传媒行业：广视角祖龙娱乐，背靠腾讯、完美，精品MMORPG驱动成长-20200515-广发证券-29页_1mb

报告摘要

祖龙娱乐IPO分析总结

核心内容概述

祖龙娱乐是一家专注于移动MMORPG游戏研发与发行的公司，成立于1997年，其前身“祖龙工作室”曾开发中国首款3D即时战略游戏《自由与荣耀》。2004年起，祖龙成为完美世界旗下独立工作室，并在2014年9月分拆独立，专注于手游领域。2020年4月3日，公司递交招股说明书，准备IPO上市。

祖龙娱乐的股权结构稳定，创始团队及员工持股近60%，其中核心管理层通过CreseChorus境外实体合计持股46.39%。完美世界和腾讯为公司主要股东，分别持股23.10%和17.51%。公司拥有强大的研发基因，研发人员占比超过85%，且在技术方面具备领先优势，如使用虚幻引擎4开发游戏。

主要观点

研发能力突出：祖龙娱乐在游戏研发方面具有显著优势，其核心团队拥有丰富的行业经验，且公司持续投入研发资源，推动游戏品质和数量双提升。
爆款产品驱动增长：公司曾推出《梦幻诛仙》《天空纪元》《万王之王3D》《龙族幻想》等多款MMORPG游戏，均在市场中取得良好反响，2019年《龙族幻想》贡献了36.5%的总收益。
IP运营能力强劲：公司不仅拥有大量原创IP游戏，还与多个知名IP持有者进行合作，形成独特的“祖龙风格”。
出海战略持续推进：公司积极拓展海外市场，尤其是在欧美、东南亚、日韩地区，2019年海外收入占比达32.2%，同比增长180%。
财务状况稳健：2017-2019年公司营收分别为13.09亿元、8.70亿元和10.67亿元，2019年同比增长23%。公司账上现金储备超过7亿元，现金流健康，毛利率稳步上升，从79.1%增长至83.4%。

关键信息

股权结构：公司创始团队及员工持股近60%，核心管理层通过CreseChorus持股46.39%，完美世界持股23.10%，腾讯持股17.51%。
产品表现：2019年累计注册玩家达1.21亿人，平均月活跃用户达342万人，平均月付费用户达50万人，付费率约为14.7%。
游戏类型：公司专注于MMORPG和SLG等游戏类型，2017-2019年间推出多款游戏，如《梦幻诛仙》《天空纪元》《万王之王3D》《龙族幻想》等。
海外市场拓展：公司已建立海外发行团队，覆盖超过170个地区市场，提供14种语言版本。2019年海外收入为3.4亿元，同比增速达180%。
财务表现：2017-2019年公司营收分别为13.09亿元、8.70亿元和10.67亿元，调整后归母净利润分别为4.23亿元、3.11亿元和3.55亿元，毛利率从79.1%增长至83.4%。

风险提示

依赖单一品类：公司主要依赖MMORPG游戏，若该品类表现不佳可能影响整体业绩。
手游授权风险：部分游戏授权可能面临法律风险，影响公司收益。
出海竞争加剧：随着更多中国游戏公司进入海外市场，竞争可能加剧。

财务数据概览

股票简称	股票代码	货币	最新收盘价	最近报告日期	评级	合理价值（元/股）	2020E EPS（元）	2021E EPS（元）	2020E PE（x）	2021E PE（x）	2020E EV/EBITDA（x）	2021E EV/EBITDA（x）	2020E ROE（%）	2021E ROE（%）
光线传媒	300251.SZ	人民币	11.20	2020/4/17	买入	11.89	0.17	0.46	65.88	24.35	54.70	20.0	12.2	12.2
横店影视	603103.SH	人民币	15.02	2020/3/13	买入	19.43	-0.03	0.63	-	23.84	74.50	13.6	14.5
芒果超媒	300413.SZ	人民币	49.15	2020/4/26	买入	48.18	0.86	1.02	57.15	48.19	11.58	7.9	15.0	15.4
平治信息	300571.SZ	人民币	48.72	2019/10/31	买入	65.27	3.10	3.61	15.73	13.48	8.76	6.8	30.8	26.4
万达电影	002739.SZ	人民币	16.57	2020/4/23	增持	17.1	-0.40	0.78	-	21.24	-	11.13	-6.3	11.1
新媒股份	300770.SZ	人民币	168.72	2020/4/19	买入	219.51	4.39	5.32	38.43	31.74	29.76	24.00	19.9
蓝色光标	300058.SZ	人民币	6.91	2020/4/29	买入	9.06	0.30	0.35	23.10	19.74	13.40	12.17	8.0	8.4
完美世界	002624.SZ	人民币	44.99	2020/4/26	买入	54.42	1.81	2.10	24.80	21.44	23.40	18.9	21.0	18.6
吉比特	603444.SH	人民币	437.77	2020/4/24	买入	455.4	16.76	18.88	26.13	23.19	13.30	10.8	30.8	27.6
三七互娱	002555.SZ	人民币	36.99	2020/4/29	买入	39.02	1.30	1.53	28.44	24.25	21.92	17.7	28.7	25.8
视源股份	002841.SZ	人民币	79.09	2020/4/26	买入	102.35	2.56	2.96	30.89	26.72	26.19	21.4	25.1	22.3
鸿合科技	002955.SZ	人民币	51.00	2020/4/24	买入	71.17	2.37	3.19	21.50	15.99	16.81	11.7	10.1	12.0
分众传媒	002027.SZ	人民币	4.91	2020/4/28	买入	6.14	0.14	0.25	35.07	19.64	28.47	15.4	12.7	18.7
新经典	603096.SH	人民币	63.22	2020/4/29	买入	67.43	1.98	2.33	31.88	27.19	25.11	21.0	13.0	13.9
中南传媒	601098.SH	人民币	10.85	2020/4/28	增持	13.46	0.75	0.85	14.51	12.81	3.37	2.5	9.6	10.6
中信出版	300788.SZ	人民币	44.36	2020/5/1	买入	46.25	1.25	1.70	35.48	26.08	35.65	24.3	12.7	15.5
凤凰传媒	601928.SH	人民币	6.67	2020/5/2	买入	8.21	0.55	0.62	12.18	10.70	3.26	2.3	9.3	9.9
中国出版	601949.SH	人民币	5.22	2020/5/2	买入	7.2	0.42	0.50	12.32	10.52	5.29	3.9	10.7	11.6
国联股份	603613.SH	人民币	112.78	2019/10/25	增持	79.23	1.65	2.38	68.33	47.37	26.59	18.0	17.2	19.9
掌趣科技	300315.SZ	人民币	5.69	2020/3/1	买入	7.94	0.25	0.30	22.43	18.70	25.83	20.0	12.7	14.5
世纪华通	002602.SZ	人民币	14.20	2019/12/22	买入	15.09	0.62	0.71	22.90	20.00	19.06	16.2	14.6	11.6
掌阅科技	603533.SH	人民币	32.29	2020/4/28	买入	34.96	0.74	1.04	43.85	30.94	36.08	24.6	20.0	23.6
猫眼娱乐	01896.HK	港元	12.42	2020/3/26	买入	16.41	0.22	0.94	56.45	13.21	41.38	7.3	10.0	8.9
美团点评-W	03690.HK	港元	119.40	2020/4/1	买入	118	0.55	2.12	217.09	56.32	101.50	37.2	0.8	8.6
新东方在线	01797.HK	港元	33.20	2020/2/3	买入	31.28	-0.25	-0.29	-	-	-	-	-10.1	-13.4
心动公司	02400.HK	港元	24.10	2020/3/31	买入	36.98	1.40	1.68	17.24	14.33	8.53	5.9	24.5	25.4
哔哩哔哩	BILI.O	美元	31.03	2020/4/14	买入	31.78	-3.95	-1.59	-	-	-	9.5	-	-