他山之石·海外精译第134期：美国税改如何影响股票估值-20180413-川财证券-20页-1mb

美国税改对股票估值及标普500指数的影响总结

核心观点

美国税改预计会提高企业的税后营业利润、资本成本以及营业利润增长率，从而提升企业价值。但其对股价的影响可能不会完全兑现，因为市场已部分反映税改预期。税改对股票估值的影响更为复杂，它将导致价值在经济体系中重新分配，部分行业受益，部分行业受损。

美国税改的关键变化

1. 企业所得税税率：从35%降至21%，显著降低企业税负。
2. 境外利润处理：采用属地税收模式，企业可将境外利润汇回美国而不额外缴税，同时对海外现金征收一次性税收。
3. 利息抵扣限额：利息支出的可抵扣额度限制为调整后的应纳税所得额的30%，对高杠杆企业产生较大影响。
4. 资本支出计税处理：允许企业在当年全额扣除资本支出，而非逐年折旧，有助于提高再投资比率。

估值变化分析

• 税后营业利润：预计2018年有效税率将从25.19%降至20%，提升税后营业利润约6.94%。
• 资本成本：税后债务成本上升，导致资本成本从6.57%升至6.70%，上升13个基点。
• 营业利润增长率：税改可能使营业利润增长率从7.56%提升至8.87%，增长1.31个百分点。
• 企业价值：税改预计使企业价值从24,751亿美元提升至27,151亿美元，增加约9.70%。

价值再分配

• 受益行业：高有效税率、高资本支出率、低负债率的行业，如贵金属、交通运输（铁路）、金属与采矿、油田服务等。
• 受损行业：低有效税率、低资本支出率、高负债率的行业，如酒店与博彩、多元化行业、计算机服务等。
• 特殊行业：如房地产信托基金（REITs）因特殊税收政策而不受上述指标影响。

美国税改对2018年标普500指数的影响

1. 盈利推动力：税改是2018年标普500指数每股盈利增长的主要驱动力，预计额外提升约11.2美元。
2. 盈利预测：KKR预测2018年标普500每股盈利为154美元，市场一致预期为148美元。
3. 利润率风险：科技行业利润率已处于历史高位，其任何下滑都将对整体指数产生不成比例的影响。
4. 盈利增长支撑：即使利润率面临压力，盈利增长仍可为标普500指数提供走势和回报支撑。

市盈率与回报预测

• 市盈率：预计标普500市盈率可达18-19倍，与当前经济周期相比估值合理。
• 总回报率：基于盈利增长和市盈率，标普500指数可能创造7%-13%的总回报，其中2%来自股息。

风险提示

1. 税改对企业和投资者的影响仍存在不确定性。
2. 高杠杆企业可能面临资本成本上升的压力。
3. 税改带来的收益可能因竞争而被稀释，尤其是在消费类行业。
4. 税改可能影响企业再投资、融资及派息策略，从而改变盈利结构。

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