20171017-招商证券_香港_-收购普华和顺的生物材料业务_4页_1mb

泰邦生物 (CBPO US) 公司报告总结

核心内容概述

泰邦生物（CBPO US）近期宣布以股份形式收购普华和顺（1358HK）的医用生物材料附属公司天新福80%股权，交易代价为5.13亿美元，同时向普华和顺发行550万股新股。交易完成后，普华和顺将成为泰邦生物的最大股东，持股比例为16.7%。此次收购标志着泰邦生物向医疗器械领域拓展，特别是人工硬脑膜及高纯度胶原蛋白产品。

主要观点

• 收购交易：交易以股份支付为主，不涉及现金交易。天新福在2014年国内市场份额约为37%，是行业领先企业。
• 协同效益：管理层认为此次收购在销售方面具有潜在协同效益，尤其是天新福的销售团队可帮助推广泰邦的血浆产品，如人凝血酶原复合物（PCC）、人纤维蛋白原和纤维蛋白粘合剂。
• 盈利预测：我们预测天新福在2017-2018年的净利润将实现年化增长约20%。
• 估值调整：由于业务范围的扩展，我们将估值方法从现金流量折现法调整为分类加总估值法，目标价由原先的129美元下调至104.3美元，主要基于当前估值偏低（15倍2018年预测市盈率）及血液制品的高门槛属性。
• 维持买入评级：尽管协同效益有限，但鉴于公司估值偏低及血液制品的高利润空间，我们维持买入评级。

关键信息

收购详情

• 交易方式：股份支付
• 交易金额：5.13亿美元
• 股权比例：泰邦生物收购天新福80%股权
• 普华和顺持股：16.7%
• 天新福业务：高纯度胶原蛋白制造人工硬脑膜
• 2016年业绩：收入2.47亿元人民币，净利润1.51亿元人民币

收入与盈利预测

• 2017-2018年净利润（非GAAP）：预计分别为141百万美元和183百万美元，年化增长约30%
• 2018年每股盈利（非GAAP）：预计为5.38美元
• 市盈率：2018年预测市盈率为15倍，低于行业平均水平
• 市净率：2018年预测市净率为2.1倍

血液制品市场

• 人纤维蛋白原市场：泰邦已取得相关生产批文，预计2018年收入为4,100万元人民币，净利润贡献为2,100万元人民币
• 市场格局：国内约7亿元人民币市场规模，泰邦预计占8%市场份额
• 价格趋势：自2015年监管放宽以来，价格已上涨一倍以上

财务预测表

• 资产总计：预计2018年将达到1,426百万美元
• 净现金：预计2018年年末净现金为452百万美元
• 净利润（非GAAP）：预计2018年为183百万美元
• 每股盈利（非GAAP）：预计2018年为5.38美元

财务比率

• 毛利率：预计2018年为64.5%
• 经营利润率：预计2018年为40.0%
• 净利润率：预计2018年为30.1%
• ROE：预计2018年为13.8%

营运能力

• 存货日数：预计2018年为430天
• 应收贸易账款日数：预计2018年为38天
• 应付账款日数：预计2018年为21天

投资评级

• 公司投资评级：买入
• 定义：预期股价在未来12个月内上升10%以上

结论

泰邦生物通过收购天新福，进一步拓展其在医疗器械领域的业务，特别是人工硬脑膜和高纯度胶原蛋白产品。尽管协同效益有限，但公司估值偏低，且血液制品市场具有较高的利润空间，因此我们维持买入评级。未来12个月目标价为104.3美元，较当前股价有约29%的上涨空间。