20161030-招商证券-凯发电气-300407.SZ-地铁业务逐步迎来爆发_并购德国保富成就轨交电气龙头_20页_2mb_2mb

凯发电气（300407.SZ）投资分析总结

核心内容

凯发电气（300407.SZ）在2016年10月28日发布三季度业绩公告，前三季度归属于母公司所有者的净利润为9691.49万元，同比增长81.02%；营业收入为2.94亿元，同比增长0.57%。当前股价为18.23元，目标估值区间为22.06-22.16元，公司维持“强烈推荐-A”的投资评级。

主要观点

• 地铁业务增长显著：公司50%以上的营业收入来自城轨地铁行业，预计未来三年地铁业务占比将上升至70%以上。2016年Q3单季度新增订单3.1亿元，恢复了高速增长。
• 并购德国保富，拓展业务范围：公司通过并购德国保富，实现了从电力二次设备向一次设备的全面覆盖，提升其在轨交电气设备领域的龙头地位。
• 业绩受并购影响：公司2016年前三季度营业利润同比下降68.02%，主要由于并购费用增加及应收账款坏账计提。但净利润同比增长79.72%，因并购产生的营业外收入贡献显著。
• 行业前景乐观：中德两国轨交行业均处于增长阶段，尤其是中国“十三五”期间铁路投资预期增长25-35%，城轨投资增长50-70%。
• 财务状况稳健：公司资产负债率较低，财务风险可控，融资空间较大，可通过抵押和质押方式获取融资支持并购。

关键信息

股价与估值

• 当前股价：18.23元
• 目标估值：22.06-22.16元
• 2016年PE为43.2，PB为5.6

营收与利润

• 2016年前三季度营收2.94亿元，同比增长0.57%
• 归母净利润9691.49万元，同比增长81.02%
• 营业利润0.18亿元，同比下降68.02%

并购情况

• 并购交易对价为1,325万欧元，实际支付1,828.4万欧元，合计人民币13,691万元
• 并购后产生营业外收入8,224万元，拉高净利润
• 标的公司包括RPS、天津保富、BB Signal，其中RPS和BB Signal为亏损状态，但具有技术优势和海外市场经验

财务数据与比率

• 毛利率：2016年前三季度为42.37%，同比下降2.04%
• 销售费用率：2016年前三季度为7.28%，略升0.09个百分点
• 管理费用率：2016年前三季度为21.28%，同比上升4.59个百分点
• 财务费用率：2016年前三季度为2.95%，同比上升3.55个百分点
• 营业外收入：8,224万元
• 净资产收益率（ROE）：2016年前三季度为12.9%

资产负债率

• 2016年第三季度资产负债率上升至49.71%，较去年同期增长22.86个百分点
• 公司总资产负债率在行业中处于较低水平，财务压力不大

市场与行业前景

• 中国“十三五”期间铁路投资预计达3.5-3.8万亿元，比“十二五”增长25-35%
• 城轨投资预计增长50-70%，对应投资规模达1.7万亿-2万亿元
• 德国铁路投资预算从每年4亿欧元增至8亿欧元，接触网系统市场容量预计持续增长

并购影响

• 并购后公司营业收入将大幅提升，2016年全年有望显著增长
• 标的公司经营效率较高，资产较轻，有利于提升公司整体营运能力
• 并购可能短期内拖累公司利润率，但有望实现长期协同效应

风险提示

• 轨交投资不达预期
• 并购整合不达预期

总结

凯发电气凭借地铁业务的快速增长及并购德国保富，实现了从二次设备向一次设备的全面覆盖，增强了其在轨交电气设备领域的竞争力。尽管并购导致短期财务费用增加，但营业外收入显著拉高了净利润。公司财务状况稳健，资产负债率处于较低水平，具备一定的融资能力。中德两国轨交行业均处于增长阶段，为公司提供了良好的市场前景。未来，公司有望通过并购带来的协同效应，提升其整体盈利能力与市场占有率。