20130731-广发证券-安诺其-300067.SZ-染料细分龙头_厚积薄发_再入增长轨道_30页_607kb

安诺其（300067.SZ）总结

核心内容

安诺其是一家专注于高端染料领域的龙头企业，其业务模式为“产品+服务”的综合供应商，具有独特的技术型销售团队，能够为客户提供全套染整解决方案，从而提升客户粘性与产品附加值，综合毛利率高于行业平均水平。

公司通过“厚积薄发”的战略，经过产能扩张、内部管理提升、持续研发、营销模式再造和外延式并购等手段，逐步进入新的成长阶段，未来新增产能带来的业绩增长具有确定性。

主要观点

• 行业趋势：国际染料产业持续转移，国内环保趋严，行业集中度提升，利好龙头和技术型企业。
• 市场定位：公司专注于高端染料市场，产品价格比常规染料高50%-100%，具备较强的技术壁垒。
• 盈利模式：公司通过技术型销售团队和产品+服务的业务模式，实现较高的综合毛利率。
• 扩张战略：公司通过并购江苏永庆和浙江华晟，迅速扩大产能，完善产业链，提升市场地位。
• 未来增长点：新增产能释放、产品提价能力、海外市场拓展及助剂业务的协同发展是公司未来增长的关键。

关键信息

并购与扩张

• 江苏永庆并购：公司以超募资金收购江苏永庆80%的股权，获得6500吨活性染料产能，增强活性染料市场地位。
• 浙江华晟收购：2011年收购浙江华晟90%的股权，设立助剂子公司，完善产业链，提高研发实力。
• 产能提升：2013年将有7000吨滤饼和8000吨分散染料投产，未来分散染料产能有望增长2.3倍，达到3.6万吨。

技术与研发

• 研发投入：2012年研发投入占营业收入比重为3.9%，占净利润比重高达44.9%，高于行业平均水平。
• 产品创新：公司不断推出新产品，如环保型染料、高水洗牢度分散染料、低温活性染料等，保持技术领先优势。
• 研发团队：公司拥有强大的研发团队，包括高分子合成、精细化工、应用化学、印染工艺等领域的专家。

业务模式与市场

• （产品+服务）模式：公司不仅提供染料产品，还提供配套的印染工艺和技术，提升客户粘性与产品附加值。
• 市场拓展：公司设立嘉兴子公司，深耕重点区域，丰富销售渠道，积极开拓国际市场。
• 客户结构：公司客户主要集中在纺织印染领域，产品适用于多种新型面料，如超细纤维、PTT纤维、涤氨面料等。

行业分析

• 行业集中度：国内染料企业集中度不断提高，浙江龙盛和闰土股份CR2超过47%，CR3超过80%。
• 环保政策影响：环保趋严导致中小企业逐步退出市场，行业供给增速受限，利好龙头企业和技术型企业。
• 产品结构：国内染料仍以中低端产品为主，高端染料需求增长迅速，进口替代潜力大。
• 价格趋势：高端染料进口均价高于出口均价，价格差扩大，增强高端染料的盈利能力。

盈利预测与投资建议

• EPS预测：公司2013-2015年EPS分别为0.23元、0.32元和0.44元。
• 估值指标：2013年市盈率31.59，市净率1.52，EV/EBITDA为21.19，均显示公司具备一定的成长性。
• 投资建议：首次覆盖，暂无评级。

风险提示

• 募投项目和超募项目进度低于预期；
• 下游持续低迷；
• 技术失密风险。

行业供需格局

• 下游回暖：纺织服装出口显示复苏迹象，印染布产量和染料消费量保持增长。
• 环保趋严：推动行业集中度提升，中小企业逐步被淘汰，龙头和技术型企业受益。
• 竞争秩序优化：浙江龙盛和闰土股份专利纠纷和解，行业竞争秩序改善，定价权增强。

行业产品格局

• 常规与高端并存：常规染料以成本取胜，高端染料以技术和服务为核心竞争力，两者市场不构成直接竞争。
• 高端需求增长：随着居民收入提高和环保意识增强，高端染料需求持续上升，进口替代趋势明显。
• 行业升级：染料行业正从低端向中高端发展，产品更环保、更精细化，销售模式向服务导向转变。

财务数据概览

资产负债表（单位：百万元）

利润表（单位：百万元）