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CPI由降转涨，短期下行趋势仍难逆转

核心内容

2020年12月，全国居民消费价格指数（CPI）同比上涨0.2%，环比上涨0.7%。全年CPI同比上涨2.5%。尽管12月CPI出现上涨，但整体来看，短期CPI下行趋势仍未逆转，主要受食品价格波动和猪肉价格下行影响。

主要观点

1. 食品烟酒类价格对CPI上涨贡献显著

• 食品烟酒类价格同比上涨1.4%，对CPI上涨贡献约0.44个百分点。
• 鲜菜和鲜果价格分别上涨6.5%，对CPI上涨贡献约0.17和0.11个百分点。
• 水产品价格上涨1.7%，对CPI上涨贡献约0.03个百分点。
• 畜肉类价格上涨0.6%，其中猪肉价格下降1.3%，对CPI形成约0.06个百分点的负拉动。
• 蛋类价格下降10.8%，对CPI形成约0.07个百分点的负拉动。

2. 其他七大类价格变动呈现三涨一平三降

• 其他用品和服务、医疗保健、教育文化和娱乐价格分别上涨2.2%、1.3%、0.9%。
• 生活用品及服务价格持平。
• 交通和通信、居住、衣着价格分别下降3.1%、0.6%、0.1%。

3. 猪价下行是长期趋势，将持续拖累CPI

• 生猪产能已恢复至常年水平的90%以上，23个省份提前完成产能恢复目标。
• 猪肉价格对CPI的影响权重约为2.4%，2020年猪价基数高，叠加产能恢复，未来猪肉价格仍可能对CPI形成负拉动。
• 生猪期货2109合约上市初期表现疲软，显示市场对未来猪价持悲观预期。

4. 跨年资金面宽松支撑债市，但中长期面临上行压力

• 1月资金面紧张因素包括企业缴税、金融机构缴准、MPA考核和春节现金需求，央行可能在一季度保持流动性宽松。
• DR007和DR001均显著下行，显示市场流动性较为充裕。
• 中长期来看，国内债务周期约3-4年，疫情导致宏观杠杆率大幅攀升，未来M2增速将下行，紧信用概率上升。
• PPI走势将先上行后下行，利率中枢与通胀中枢走势一致，预计2021年上半年国债收益率仍面临上行压力。

关键信息

• CPI短期反弹，但全年下行趋势未变。
• 食品价格波动是CPI上涨的主要驱动因素。
• 猪肉价格下行对CPI形成持续拖累。
• 资金面宽松支撑债市，但中长期债市可能面临压力。
• 央行在一季度可能维持宽松政策，但后续将逐步收紧。

图表说明

• 图1：展示一季度央行公开市场操作释放流动性的情况。
• 图2：反映CPI月度同比变化趋势。
• 图3：CPI当月同比数据。
• 图4：对比两种CPI指标。
• 图5：猪肉价格对CPI同比的拉动情况。
• 图6：猪肉价格周度变动情况。
• 图7：生猪屠宰量与CPI猪肉项的关系。
• 图8：生猪存栏环比变化。
• 图9：核心CPI与PPI生活资料的对比。

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