电子元件行业“屏地风雷”系列深度报告之五：巨龙起舞，京东方盈利弹性测算-20200608-长江证券-23页_2mb

电子元件行业深度报告总结：京东方盈利弹性测算

核心内容

本报告聚焦京东方，作为中国大陆半导体显示行业的核心企业，分析其盈利弹性。报告指出，京东方盈利主要受面板价格、折旧摊销和政府补贴三方面影响，其中大尺寸LCD业务盈利改善主要依赖价格回升，而柔性AMOLED则受良率、镓动率和价格共同驱动。

主要观点

1. 大尺寸LCD盈利改善预期

• 价格为核心：面板价格回升将显著改善盈利。以32寸面板为例，2019年均价约38美元，单条G8.5代线毛利为-7.5亿元；若2021年价格回升至42美元，对应毛利为12.2亿元，单条产线可实现20亿元毛利提升。
• 折旧压力降低：随着高世代线折旧计提完毕，大尺寸LCD成本将逐步下降。以2019年为基准，合肥线2021年折旧压力降低约40亿元。
• G10.5代线盈利潜力：65寸面板均价165美元时，单条G10.5代线毛利为-18.5亿元；若2021年价格回升至195美元，毛利可提升至29.78亿元，单条产线提升48.28亿元，三线合计提升约60亿元。

2. 柔性AMOLED盈利弹性分析

• 三大关键因素：良率、镓动率、价格是影响柔性AMOLED盈利的核心变量。
• 良率提升：良率提升有助于摊薄固定成本。以G6代线为例，良率为35%时，单片折旧成本约20美元；良率为85%时，折旧成本降至8美元。
• 客户导入影响：客户导入进度将直接影响镓动率。保守假设下，单条产线盈利约-16亿元；中性假设下，单条产线盈利约40亿元。
• 小尺寸蕴含大能量：京东方柔性AMOLED产品主要面向华为等客户，6.5英寸屏幕为重要出货尺寸。随着良率提升和客户导入，盈利空间有望显著扩大。

关键信息

1. 京东方业务概况

• 2019年实现营收1100亿元，同比增长19.51%；归母净利润19亿元，同比下降44.15%。
• 显示器件出货面积同比增长19%，五大主流产品市占率全球第一。
• 公司资产总额超过3400亿元，经营性现金流量净额超260亿元。

2. 产线运营主体

• LCD产线：包括北京B4线、合肥B5线、福州B10线等，运营主体分别为北京京东方显示技术有限公司、合肥鑫晟光电科技有限公司、福州京东方光电科技有限公司。
• AMOLED产线：主要为成都、绵阳、重庆、福州等地的产线，其中成都G6线是主要的柔性AMOLED产线。

3. 盈利测算方法

• 价格敏感性：基于历史价格与成本数据，测算不同价格水平下的盈利变化。
• 折旧影响：按投资金额与折旧周期计算折旧成本对盈利的影响。
• 良率与镓动率影响：通过不同良率与镓动率假设，分析其对盈利的弹性。

盈利敏感性测算结果

大尺寸LCD（G8.5代线）

• 2019年价格38美元时，单条产线毛利为-7.5亿元。
• 2021年价格42美元时，单条产线毛利为12.2亿元，毛利提升20亿元。
• 北京、合肥、福州三线合计毛利提升约60亿元。

大尺寸LCD（G10.5代线）

• 2019年价格165美元时，单条产线毛利为-18.5亿元。
• 2021年价格195美元时，单条产线毛利为29.78亿元，毛利提升61亿元。

柔性AMOLED（G6代线）

• 保守假设（60%镓动率、75%良率、均价70美元）：单条产线盈利约-16亿元。
• 中性假设（80%镓动率、75%良率、均价70美元）：单条产线盈利约40亿元。
• 良率提升影响：良率从35%提升至85%，单片折旧成本从20美元降至8美元，显著改善盈利。

价格与良率敏感性

• 价格敏感性：65寸面板价格从50美元提升至80美元，盈利从-89.4亿元提升至283.6亿元。
• 良率敏感性：良率从35%提升至85%，盈利从-111.9亿元提升至283.6亿元。

风险提示

1. 大尺寸LCD业务：测算基于满镓动率和满良率，实际运营可能低于预期。
2. 柔性AMOLED业务：良率爬升和客户导入进度不及预期可能影响盈利。

结论

京东方作为半导体显示行业的龙头企业，其盈利弹性主要依赖于面板价格回升、折旧压力减轻和良率提升。大尺寸LCD业务在价格回暖后有望显著改善，而柔性AMOLED则需通过良率提升和客户导入来实现盈利增长。整体来看，京东方具备较强的盈利改善潜力，特别是在价格上行周期和产能爬升阶段。