德银-欧洲-金属与采矿业-欧洲采矿业2018年展望：优势依旧，2018指南-20171201-43页_3mb

欧洲金属与采矿行业2018展望总结

核心内容

本报告由德意志银行发布，日期为2017年12月1日，主要分析2018年欧洲金属与采矿行业的前景，包括行业周期、铜、成本和资本分配等方面。报告指出，尽管需求增长放缓，但行业仍有进一步上行空间，并推荐了一些公司。

主要观点

• 行业周期：尽管中国需求放缓，但市场预期并未出现崩溃。行业供应端支持，预计2018年需求将逐步减缓而非急剧下降。行业盈利预期仍偏保守，德意志银行预测EBITDA将领先共识约10%。
• 铜市场：铜是首选金属，预计2018-2020年面临供应挑战，包括劳动力、国家和项目风险。德意志银行预测2018/19年铜价将达297美分/磅和315美分/磅，高于市场共识。
• 成本上涨：2018年成本预计上升5%以上，主要由汇率、油价和其他投入成本以及劳动力成本推动。铝的成本压力最大，因此德意志银行下调了NYH和S32评级。
• 资本分配：资本纪律是关键，市场对增长的预期将更加关注。大型企业资本支出预计增加超过10%，但仍低于正常水平。中周期自由现金流收益率预计为8-11%，若转化为5%的股息，将成为市场最具吸引力的板块之一。
• 推荐股票：推荐Glencore、Rio Tinto和First Quantum Minerals，认为它们具有较高的增长潜力和合理的估值。同时，下调Antofagasta、Norsk Hydro和South32的评级。

关键信息

推荐与估值

• Glencore：买入，目标价430英镑。具有较强的铜、锌、镍、钴等基础金属敞口，2018年EBITDA和EPS预计领先共识7%和19%。
• Rio Tinto：买入，目标价4500英镑。公司注重成本削减和生产力提升，资本支出和股息回报强劲，预计2018年自由现金流将转为正值。
• First Quantum Minerals：买入，目标价20加元。铜产量增长领先，且Cobre Panama项目进展顺利，预计2018年实现自由现金流转正。

估值与风险

• Glencore：采用NPV和SOTP估值方法，WACC为8.9%。关键风险包括大宗商品价格波动和运营货币变化。
• Rio Tinto：采用DCF估值方法，WACC为9.3%。关键风险包括铁矿石、铜、煤炭和铝价格变动。
• First Quantum Minerals：采用NPV、EV/EBITDA和FCF收益率方法进行估值。关键风险包括铜价低于预期、赞比亚货币升值和油价上涨。

行业趋势

• 季节性因素：11月至4月是商品价格和行业表现最强的时期，过去20年平均绝对回报为11%。
• 中国需求：2018年需求放缓，但不会崩溃，且冬季污染控制政策可能加剧这一趋势。
• 资本支出：大型企业资本支出预计增加，但仍将低于正常水平。中周期自由现金流收益率预期为8-11%，若转化为股息，将极具吸引力。

公司评级变化

图表摘要

• 图1：2018年股息收益率和回购（基础情景）。
• 图2：大型企业2018年EV/EBITDA。
• 图3：11月至4月季节性趋势支持。
• 图4：铜市场进入结构性短缺。
• 图5：大型企业资本支出趋势和“正常化”预测。
• 图6：中周期自由现金流收益率，RIO和GLEN可实现8-11%。
• 图7：估值与推荐（基于DB价格）。
• 图8：估值与推荐（基于现货价格）。
• 图9：2018年EBITDA - DB与共识对比。
• 图10：2018年EPS - DB与共识对比。
• 图11：DB大宗商品价格预测。
• 图12：2017年EBITDA - 铜和基础金属占比。
• 图13：2020年EBITDA - 铜和基础金属占比。
• 图14：集团铜产量。
• 图15：集团锌产量。
• 图16：GLEN净债务与净债务/EBITDA。
• 图17：铜EBITDA占总EBITDA比例。
• 图18：RIO 2018年EBITDA结构。
• 图19：RIO资本支出（2014-2019E）和正常化情景。
• 图20：FQM NPV按业务板块。
• 图21：FQM EBITDA按业务板块。
• 图22：FQM铜产量按业务板块。
• 图23：FQM资本支出按业务板块。
• 图24：FQM净债务与净债务/EBITDA。
• 图25：FQM现金流来源与使用。
• 图26：MSCI金属与采矿指数相对MSCI欧洲指数表现。
• 图27：EBITDA - 大型公司。
• 图28：股息回报与资本支出比例 - 大型公司。
• 图29：盈利修订动量。
• 图30：中国粗钢供需调整。

结论

尽管行业面临需求放缓和成本上升的挑战，但德意志银行认为2018年仍有进一步上涨空间，尤其在铜等金属领域。推荐Glencore、Rio Tinto和First Quantum Minerals，认为它们在增长潜力和估值方面表现优异。同时，需关注成本控制、资本分配和项目进展，以应对市场变化和潜在风险。