场，资产规模从2019年3月峰值4.27万亿美元扩张至2020年底的约7万亿美元。
• 财政政策配合量化宽松，导致美国公共债务激增，2020年底债务总额达26万亿美元，债务占GDP比重突破100%。
• 在美联储持续购买债券的情况下，流动性被注入银行系统，但仅当美联储不再抛售资产时才会成为新增货币。

二、缩表操作与资产负债表调整

• 美联储自2022年6月启动缩表，并于2023年下半年停止加息，3月议息会议将讨论缩减资产持有量（QT）事宜。
• 缩表操作采取“被动式”缩减方式，通过停止到期债务展期来进行，每月削减国债与MBS规模，原计划每月削减600亿美元国债、350亿美元MBS。
• 缩表对美联储资产负债结构产生双重影响：资产端，国债及MBS余额下降；负债端，TGA账户、超额储备金及逆回购余额变化各异。

三、流动性管理框架及其失效

• 美联储调控货币政策的核心是联邦基金利率目标区间，调管理念建立于“利率地板机制”，包含超额准备金利率（IOER）与隔夜逆回购利率（IOR/ONRRP）等工具。
• 自2008年金融危机后，美国金融体系流动性过剩，转变了“稀疏准备金框架”为“充足准备金框架”，通过调整IOER和ONRRP来设定利率区间上下限。
• 2019年秋季的流动性危机暴露了“利率地板”的脆弱性，诸多因素（包括公共债务增加、准备金减少、回购市场流动性高度缺乏弹性等）导致联邦基金利率（EFFR）突破IOER。
• 2023年初，硅谷银行危机等事件再次引发了对美联储流动管理能力的关注。为缓解市场紧张，美联储启动多项流动性工具，包括回购便利（SRF）、ONRRP等，以支撑回购市场利率。

四、当前QT进展与未来展望

• QT-II与QT-I的区别：
  • 缩表速度快于第一轮（尽管受到2023年3月软银危机影响略有调速），但在负债端缓冲工具更完善，减少了流动性冲击。
  • ONRRP作为准备金的缓冲垫，规模超过4万亿美元，2023年有逐步下降的趋势，但仍具备足够的缓冲容量。
• 终点与未来方向：
  • 美联储停止缩表的标志将是准备金达到“充足水平”，且债务占GDP比例处于合理区间。准备金充足水平被定义为占名义GDP的10%-12%左右。
  • 2024年美国名义GDP预计约为282万亿，对应准备金供需将决定下一步政策调整方向。
  • 3月议息会议可能就此讨论QT进度，包括可能放缓脚步或终止缩表。

参考资料

包括美联储相关报告、OMO研究文献、经济预测等内容。

总结要点：美联储在2020年开始的量化宽松政策持续注入大量流动性，伴随债务激增和通胀压力上升，实施缩表程序已成为当前重要政策手段。通过对利率走廊机制的调整和流动性管理工具的运用，美联储试图在控制通胀、支持就业和保障金融稳定中保持平衡。当前缩表进程虽与上轮有所不同，但仍然体现美联储在经济理性与市场反应之间的复杂权衡。