20200525-东兴证券-有色金属行业深度_黄昏未至曙光待现II-源于黄金供需逻辑面的深度梳理解读_17页_1mb

有色金属行业深度：黄昏未至曙光待现

核心内容概述

本报告分析了2020年全球黄金市场供需变化及未来趋势，指出黄金市场正经历从传统消费向投资需求的转型。全球黄金供需结构在2020年Q1出现阶段性供应缺口，推动黄金价格走强。黄金ETF及央行购金成为黄金需求增长的主要驱动力，而矿产金供应增速持续下滑，表明黄金供给端相对刚性。此外，报告对A股和港股的黄金企业进行了多维度对比，推荐关注紫金矿业、山东黄金和银泰黄金。

主要观点

1. 黄金供需关系变化

• 全球黄金供需整体稳定：年均供应量约4640吨，年均需求量约4350吨。
• 供应缺口显现：2020年Q1出现28.7吨的供应紧缺，供应量同比减少3.8%，需求量同比增长1.9%。
• 矿产金供应持续下滑：自2015年起矿产金供应增速由+3.1%降至-2.6%，占全球黄金供应的74%，是黄金供应的核心变量。
• 再生金供应增长：再生金供应增速由-9.8%上升至+10.9%，对矿产金供应的下滑形成有效弥补。

2. 黄金需求端转型

• 投资性需求崛起：2015-2019年间，投资类需求增加3012.6吨，而消费类需求下降571.9吨。
• 黄金ETF需求激增：黄金ETF需求量由1594.2吨增至2886.8吨，年增长81.1%。
• 央行购金常态化：全球央行购金量自2018年起连续两年高于650吨，2019年达到650.3吨，占总需求比重14.9%。

3. 黄金ETF与央行购金对需求的推动

• 黄金ETF需求曲线右移：黄金ETF持仓量从2006年开始增长，2020年4月底达到3355吨，较2019年底增长15.5%。
• 黄金ETF对金价的支撑：黄金ETF的高回报率（17%）和黄金的对冲属性吸引投资者，推动黄金需求持续增长。
• 央行购金潜力巨大：中国央行黄金储备占外储比例仅为3.1%，远低于俄罗斯（21%）和印度（7%），预计未来购金量或达100吨/年。

4. 金饰消费阶段性下滑

• 金饰需求下降：2019年全球金饰消费2107吨，同比下降5.9%。
• 中国和印度消费下滑显著：分别下降8.3%和8.9%，主要因金价上涨和经济放缓。

5. 黄金价格展望

• 金价中枢上移：当前黄金价格运行中枢涨至1700美元/盎司，预计年内有望突破1930美元/盎司，对应人民币黄金约440元/克。
• 支撑金价因素：供需结构强化、ETF持仓增长、央行购金持续等。

关键信息

1. 供应结构

• 矿产金占比74%，再生金占比26%。
• 2020年Q1矿产金供应同比减少2.6%，冶炼金供应减少4.4%。

2. 需求结构

• 投资性需求成为主导：黄金ETF及央行购金合计贡献总需求的24.1%，为十年最高。
• 金饰和科技用金下滑：金饰消费占总需求约50%，2019年同比减少5.9%；科技用金占比约7.6%，相对稳定。

3. 供需缺口

• 2020年Q1供应缺口：28.7吨，供应量同比减少3.8%，需求量同比增加1.9%。
• 黄金ETF需求激增：2020年Q1黄金ETF需求同比增加594.5%，成为需求端唯一增量。

4. 黄金价格支撑

• 金价上涨逻辑：供需结构强化、投资需求增加、避险情绪升温、流动性提升。
• 未来目标价：预计2020年内黄金价格有望突破1930美元/盎司。

关键企业推荐

• 紫金矿业：全球黄金资源储量前五，具备较强竞争力。
• 山东黄金：矿产金和冶炼金产量稳定，毛利率较高。
• 银泰黄金：毛利率显著优于同行，具备增长潜力。

风险提示

• 全球负收益率债券规模萎缩：可能影响黄金的避险需求。
• 黄金ETF持仓量大幅下降：可能削弱黄金需求增长。
• 黄金现货大幅折价交易：可能影响黄金价格表现。

图表与数据亮点

• 图1：黄金供应端变化（2010-2019）。
• 图2-3：2019年全球黄金储量与产量分布。
• 图4-5：全球主要黄金矿企2018年储量与产量数据。
• 图6：巴塞尔协议Ⅲ对黄金资本属性的再定义。
• 图7-10：全球央行黄金储备及占比情况。
• 图11-15：黄金ETF持仓变化及占比趋势。

表格数据要点

• 表1：黄金供需平衡表（2015-2019）。
• 表2：2020年3月部分黄金矿产商/精炼厂减停产汇总。
• 表3：黄金需求端统计（2015-2019）。
• 表4：2017年修订版巴塞尔协议Ⅲ中部分资产风险权重。
• 表5-7：全球及亚洲黄金ETF持仓数据。
• 表8：全球金饰消费数据（2015-2019）。
• 表9：A股和港股黄金企业各项指标对比。

总结

本报告指出，全球黄金市场正经历由传统消费向投资需求的转变，投资性需求成为黄金需求增长的核心变量。尽管矿产金供应增速放缓，但再生金和黄金ETF等投资渠道的扩张有效弥补了供应缺口。黄金ETF和央行购金共同推动需求曲线右移，对金价形成支撑。同时，中国央行购金潜力巨大，未来增长空间可观。基于黄金基本面的强化，报告看好黄金价格未来走势，并推荐关注紫金矿业、山东黄金和银泰黄金等企业。