深度报告-20220714-华安证券-卫星化学-002648.SZ-原料轻质成趋势_轻经龙头迎重估_67页_7mb

报告摘要

卫星化学：轻烃化工龙头迎重估

核心内容

卫星化学作为国内轻烃化工龙头企业，凭借其在C2和C3产业链的布局，形成了“双基地双链条”的产业格局，具备显著的规模化和一体化优势。公司已建立起完整的轻烃化工产业链，包括丙烷脱氢（PDH）、乙烷裂解、聚丙烯、丙烯酸、丙烯酸酯、SAP、高分子乳液等，同时积极布局新能源和新材料领域，如电池级碳酸酯、α-烯烃、POE、EAA等。

在碳中和背景下，轻质化原料成为全球烯烃行业的主流趋势，轻烃路线因低碳环保、成本优势及投资强度低等特性，具有不可逆的发展前景。卫星化学通过布局轻烃化工，成为国内首批建设丙烷脱氢项目的企业，并且是第一个完成进口纯乙烷裂解制乙烯的企业，抢占先机。

主要观点

轻烃化工趋势：全球烯烃行业正向原料轻质化转型，轻烃路线成为主流，具有显著的低碳和成本优势。
卫星化学优势：公司深耕轻烃产业链，具备成本优势、供应链壁垒和一体化布局，使其在行业中占据领先地位。
C3产业链：丙烯酸及酯产业具有高景气度，卫星化学产能全国第一、全球前三，一体化布局带来盈利弹性与韧性。
C2产业链：乙烷裂解具有长期成本竞争力，且其供应链壁垒高，难以复制，卫星化学已成功打通所有环节。
新材料布局：公司通过投资绿色化学新材料产业园，布局高附加值产品，提升产品结构，增强竞争力。

关键信息

一、卫星化学：厚积薄发，业绩增长快车道

公司已形成“C2+C3”双碳产业布局，覆盖乙烯和丙烯产业链。
嘉兴基地主要布局C3产业链，连云港基地布局C2产业链。
2016-2021年，公司营收年复合增速达32%，归母净利润年复合增速达64%。
公司实施股权激励计划，十年合伙人计划绑定核心人才，确保长期稳定发展。

二、全球原料轻质化趋势下轻烃化工优势凸显

流程短、收率高：乙烷裂解和PDH是流程最短、收率最高的路线，乙烯收率可达100%。
低碳环保：轻烃路线碳排放量远低于煤头和油头路线，符合国家政策导向。
能耗低：轻烃路线能耗远低于煤制烯烃和石脑油裂解，更符合绿色发展趋势。
副产氢气：轻烃路线可副产高纯度氢气，可用于氢能产业链，降低成本并创造新价值。
投资强度低：乙烷裂解和PDH投资强度远低于煤化工和油化工路线，具备较强竞争力。

三、丙烯产业链：规模化及一体化筑造护城河

丙烯酸及酯行业：卫星化学是国内丙烯酸及酯龙头企业，产能全国第一、全球前三，具有明显规模化优势。
PDH延伸产业链：公司通过PDH延伸至丙烯酸、丙烯酸酯、SAP等，提升盈利弹性。
丙烯酸需求增长：2020年全球丙烯酸需求约640万吨，我国年复合增速达10.8%，预计2025年将增长至440万吨。
SAP市场：卫星化学是国内主要SAP生产商之一，占全国产能的10%，具备技术壁垒和市场竞争力。
丙烯酸行业洗牌结束：行业集中度提升，卫星化学具备成本和产能优势。

四、乙烯产业链：乙烷裂解具有长期的成本竞争力

乙烯自给率低：我国乙烯自给率仅64%，进口替代空间大。
乙烷裂解成本优势：乙烷裂解成本长期低于其他路线，尤其在高油价下优势更加明显。
美国乙烷供大于求：乙烷价格长期低位，受美国页岩气革命影响，乙烷裂解项目难以复制。
供应链壁垒高：乙烷资源获取和运输成本高，卫星化学通过长期合约和合资方式锁定供应链。
乙二醇布局：公司通过调整产品结构，布局聚醚大单体等产品，提高产业链灵活性。

五、发挥平台优势，新材料多点开花

绿色化学新材料产业园：总投资约150亿元，布局电池级碳酸酯、α-烯烃、POE、EAA等新材料。
电池级碳酸酯：公司具备EO酯交换法工艺，计划建设75万吨产能，具备成本优势。
α-烯烃和POE：公司布局α-烯烃和POE，前者为POE关键原料，后者在汽车和光伏领域具有应用潜力。
新能源化学品：公司积极布局新能源赛道，顺应行业发展趋势，提升附加值。

盈利预测与投资建议

营收预测：2022-2024年，预计公司营收分别为456.37亿元、492.51亿元、549.96亿元，同比增长59.8%、7.9%、11.7%。
净利润预测：2022-2024年，预计公司归母净利润分别为86.72亿元、104.42亿元、129.79亿元，同比增长44.4%、20.4%、24.3%。
估值：当前股价对应PE为7、6、5倍，估值明显低于可比公司，存在明显低估。
投资建议：维持“买入”评级，认为卫星化学在轻烃化工领域具有不可复制的竞争优势，未来成长空间广阔。