策略专题研究：A股进化论，全面注册制后的生态再审视-20230801-华泰证券-24页_729kb

A股进化论：全面注册制后的生态再审视

核心内容概览

全面注册制实施后，A股市场在供给、需求和交易三个维度呈现出显著变化，标志着资本市场改革进入新阶段。随着政策导向的明确，市场生态逐步向成熟市场靠拢，展现出机构化、国际化和长线化的发展趋势。

主要观点

供给端变化

• 新旧资产更迭加速：2023年第二季度，A股上市公司数量稳步增长，A股流通市值小幅回落，表明市场在全面注册制背景下加速更新。
• AI赋能新经济/硬科技发展：A股新经济和硬科技市值占比显著提升，硬科技市值占比突破35%。AI技术发展与先进制造业融合，推动新经济含量接近70%，显示AI对资本市场的影响日益增强。
• 民营经济含量小幅回落：在“中特估”政策和经济修复动能放缓背景下，民营企业的自由流通市值占比小幅回落至45.5%。政策支持民营经济高质量发展，未来有望回升。

需求端变化

• 指数化投资比重提升：截至2023年第二季度，中国公募指数化投资比重达19.4%，接近美国2010年水平。主题型ETF成为指数化投资的核心驱动力。
• 外资参与度提升：23Q2外资成交占比提升至12.0%，与韩国、中国台湾股市接近。A股国际化程度提升，与美股、港股相关性增强，但仍低于成熟市场水平。
• 资金长线化起步：个人养老金制度的实施标志着长线资金入市的开始，预计未来将有大量资金进入A股市场，推动市场结构进一步优化。

交易端变化

• 波动率回落：2023年第二季度，沪深300年化波动率接近成熟市场，与发达市场指数的相对波动率回落至4%。
• 换手率下降：23Q2A股换手率回落至276.15%，较Q1的301.49%有所下降，可能与经济修复预期减弱及海外流动性反复有关。
• IPO市场化推进：23Q2A股IPO破发率升至26%，表明投资者对资产质量的关注度提升，首发表现更趋近成熟市场形态。

关键信息

• 注册制全面实施：2023年4月10日主板注册制首批10只新股上市，标志着A股全面进入注册制时代。
• 直融比例提升：流量法下，中国非金融企业直融比重提升至10.0%，显示资本市场功能逐步健全。
• 资产证券化率提升：23Q1中国广义资产证券化率提升至94.3%，接近2010年美国、2015年日本的水平。
• 退市率上升：2020年12月退市新规实施后，A股年化退市率提升至1.0%，但仍低于成熟市场。
• 机构持股比例上升：23Q1A股机构投资者持股占比达51%，其中公募基金占比最高，显示市场机构化程度加深。
• ETF发展加速：主题型ETF市场升温，推动指数化投资比重提升，尤其在TMT类ETF中表现突出。
• 长线资金潜力：个人养老金制度的启动，预计每年将有约1.7万亿元资金流入资本市场，其中20%可能投向A股，带来新的投资动能。

风险提示

1. 资本市场改革进度低于预期：若改革进展不及预期，可能影响A股生态变迁趋势。
2. 全球风险偏好大幅回落：若全球风险偏好下降，可能导致资金避险，影响A股改革进程。

结论

全面注册制的实施加速了A股市场的供给端更新、需求端优化和交易端成熟化。市场逐步向成熟市场靠拢，机构化、国际化和长线化趋势明显，为资本市场注入新的活力。然而，改革进程仍面临诸多挑战，需持续关注政策落地与市场反应。