固收3月托管量数据点评：3月各机构加仓情况如何？探究托管数据呈现的4个现象-20180412-中泰证券-13页

3月各机构加仓情况总结

核心内容概述

2018年3月，中国债券市场托管规模持续增长，中债登托管规模环比上升2862.0亿，上清所托管规模环比增长7968.8亿，增幅达到2017年以来的最高水平。从托管结构和机构行为来看，出现了四个显著现象，包括信用债托管放量、同业存单发行放量、国债配置行为分化、以及证券公司与广义基金杠杆水平的反向变动。

主要观点与关键信息

1. 信用债托管量明显增长

• 现象：3月超短融和中票托管规模分别增长1574.5亿和1799.1亿，均为2017年以来单月最大增幅。
• 原因：
  • 债券市场回暖，一级发行环境温和。
  • 实体融资需求旺盛，但传统非标融资渠道受限，推动融资转向标准化债券。
  • 债券收益率下行与信贷利率中枢上移形成反差，进一步刺激债券融资需求。
• 行业分布：材料、多元金融、房地产、资本货物等行业为信用债发行的主要力量，占比达70%-80%。

2. 同业存单发行放量反映同业融资业务正常化

• 现象：3月同业存单托管规模增长4548.5亿，为去年下半年以来最大增幅。
• 分析：
  • 银行负债端压力并非今年独有，而是长期存在的问题。
  • 存单增长代表负债结构从保本理财向结构性存款和同业存单的调整。
  • 监管重点转向同业投资与资金空转，合规的同业融资额度未明显收缩。
  • 存单量升价跌，表明发行需求不强，非完全用于资产端“续命”。

3. 国债配置行为分化：大行减持，广义基金增持

• 现象：3月全国性商业银行减持国债665.0亿，结束此前持续增持趋势；广义基金则增持国债，但主要由银行理财主导。
• 分析：
  • 商业银行的减持行为属于季节性调整，因地方债供给增加而主动减少国债持仓。
  • 银行理财在季末增持国债，季初抛售，反映出其在市场预期较好的情况下进行杠杆操作。
  • 资管产品资金压力下降，理财规模整体平稳。
  • 国债配置行为的“一增一减”主要为周期性操作，不意味着市场偏好发生趋势性变化。

4. 杠杆水平变化与市场影响

• 现象：3月债券市场杠杆率小幅回升至1.12，但低于历史季末水平。
• 结构分析：
  • 广义基金（以银行理财为主）杠杆率上升，证券公司杠杆率下降。
  • 证券公司杠杆率下降表明其此前持仓较低，本次入场更多为交易性行为。
• 影响评估：
  • 杠杆水平上升带来的资金压力尚可，未来资金面虽不及3月宽松，但收紧概率较低。
  • 证券公司交易行为虽可能放大市场波动，但整体边际影响可控。
  • 债券市场在流动性改善逻辑下趋势性向好，若无超预期监管出台，市场稳定性将增强。

总结与投资建议

• 市场趋势：3月托管数据表明，债券市场整体保持平稳，流动性改善逻辑支撑市场向好。
• 投资策略：建议投资者继续拉长组合久期，以获取超额收益。
• 风险提示：需警惕货币政策、金融监管及经济增长的超预期变化对市场的影响。

附：关键数据一览

风险提示

• 货币政策超预期
• 金融监管超预期
• 经济增长超预期

重要声明

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