机械设备行业跟踪分析：对需求持续性再评估，利润率恢复更值得期待-20200608-广发证券-20页_878kb

机械设备行业总结

核心内容

2020年疫情后，国内工程机械行业展现出强劲的复苏态势，需求持续超预期，显示出“需求回补”效应。尤其在挖掘机领域，销量和开工小时数均出现显著增长，表明行业需求具有较强的持续性。此外，国产设备在产品品质、市场占有率和结构上实现了对海外品牌的全面替代，成为行业发展的主要驱动力。

主要观点

1. 需求持续超预期的原因

• 专项债发行加快：2020年年初，四川、河南等省份提前发行地方债，推动基建项目落地，为工程机械需求提供了支撑。
• 房地产投资恢复：疫情对地产投资造成短期压制，但随着市场逐步恢复，地产新开工面积和投资增速逐步回升，带动中挖销量回暖。
• 小挖替代效应增强：小挖因劳动力替代属性明显，成为建筑行业需求增长的重要来源，反映出国内劳动力成本上升的趋势。

2. 需求持续性的再评估

• 更新需求持续旺盛：更新需求占总销量的60%-70%，未来几年预计仍将维持16万台左右的更新需求中枢。
• 宏观政策保持宽松：新增中长期贷款和挖机销量增速均显示货币政策仍处于宽松阶段，对需求形成支撑。
• 国产设备竞争力提升：国产设备在中大挖领域已实现对海外品牌的超越，市场份额接近70%。
• 需求结构持续演变：小挖销量和占比将持续上升，中挖和大挖占比下降，出口销量占比也将增加。

3. 企业盈利能力修复

• 毛利率显著回升：三一重工、中联重科和徐工机械的毛利率在2019年已恢复至历史较高水平，显示盈利能力逐步改善。
• 净利率稳步提升：自2016年以来，三一、中联和徐工的净利率持续增长，2019年已接近历史峰值。
• 费用端优化显著：销售费用和管理费用大幅下降，公司经营效率提升，进一步释放盈利空间。
• 数字化转型助力：三一重工通过数字化改革，人均产值超越卡特彼勒，利润空间持续扩大。

关键信息

• 行业评级：买入
• 报告日期：2020-06-08
• 主要受益标的：
  • 主机厂：三一重工、徐工机械、中联重科
  • 核心零部件企业：恒立液压、艾迪精密
  • 后市场服务商：建设机械
• 风险提示：
  • 房地产和基建投资波动带来的需求不确定性
  • 行业竞争加剧可能导致毛利率下行
  • 应收账款增加带来坏账风险
  • 海外市场表现不及预期
  • 全球零部件供应困难导致产能瓶颈

估值与财务分析（2020年）

结构性变化趋势

• 小挖销量和占比将持续提升，成为未来需求增长的主要引擎。
• 中挖销量占比将下降，反映房地产投资增速放缓。
• 大挖主要用于矿用和大型基建，其需求相对稳定。
• 出口销量占比继续上升，推动行业整体增长。

投资建议

当前工程机械行业需求具备较强韧性，企业利润率持续修复，具备长期投资价值。建议重点关注三一重工、徐工机械、中联重科等主机厂龙头企业，以及恒立液压、艾迪精密等核心零部件企业，同时关注建设机械等后市场服务商。

风险提示

• 需求波动风险：房地产和基建投资波动可能影响整体需求。
• 毛利率下行风险：行业竞争加剧可能导致盈利空间压缩。
• 坏账风险：应收账款增加可能带来财务压力。
• 海外市场不及预期：海外业务增长不及预期可能影响业绩。
• 零部件供应风险：全球供应链问题可能限制产能扩张。