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广发宏观：由全球群体免疫节奏看未来一年涨价逻辑

核心内容概述

本报告分析了全球群体免疫节奏对可贸易品供需结构及价格的影响，提出“群体免疫顺序-结构供需错配”分析框架，用于预测未来一年内商品价格的涨跌趋势。报告指出，不同贸易角色国家的群体免疫进度差异可能导致部分行业的供需缺口，从而引发价格波动。同时，报告结合财政政策、货币政策及贸易情况，对今明两年的涨价与降价逻辑进行了预判。

主要观点

1. 群体免疫时间与供需错配

   • 全球实现群体免疫或不早于2022年底，各国疫苗接种进度不一，导致供需恢复错位。
   • 若商品A的主要进口国先于主要出口国实现群体免疫，则商品A在窗口期内可能涨价；反之，若出口国先于进口国实现群体免疫，则商品A可能下跌。

2. 分析框架构建

   • 框架基于“疫苗接种进度 $\rightarrow$ 供需错配 $\rightarrow$ 价格涨跌”的逻辑。
   • 框架受三因素影响：疫情与疫苗接种、进口与出口国分布、财政政策与消费结构。

3. 回测验证

   • 框架在2021年H1的回测表现良好，预测的涨价商品与实际价格走势基本吻合。
   • 由于全球流动性宽松及商品库存处于低位，价格上涨概率高于下跌。

4. 未来一年价格趋势预判

   • 2021年H2上涨商品：棕榈油、糖、天然橡胶、咖啡、可可、货运汽车、锡与锡制品、锌与锌制品。
   • 2021年H2下跌商品：小麦、玉米、蚕丝、纺织品。
   • 2022年上涨商品：棕榈油、糖、天然橡胶、咖啡、可可、货运汽车、锡与锡制品。
   • 2022年下跌商品：箱包、水泥、陶瓷产品、玻璃制品、家具和家纺。

关键信息

一、群体免疫节奏与供需缺口

• 全球群体免疫时间：预计不早于2022年底，主要受新兴国家疫苗接种率影响。
• 贸易角色差异：疫苗接种率较高的国家（如美国、欧盟）可能成为主要进口国，而疫苗接种率较低的国家（如东南亚、拉美）可能成为主要出口国。
• 供需缺口计算公式：
  $$
  Gap_j = \frac{\sum_{i=1}^{10} (IM_{i,j} \times IMDemand_i)}{\sum_{i=1}^{10} IM_{i,j}} - \frac{\sum_{i=1}^{10} (EX_{i,j} \times EXSupply_i)}{\sum_{i=1}^{10} EX_{i,j}}
  $$
  其中，$Gap_j$ 表示商品 $j$ 的供需缺口，若为正则代表供不应求，反之则供过于求。

二、财政政策与消费结构影响

• 美国：第三轮财政刺激推动商品消费，但群体免疫后财政转移支付停止，服务消费报复性增长可能抑制耐用品需求。
• 非美经济体：未在上半年落地大规模财政转移支付，对商品需求刺激有限。
• 调整后供需系数：根据疫苗接种率和疫情控制情况，对不同梯队国家进行打分赋值。

三、商品价格走势分析

• 2021年H1表现：上涨商品主要集中在农产品原料和工业品原料，如大豆、豆油、铜、锡等。
• 2021年H2预测：价格上涨商品多为非粮食类农产品与部分金属品，价格下跌商品多为粮食类和纺织类。
• 2022年预测：价格上涨商品延续非粮食类农产品与部分金属品，价格下跌商品则转向家用和耐用消费品。

风险提示

• 全球疫苗接种与群体免疫进程超预期：可能影响供需错配逻辑。
• 美国财政政策与货币政策超预期：可能对商品价格产生额外影响。
• 全球贸易情况超预期：可能改变商品进出口格局，进而影响价格走势。

关键商品分类与趋势

附录：商品打分明细

• 打分依据：疫苗接种率、疫情控制情况、供需系数、贸易份额等。
• 供需缺口：通过计算进口国与出口国的供需结构差异，判断商品价格趋势。

结论

报告通过“群体免疫顺序-结构供需错配”框架，结合财政政策、货币政策及贸易情况，对2021年H2至2022年的商品价格走势进行了系统分析。未来一年，商品价格可能因供需错配而出现双向波动，部分农产品、金属品可能涨价，而粮食类、纺织类及耐用消费品可能降价。