贵金属行业研究：掘“金”系列（四）：加息周期结束，黄金股右侧配置期确认-20231223-国金证券-24页_1mb

贵金属市场月报：11月21日至12月21日价格震荡上行与政策风险研判

摘要

本月内，金银价格震荡上行。COMEX金价月涨幅超过218%，SHFE金价涨幅达189%。驱动因素主因美联储加息周期结束预期增强、实际利率下行、通胀数据边际转弱及全球央行购金热度与ETF流入共振。

核心内容简述

1. 价格表现与实际价值

• 黄金价格从年11月低点反弹，月涨幅超过175%，但仍处于名义金价历史高位区间，与1980年代相比仍存在显著上涨空间。
• 白银表现更为突出，月涨幅接近280%，借鉴历史实际价值标准，部分指标显示尚有显著上行空间。

2. 供需结构变化

• 央行购金频率下降：10月全球央行净购金同比减半，但中国仍持续购买，特别是在2023年4月至9月，大量中国央行购金维持市场热度。
• ETF持仓回归流入：北美地区1月结束连续5个月净流出，重返流入区间，欧洲因本币计价价格疲软，投资兴趣下降但尚未完全关闭大门。
• 实物需求尚可：投资需求呈现分化，贵金属的工业需求仍稳定。

3. 政策信号与利率预期

• 美联储点阵图大幅转向鸽派，预计2024年有三次降息，引发OIS曲线显著下移。结合通胀数据环比走弱（CPI同比跌幅扩大），市场逐步确认加息周期已结束。
• 美国11月经济数据佐证了劳动力市场边际走弱、服务业有所降温，为未来货币政策转向铺平道路。

4. 价格驱动因子分析

• 基于模型回归，PCE通胀分项走势对黄金价格贡献最显著，其次是美元指数，综合反映机会成本与通胀因素是本轮金价上涨主因。
• 实际利率水平与美联储降息超预期时间差效率最为显著，是驱动黄金股估值修复的主要线索。

行业评级与建议

投资评级

• 行业评级：买入

内在驱动因素评估

• 美联储明确释放降息信号前后，黄金股将进入相对收益最佳兑现窗口，建议在政策立场释放后逐步布局中长期。
• 重点公司建议：银泰黄金、中金黄金、山东黄金、招金矿业、赤峰黄金。
• 重点跟踪指标：
  • 新增非农就业数据
  • 美联储降息路径
  • 各位黄金企业2024年产量增量预期

预警风险

• 美联储超预期维持高利率的时间或频繁发言出现误判
• 黄金生产企业成本控制能力不足导致单位含金量企稳难度
• 美国经济超预期走强推升市场对实际利率路径信心稳态溢价

**注：**本内容仅为摘要提炼，实际分析方法可参考完整报告。