20170502-天风证券-利率债市场周报_国开债利率上限在哪里__17页_834kb

国开债利率上限在哪里？总结

核心内容

本报告主要分析了2017年5月国开债的利率上限问题，结合国开行的资产收入结构、负债成本结构及市场情况，提出国开债收益率上限的推测。同时，报告还回顾了市场与经济数据、一级与二级市场表现、资金利率变动、实体数据、通胀情况、国债期货、利率互换、外汇走势、大宗商品及海外债市的动态。

主要观点

1. 国开债利率上限推测

• 国开行的盈利结构：国开行的盈利能力主要取决于贷款收益率与债券发行成本的利差。
• 贷款收益率与基准利率接近：国开行贷款收益率与1年期贷款基准利率接近，2008-2015年平均利差为9BP。
• 债券发行成本与存量债券成本接近：从国开行报表角度，存量债券的平均发行成本更能反映其负债成本。
• 收益率上限测算：基于平均资产收益率下限和贷款收益率与债券成本利差，推测2017年10年期国开债收益率上限为4.43%。

2. 市场与经济回顾

• 债券市场表现：受金融监管趋严、大行赎回委外及资金面紧张影响，债券收益率全周上行。
• 10年期国债收益率：上行1BP至3.47%。
• 10年期国开债收益率：保持平稳，为4.18%。

3. 资金利率

• 资金面紧张：跨月因素导致资金需求旺盛，资金利率大幅上行。
• 关键数据：
  • 银间隔夜回购利率上行21BP至2.88%。
  • 7天回购利率上行37BP至3.18%。
  • 上交所质押式回购GC001上行233BP至5.49%。
  • 香港CNH Hibor隔夜利率上行32BP至2.76%，7天利率上行137BP至4.9%。

4. 实体观察

• 宏观经济数据：
  • 3月工业企业利润总额累计增速下滑至28.3%。
  • 4月制造业PMI指数为51.2%，较上月回落0.6个百分点。
• 中观行业数据：
  • 房地产：30大中城市商品房成交面积四周移动平均同比下滑10.8%。
  • 工业：南华工业品指数同比上涨25.73%。
  • 用电：六大发电集团日均耗煤同比下跌1.61%。
  • 水泥：全国普通42.5级散装水泥均价环比下跌0.32%。
  • 钢铁：重点企业粗钢日均产量同比增长6.64%，螺纹钢与热轧板卷价格分别上涨128元/吨和150元/吨。
• 通胀观察：
  • 农产品批发价格200指数环比下滑0.04%。
  • 22省市猪肉平均价环比上涨0.05%。
  • 50城市食品价格环比下跌0.2%。

关键信息

一级市场发行情况

• 本周发行：共发行15只利率债，合计1204.8亿，包括：
  • 贴现式国债1只100亿。
  • 附息式国债1只320亿。
  • 国开债5只330亿。
  • 进出口债2只90亿。
  • 农发债6只364.8亿。
• 下周发行计划：共发行13只利率债，合计1233.6亿，包括：
  • 附息式国债2只720亿。
  • 国开债4只300亿。
  • 农发债3只190亿。
  • 地方债4只共23.6亿。

二级市场表现

• 债券收益率：整体上行，10年期国债收益率上行1BP至3.47%，10年期国开债收益率保持4.18%。
• 期限利差：
  • 1年与10年国债利差收窄6BP至30BP。
  • 1年与10年国开债利差收窄4BP至47BP。
• 市场情绪：受委外赎回预期和资金面紧张影响，市场情绪波动较大。

资金利率变化

• 跨月资金紧张：资金利率全面上行。
• 市场操作：央行通过逆回购投放资金，但资金面仍偏紧。
• 公开市场到期情况：未来一个月内，逆回购到期规模为2400亿，净投放700亿。

风险提示

• 贷款收益率上行：可能进一步打开国开债收益率上行空间。

结论

报告指出，基于国开行的盈利结构和市场情况，2017年10年期国开债收益率上限为4.43%。同时，指出当前市场环境对债券市场形成压力，建议投资者保持谨慎。