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债券市场定期报告总结（2015-12-28）

核心内容概览

本报告聚焦于信用债市场，分析了2015年12月28日当周的市场动态，包括信用评级调整、市场回顾、信用事件、发行与交易情况等。报告强调了在收益率下行和监管加强的背景下，精细化择券以应对估值风险的重要性。

主要观点

1. 信用评级调整回顾

• 评级调整情况：上周仅有1家发行人及其发行债券发生跟踪评级调整，1家发行人评级展望发生调整，包括城投企业和非城投企业。
• 调整详情：
  • 新希望集团有限公司：评级上调，主体/展望为AA+/稳定。
  • 鞍山高新技术产业投资有限公司：评级展望调整至负面，主体/展望为AA-/正面。
• 无质押资格变动：上周没有涉及交易所质押资格发生变化的债券。

2. 信用市场展望

• 监管趋势：债市监管部门进一步认可信用市场化趋势，强调事中事后风险控制。
• 政策影响：
  • 证监会：方星海在国务院吹风会上明确表示“打破刚性兑付”。
  • 央行：潘功胜强调完善宏观审慎管理框架，加强对债券市场杠杆操作的监管。
  • 中证登：执行质押回购折算率动态调整政策。
• 投资建议：
  • 在收益率下行、监管趋严的环境下，建议选择流动性好、杠杆能力较强的短久期中高等级债券。
  • 重点关注区域和系统性风险因素，如房地产作为抵押品的估值稳定性和变现能力。

3. 产业债市场分析

• 优质产业债仍是优选：在弱经济、宽货币、资产荒背景下，优质产业债具有较高吸引力。
• 行业分化明显：防踩雷成为2016年投资重点，尤其是供给侧结构性改革下的产能过剩行业。
• 兼并重组与违约风险：兼并重组引发的违约概率相对较低，但需关注重组模式及关联方资产负债情况。
• 去产能长期影响：去产能过程将带来流动性风险、估值风险及违约风险，需长期关注。

4. 城投债市场分析

• 城投债优选策略：建议综合考虑地方政府与地方产业双维度，筛选财政状况佳、募投项目合规、经营性资产完备、运营独立性高的个券。
• 信用资质因素：
  • 自身造血能力：城投主体主营业务多为公益性项目，造血能力差异主要取决于个体。
  • 或有负债压力：城投主体对外担保规模大或被担保主体信用资质差，将增加其或有负债压力。
  • 地方政府财政实力：经济实力下滑及土地出让收入减少将影响对城投的支持力度。
  • 估值风险：多因素并发地区城投债面临更大估值风险。

关键信息

一级市场回顾

• 发行规模：非金融企业短融、中票、企业债和公司债合计发行约1168亿元，偿还约684亿元，净融资约484亿元。
• 城投债情况：城投债发行约33亿元，偿还约219亿元，净融资约-186亿元。
• 发行利率：整体呈小幅下行趋势，各等级下行幅度在0-4BP，中高等级下行较多。

二级市场回顾

• 成交量：银行间和交易所信用债合计成交7410亿元，成交量显著下滑但仍处于年内高位。
• 收益率变化：
  • 利率品：收益率显著下移，1年期下行7BP至2.29%，10年期下行13BP至2.81%。
  • 信用品：收益率以下行为主，高等级及中长期限下行幅度更大。
• 信用利差：总体缩窄，高等级缩窄幅度较大，部分等级利差有所扩大。
• 交易所市场：公司债和企业债成交活跃，净价涨跌情况分化。

信用事件回顾

1. 中小企业集合票据风险事件

• 风险提示：数只中小企业集合票据联合发行人发布风险提示公告，显示资金链紧张，偿债专户余额不足。
• 担保人：多数债券由中债资信担保，担保人信用资质较高。
• 投资建议：优选信用资质高、无担保违约历史的专业增信机构增信的债券。

2. 舜天债风险事件

• 背景：舜天船舶面临重整申请，公司资不抵债，外部评级连续下调至B。
• 担保情况：12舜天债附有第三方信用担保，担保人为江苏省国信资产管理集团有限公司，信用资质较高（AAA）。
• 兑付保障：该债券兑付应能够保障，但需关注后续进展。

市场走势分析

1. 一级市场发行利率变化

• 1年期：各等级下行0-4BP，重点AAA等级下行2BP。
• 3年期：各等级下行2-4BP，重点AAA等级下行3BP。
• 5年期：各等级下行3-4BP，重点AAA等级下行4BP。
• 7年期：各等级下行2-4BP，重点AAA等级下行3BP。

2. 二级市场收益率变化

• 银行间市场：
  • 短融：1年期各等级下行0-14BP，3年期各等级下行13-21BP。
  • 中票：1年期各等级下行0-14BP，3年期各等级下行13-21BP。
  • 企业债：3年期各等级下行14-21BP，5年期各等级下行12-17BP。
  • 城投债：3年期各等级下行19-24BP，5年期各等级下行14-18BP。
• 交易所市场：
  • 公司债：部分债券净价上涨，部分下跌。
  • 企业债：多数债券净价上涨，部分下跌。

投资策略建议

• 流动性优先：建议选择流动性好、杠杆能力较强的短久期中高等级债券。
• 风险控制：关注区域和系统性风险，特别是房地产作为抵押品的估值和变现能力。
• 产业债：优选中高等级国企，关注行业分化及防踩雷策略。
• 城投债：综合地方政府与地方产业因素，优选财政状况佳、募投项目合规、经营性资产完备、运营独立性高的个券。

附录信息

• 分析师信息：
  • 孙彬彬：招商证券研发中心债券研究主管，经济学博士。
  • 周岳：招商证券研发中心债券分析师，经济学硕士，CFA。
  • 高志刚：招商证券研发中心债券分析师，金融硕士。
• 资料来源：WIND、中国货币网、上交所、深交所、招商证券。

总结

本报告指出，在收益率持续下行、监管趋严的背景下，精细化择券是防范估值风险的关键。产业债和城投债均面临不同风险，需分别采取策略。对于产业债，应关注行业分化和防踩雷；对于城投债，需综合地方政府与地方产业因素进行筛选。此外，报告还分析了近期信用事件，强调了对第三方担保人信用资质的重视。整体来看，市场仍处于配置窗口期，需谨慎评估风险与收益。