美元：一致预期为何可能犯错？-20181227-华泰证券-11页

固定收益研究：美元与欧元走势分析（2018年12月27日）

核心观点

• 欧元存在偏弱的可能性，美元大概率高位震荡。
• 美元指数可能维持在94-95区间，不排除在特殊时点（如英国硬脱欧）飙升至100以上。
• 美欧经济强弱切换尚未到来，美国经济相对优势仍存。

当前市场一致预期

• 全球经济从发散走向收敛，美元从强势走向疲弱。
• 市场预期美元指数将从97降至91左右，主要逻辑是美欧经济强弱切换。
• 市场普遍认为欧央行将在2019年秋季首次加息，加息节奏为每年一次或两年一次。

我们的担忧

• 欧洲能否如市场预期走出泥潭？
  • 欧洲经济仍面临三大困境：
    • 内需不足更为明显
    • 全球贸易摩擦继续升温
    • 汇率制约出口作用显现
  • 欧洲政局风险仍在，意大利、德国、英国是“三大火药桶”。
  • 市场可能过度乐观，认为英国无协议脱欧可能性最低，脱欧日之后不确定性消除，但实际风险未完全解除。
  • 民粹主义政党崛起，可能导致欧洲政治生态变化，影响经济增长和货币政策路径。

最大的预期差

• 欧央行货币政策正常化不及预期：
  • 12月13日欧央行决议：维持利率不变，退出QE，再投资将持续到首次加息后。
  • 市场预期：欧央行将于19年秋季首次加息。
  • 我们的观点：若欧洲经济压力未减，欧央行可能推迟加息，甚至重启QE，导致市场预期落差，欧元走弱，美元走强。
  • 悲观情形可能性约40%，可能影响欧央行加息节奏。

美国经济相对优势

• 美国经济表现优于欧洲，PMI指数持续强劲。
• ZEW经济指数显示，美欧经济差距未出现反转迹象。
• 四季度美国经济相对超预期扩大，显示其经济韧性。

风险提示

1. 欧央行加息节奏快于预期：若欧洲经济复苏较好，欧元走强，美元承压。
2. 美国经济衰退早于预期：若美国经济提前衰退，美元指数回调。
3. 新兴市场动能强劲：若新兴市场增长强劲，可能托升全球需求，美元回落。

关键信息

• 欧元区出口占GDP比重自2003年以来稳步提升，17年达44.6%。
• 全球四大经济引擎（美国、中国、欧洲、新兴市场）19年增长预期同步下调。
• 2019年欧洲政治日历：
  • 1月25日：英国脱欧告知
  • 3月3日：爱沙尼亚议会选举
  • 3月9日：斯洛伐克总统选举
  • 3月29日：英国脱欧日
  • 5月23-26日：欧盟议会选举
  • 10月：葡萄牙、希腊、波兰议会选举
  • 10月31日：欧央行主席德拉吉任期结束

图表与数据

• 图表1：美元指数走势与美欧经济强弱对比
• 图表2：市场预期美元指数将从明年二季度至年末大幅下跌近5%
• 图表3：联邦基金利率期货隐含的加息次数回落至1次
• 图表4：欧元区经济增长与全球贸易量增速紧密相关
• 图表5：欧元区出口占GDP比重稳步提升
• 图表6：IMF下调2019年全球四大经济引擎增长预期
• 图表7：新兴市场与欧元区制造业PMI仍处下滑通道
• 图表8：CLI反映欧元区经济存在加速下滑风险
• 图表9：美国贸易逆差持续走扩
• 图表10：美国对中、欧逆差不断加大
• 图表11：欧元有效汇率指数上涨，削弱出口竞争力
• 图表12：2019年欧洲各国大选可能性
• 图表13：欧洲各国民粹主义政党
• 图表14：美欧经济增长差距未反转
• 图表15：四季度美国经济相对超预期扩大
• 图表16：美欧经济增长差距扩大趋势未反转
• 图表17：市场对美欧近期经济一致走弱预期
• 图表18：欧央行加息路径不同情形
• 图表19：美德利差维持高位对美元下行存在制约

评级说明

• 行业评级：以6个月内的行业涨跌幅相对沪深300指数为基准。
  • 增持：行业股票指数超越基准
  • 中性：行业股票指数与基准持平
  • 减持：行业股票指数明显弱于基准
• 公司评级：以6个月内的公司涨跌幅相对沪深300指数为基准。
  • 买入：股价超越基准20%以上
  • 增持：股价超越基准5%-20%
  • 中性：股价波动在-5%~5%之间
  • 减持：股价弱于基准5%-20%
  • 卖出：股价弱于基准20%以上

联系方式

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