20180909-招商证券-债市每周观点_债市_枷锁_该如何才能解脱__13页_1mb

债券市场定期报告总结（2018年9月9日）

核心内容概述

本报告分析了2018年9月初中国债券市场的运行情况，重点探讨了债市面临的多重冲击因素，包括地方政府债供给、美联储加息、财政刺激措施以及经济高频数据回暖、CPI阶段性回升等。同时，对国债期货和可转债市场进行了策略建议与市场分析。

一、债市策略：期待反弹行情

主要观点

• 市场现状：债市进入“沉睡”状态，长端利率波动率降低，成交量萎缩，多空僵持。
• 市场阻力：债市面临“多事之秋”，包括地方政府债冲击、美联储加息、财政刺激措施的最后窗口期、限产问题以及CPI阶段性回升等。
• 反弹预期：若4.3%阻力位有效，债市有望迎来30bp以上的反弹行情。

债市“枷锁”分析

1. 第一重枷锁：汇率约束

   • 短端利率是否下行取决于汇率稳定性。
   • 若央行不跟随加息，短端利率债仍有下行空间。
   • 若央行跟随加息，则短端利率债下行空间被“锁死”。

2. 第二重枷锁：通胀预期

   • CPI走势预计温和上行，但中枢维持在2%附近。
   • 通胀温和上行不一定会导致利率上行，历史经验表明有时利率仍可能下行。
   • PPI向CPI传导受阻，主要因工业行业议价能力下降。

二、流动性观察

资金面情况

• 本周流动性：总体均衡，资金利率先下后上，震荡上行。
• 央行操作：等量续作MLF，无逆回购到期，流动性未明显收紧。
• 下周展望：缴税因素和地方债供给可能带来边际收紧。

资金利率变化

同业存单表现

• AAA等级3M及6M期限同业存单收益率下行，分别为2.65%和3.17%。
• 9M期限同业存单收益率持平，为3.45%。
• 其他等级和期限存单收益率总体震荡下行。

三、国债期货策略

市场表现

• 债市整体横盘震荡，资金面边际收紧。
• 期现分化明显，基差策略与跨品种策略成为关注重点。

基差策略

• 推荐做空TF1812基差，但修复空间有限，需及时平仓。
• TF1809合约即将退市，IRR为负，基差可能收窄。
• 10年期国债期货IRR未高，修复空间有限。

跨品种策略

• 推荐中期做平曲线，因长端利率将追随短端利率下行。
• 当前T-TF价差为100.615，中期可关注该策略。

四、可转债策略

市场回顾

• 转债指数表现：周跌0.24%，股市整体弱势。
• 板块表现：科技、5G、云计算、半导体等板块表现较好，而消费类板块如食品饮料、家用电器领跌。
• 个券表现：兄弟转债、艾华转债等领涨；星源转债、康泰转债等领跌。

估值表现

• 转股溢价率集中在10%-30%区间，债性和股性较为平均。
• 部分转债如17浙报EB、洪涛转债等债性极强；小康转债、康泰转债等股性极强。

策略建议

• 建议关注科技板块相关个券，如5G、云计算、半导体等。
• 4G收尾，5G建设将提速，带动运营商及产业链盈利修复。
• 半导体行业销售额和净利润增长较快。
• 云计算业务增长确定性较强，公有云将成为重点发展方向。

五、风险提示

• 正股股价不及预期
• 基本面超预期
• 股市风格转换
• 转债估值压缩

六、分析师信息

• 李豫泽：招商证券债券分析师，同济大学产业经济学硕士。
• 季宸：招商证券债券分析师，南京大学经济学学士，伦敦政治经济学院理学硕士。
• 王菀婷：招商证券研究助理，上海财经大学管理学博士。

七、招商证券债券信用评分符号

八、重要声明

• 本报告由招商证券编制，具有证券投资咨询业务资格。
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