债券违约_温故知新_四之聚焦经营管理_从特殊收付款模式_看企业违约端倪_18页_1mb

企业违约与特殊收付款模式分析总结

核心内容

本文通过分析四川圣达和春和集团的债券违约案例，探讨了特殊结算模式对企业流动性及经营风险的影响。重点在于揭示企业在采购和销售过程中采用的特殊收付款方式如何加剧资金压力，最终导致企业违约。

主要观点

1. 特殊结算模式对流动性的影响

• 先款后货：采购环节中，企业需先支付货款，这会导致资金占用，增加财务负担。
• 先货后款：销售环节中，企业需先发货，再收款，导致现金流回笼缓慢，加剧资金紧张。
• 分期付款：在造船等行业中，分期付款模式要求企业垫资生产，增加了资金压力。

2. 行业特性与结算模式

• 造船业：由于合同付款条件苛刻，船东通常只支付少量预付款，导致造船企业需垫资生产，流动性风险极高。
• 房地产建筑业：同样具有先垫资、后回款的特性，企业资金流长期处于紧绷状态。

3. 企业议价能力与结算模式

• 企业若在上下游议价中处于弱势，更可能采用加重资金压力的结算方式。
• 投资者需关注企业是否在特殊时期改变了结算方式，以识别潜在的经营风险。

关键信息

企业案例分析

四川圣达

• 背景：公司原本从事焦炭业务，后转向汽车制动鼓、生铁、茶叶等。
• 违约情况：2015年12月首次违约，2016年4月召开债券持有人会议，2019年5月仍未完成兑付。
• 违约原因：
  • 主营业务盈利能力差，生铁和制动鼓业务亏损严重。
  • 采购和销售环节采用特殊结算方式，资金占用大，现金流枯竭。
  • 应收账款周转率大幅下降，低于行业平均水平，回款速度慢。

春和集团

• 背景：以船舶制造为主业，涉及海洋工程装备、贸易等。
• 违约情况：2016年5月首次违约，“12春和债”在2018年再次违约。
• 违约原因：
  • 船舶制造行业结算模式特殊，需大量垫资，且尾款支付条件苛刻。
  • 2015年以来，船东频繁修改订单、延迟交船或撤销订单，导致企业资金紧张。
  • 融资环境恶化，外部融资受限，导致现金流枯竭，最终违约。

财务指标分析

违约前负面事项

圣达

• 2014年转让子公司股权
• 2014年11月生铁业务停工
• 2015年主体评级下调至C，债项评级下调至B

春和

• 2015年6月主体评级下调至AA-
• 2015年10月推迟披露财报
• 2016年5月子公司破产重整
• 2016年5月主体评级下调至CCC

投资者启示

1. 警惕特殊结算模式：

   • 特殊结算模式可能导致企业流动性危机。
   • 对于行业本身结算模式特殊的企业，需关注行业周期及外部因素冲击。
   • 若企业议价能力弱，可能被迫采用特殊结算方式，增加资金压力。

2. 关注上下游议价能力和资产质量及周转效率：

   • 议价能力：通过经营活动收现比、付现比、应收账款/所有者权益、经营性现金流入/流动负债等财务指标进行评估。
   • 资产质量及周转效率：关注应收类款项坏账、存货周转率、应付预付周转效率等指标，以判断企业资金占用情况及资产变现能力。

风险提示

• 政策风险：外部政策变化可能对企业经营产生重大影响。
• 企业经营风险：特殊结算模式及行业周期变化可能导致企业现金流枯竭，进而违约。

研究小组介绍

• 靳毅：首席分析师，北京大学理学硕士、经济双学士，负责固定收益研究。
• 张赢：上海财经大学应用统计硕士，负责可转债、银行研究。
• 姜雅芯：武汉大学金融硕士，负责信用债、可转债研究。
• 吕剑宇：乔治华盛顿大学统计学硕士，负责宏观、利率方向研究。

投资评级标准

• 行业投资评级：
  • 推荐：行业基本面向好，行业指数领先沪深300指数。
  • 中性：行业基本面稳定，行业指数跟随沪深300指数。
  • 回避：行业基本面向淡，行业指数落后沪深300指数。
• 股票投资评级：
  • 买入：相对沪深300指数涨幅20%以上。
  • 增持：相对沪深300指数涨幅介于10%～20%之间。
  • 中性：相对沪深300指数涨幅介于-10%～10%之间。
  • 卖出：相对沪深300指数跌幅10%以上。

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