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宏观专题总结：增量政策有限，企稳势头待确认

核心内容

本报告由中原证券分析师周建华撰写，研究助理为钮若洋，主要分析当前宏观经济形势及对债市的影响，重点讨论基本面复苏、财政与货币政策、债市策略及潜在风险。

主要观点

1. 基本面复苏前景：企稳势头待确认

• 二季度经济表现：我国二季度GDP按不变价格计算同比增长0.4%，较一季度显著下滑4.4%，整体经济复苏不及预期。
• GDP拉动结构：工业增加值为GDP主要拉动项，但二季度拉动率下降；房地产业成为主要拖累项，负向拉动0.34%。
• 生产端表现：6月制造业PMI回升至50.2%，显示需求端有所改善，但生产端受疫情和供应链影响仍显疲软。
• 需求端分化：固定资产投资增速小幅下滑，制造业投资动能减弱，地产投资持续负增，而基建投资逆势上扬，显示政策调控力度增强。

2. 财政增量有限，八月资金或延续宽松

• 政策基调：财政政策以既有资金效能释放为主，增量政策有限；货币政策保持宽松，以支持经济复苏。
• 流动性支撑：8月资金面或延续宽松，原因包括前期流动性投放、财政超季节性投放及基本面复苏不及预期。
• 货币政策展望：若三季度末或四季度出现基本面企稳信号，货币政策可能进行调整。

3. 债市策略：资金与基本面双逻辑

• 债市走势：市场经历牛陡行情，长端走势纠结，核心交易逻辑在“预期转弱”与“实质转弱”之间切换。
• 三季度展望：整体震荡偏多，但需关注PMI、社融和地产修复情况。若表现不及预期，市场可能继续向下突破。
• 流动性调整节点：三季度末和四季度MLF集中到期，若基本面出现企稳信号，可能引发资金利率上扬和定价中枢调整。

关键信息

经济数据追踪

工业生产

• 6月规模以上工业增加值增速为3.9%，显示工业端有所修复。
• 制造业PMI回升至50.2%，但生产端受疫情和供应链影响仍显疲软。

消费、投资、净出口

• 消费端：社会零售品消费总额当月同比增速放缓，显示消费需求偏弱。
• 投资端：固定资产投资增速小幅下滑，制造业投资动能减弱，地产投资持续负增，基建投资逆势上扬。
• 净出口端：出口金额增速受疫情和全球需求影响，表现疲软。

通货膨胀

• CPI：居民消费品价格指数同比增速保持低位，新涨价与翘尾因素共同影响。
• PPI：工业生产者价格指数同比增速持续下滑，反映工业品价格承压。

货币信贷

• 6月社融总量同比增长10.8%，主要由企业中长贷和政府债融资拉动。
• 居民中长贷仍为负增，反映地产修复缓慢。
• 票据融资占比下降，显示银行以票冲贷行为减少。

流动性跟踪与债市回顾

• 公开市场操作：央行持续宽松操作，隔夜利率一度突破1%。
• 财政投放：地方政府债融资增长显著，但政府债净融资额度基本用尽。
• 资金利率：银行间质押式隔夜和7日回购利率保持低位，显示流动性充裕。
• 收益率曲线：10年期国债收益率曲线出现波动，隐含税率显示市场对财政政策的预期。

风险提示

• 疫情因素：疫情对经济复苏的扰动可能持续，影响基本面修复进程。
• 基本面复苏不及预期：若经济复苏力度不足，可能进一步拖累市场表现。

投资评级

行业投资评级

• 强于大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10%以上；
• 同步大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅-10%至10%之间；
• 弱于大市：未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10%以上。

公司投资评级

• 买入：未来6个月内公司相对大盘涨幅15%以上；
• 增持：未来6个月内公司相对大盘涨幅5%至15%；
• 观望：未来6个月内公司相对大盘涨幅-5%至5%；
• 卖出：未来6个月内公司相对大盘跌幅5%以上。

重要声明

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