20170713-联讯证券-联讯宏观专题研究_从领先指标看经济何时加速下行_13页_909kb

从领先指标看经济何时加速下行 总结

核心内容

本报告分析了当前中国经济的下行风险，主要从需求端出发，结合领先指标判断宏观经济未来的走势。重点分析了基建投资、房地产投资和制造业投资三大领域，以及出口对经济增长的支撑作用。整体判断为三季度经济大概率下行，并将在9月和11月出现加速下行的趋势。

主要观点

1. 基建投资面临下行压力

• 基建投资增速持续下滑，主要受资金来源限制影响，包括财政收支压力、城投债发行收缩、资金成本上升等。
• 50号文和87号文进一步规范了地方政府举债行为，导致部分项目无法获得外部融资。
• 政策时滞效应逐步显现，部分项目可能在后续月份停工，加剧经济下行压力。

2. 房地产投资增速放缓是趋势

• 房地产投资在2017年4月才出现拐点，滞后于销售增速一年。
• 新开工面积增速在2016年4月达到高点，竣工面积将从2017年9月开始集中释放，带来投资增速放缓。
• 土地购置费用对地产投资有显著支撑作用，但其增速已从2016年7月开始回落，未来仍有继续放缓压力。

3. 制造业投资前景不乐观

• 制造业投资与利润增速的相关性在2015年后显著减弱，利润改善不等于投资扩张。
• 2017年5月制造业子行业数据表明，投资与利润呈负相关。
• 实际利率（中票收益率 - PPI）领先制造业投资约6个月，当前实际利率处于高位，预计未来制造业投资将持续低迷。

4. 出口有短期支撑，但对经济增长贡献有限

• 美日欧是中国主要出口目的地，其制造业PMI领先中国出口增速约5-7个月，显示出口在后续月份仍有支撑。
• 人民币实际有效汇率滞后6个月与出口增速负相关，当前汇率走低，有助于出口。
• 然而，贸易余额仍为负增长，且净出口在支出法GDP中占比有限，不宜高估出口对经济的贡献。

关键信息

1. 基建投资

• 受政策限制，资金来源受限。
• 50号文和87号文的实施将加剧融资困难。
• 政策时滞导致后续月份基建投资可能加速下行。

2. 房地产投资

• 新开工面积增速高点在2016年4月，竣工滞后19个月，预计2017年9月开始释放。
• 土地购置费用增速从2016年7月开始回落，未来仍有放缓压力。
• 2017年9月和11月是房地产投资加速下行的关键节点。

3. 制造业投资

• 利润改善不能有效带动制造业投资。
• 实际利率领先制造业投资约6个月，当前实际利率处于高位，未来制造业投资将持续疲软。

4. 出口与贸易

• 美日欧制造业PMI对出口有领先作用，出口在三季度仍有支撑。
• 人民币实际有效汇率走低，短期利好出口。
• 贸易余额为负，出口对GDP的贡献有限。

结论

• 三季度经济大概率下行，9月和11月为加速下行的关键时间点。
• 基建投资、房地产投资和制造业投资均面临下行压力，出口虽有支撑，但不足以抵消整体经济下滑。
• 需关注政策执行效果、资金流动性、房地产竣工周期及制造业利润与投资的分化趋势。

风险提示

• 基建投资资金来源受限，政策效应逐步显现，加剧经济下行压力。

图表目录（简要说明）

分析师简介

• 李奇霖：联讯证券董事总经理，首席宏观研究员，执业编号S0300517030002。

投资评级说明

• 股票投资评级：基于公司股价与沪深300指数的对比，分为买入、增持、持有、减持。
• 行业投资评级：基于行业指数与沪深300指数的对比，分为增持、中性、减持。

免责声明

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