20260724-东吴证券-和邦生物_和邦转债_磷源固本_农化兴邦_转_机系列_三_东吴固收李勇_陈伯铭_20260724_19页_4mb

和邦生物/和邦转债总结

核心内容

和邦生物是一家以矿业资源和化工制造为核心的资源化工一体化平台型企业，业务覆盖双甘膦/草甘膦、液体蛋氨酸、联碱、光伏玻璃及矿产品等多个板块。公司依托盐矿、磷矿等资源储备及核心产品工艺积累，形成“上游资源保障+中游低成本制造+下游多品类变现”的经营格局。2026年，公司有望由“多板块周期下行共振”切换至“化学业务量价修复+矿业产量扩张+资源价值重估”的利润修复逻辑。

主要观点

• 化工主业修复：公司化工主业处于周期底部修复阶段，蛋氨酸成为利润增量来源，双膦业务具备修复弹性，联碱及光伏玻璃拖累有望边际减弱。
• 资源端价值重估：公司国内磷矿业务逐步放量，毛利率稳定，海外Wonarah磷矿具备高品位和低杂质特征，未来具备较强利润弹性。
• 转债投资价值：和邦转债（113691.SH）为AA评级，剩余规模约45.99亿元，剩余期限约4.27年，具备正股底部支撑和中长期向上空间，属于底仓平衡型转债标的。

关键信息

1. 资源化工一体化平台

• 公司战略围绕“资源获取—基础化工—精细化工/生物化工”构建纵向一体化体系。
• 业务涵盖双甘膦、草甘膦、液体蛋氨酸、联碱、光伏玻璃及矿产品。
• 公司拥有51宗矿权，资源类型包括磷、盐、硅、锂、金、银、铜、铅锌等。

2. 困境识别

• 价格下行与库存高企：联碱、光伏玻璃等业务因供需失衡导致价格持续承压，库存高位使行业利润持续下滑。
• 资产减值集中释放：2025年资产减值损失扩大至7.63亿元，成为利润拖累因素。
• 费用结构变化：销售费用压缩，管理费用上升，研发投入低，财务费用阶段性抬升。

3. 反转确认

• 双膦业务修复：2025年毛利率由-0.55%修复至7.14%，公司50万吨双甘膦、35万吨草甘膦项目按计划推进，新增产能有望放大利润弹性。
• 蛋氨酸业务增长：2022—2025年蛋氨酸收入由6.13亿元增至18.85亿元，毛利率提升10.24pct，2025年毛利增长约155%，进入利润兑现阶段。
• 矿业业务升级：2025年磷矿业务实现净利润1.86亿元，毛利率66.87%；预计2026年矿业板块收入可达4-6亿元，毛利贡献2.56-3.96亿元，定位由辅助业务升级为核心利润支柱。

4. 未来展望

• 盈利结构改善：2025年公司完成利润底部确认，2026年进入主业修复与资源放量共振阶段。
• 利润弹性来源：蛋氨酸、双膦、矿业及纯碱业务将逐步释放盈利弹性，推动公司由传统周期化工企业向资源保障型一体化平台升级。
• 转债投资逻辑：和邦转债具备高评级支撑，左侧强赎倾向审慎，期权价值偏低估，具备中长期增长潜力。

风险提示

• 蛋氨酸价格回调风险：5月报价跳涨后实际成交跟进待验证，新和成扩产及安迪苏试产可能影响行业供给格局。
• 草甘膦价格回落风险：4月价格翻倍后出现回调，全年虽维持高位但波动可能加大。
• 纯碱价格进一步下探风险：若纯碱价格继续下探，可能对公司营收造成压力。
• 矿业投产节奏不确定性：矿产项目推进存在不确定性，可能影响资源价值释放节奏。

附：和邦转债关键指标

• 当前价格：150.078元
• 转换价值：118.000元
• 转股溢价率：27.18%
• 评级：AA
• 剩余规模：约45.99亿元
• 剩余期限：约4.27年

总结

和邦生物当前处于周期底部修复与资源价值重估并行阶段，化工主业具备恢复弹性，蛋氨酸和双膦成为利润增长的主要驱动力，磷矿资源逐步放量并成为利润核心支柱。和邦转债具备高评级支撑及中长期增长潜力，是兼具周期修复与资源重估的双低平衡型转债标的，值得关注。